交融天下，共建新业

全球领先基础设施综合服务商，业务涵盖基建建设、基建设计、疏浚业务等。公司2006年由中交集团出资设立，2006/2012年于联交所/上交所上市，实控人为国资委，集团前身中国路桥和中国港湾分别为国内路桥和水运主力军；公司2022年新签合同额15423亿元，同比+21.6%，基建建设/基建设计/疏浚业务分别占比89%/7%/4%。 基建相关核心主业优势突出，有望受益于行业高景气。（1）1-3月广义/狭义基建同比+10.8%/+8.8%，建筑业PMI持续高于中枢，预计基建将为今年经济增长的重要抓手；（2）公司2022年港口/路桥/铁路建设/疏浚业务新签合同额同比分别+59.3%/+15.1%/+79.4%/+22.2%，且相比行业基建投资增速表现更优；基建建设与疏浚业务在手订单保障倍数分别为4.8/4.0倍，为未来1-3年业绩提供稳定支撑。（3）公司积极响应新型城镇化，2022年城市建设新签合同额6790亿元，城市综合开发占比18%；子公司中交城投发挥母公司品牌资源、产业链关系等优势，打造“中交城市”品牌，促进品质+产业提升；（4）公司发力海风建设，二级公司中交三航局占据我国海风安装60%市场份额；牵头成立子公司中交海峰风电，打造海风产业综合服务商；（5）公司基建设计业务2022年新签合同额549.0亿元，同比+23.3%，优质设计资产拟借壳祁连山重组上市，加强设计业务统筹规划和引领，提升公司价值。 高速公路资产储备丰富，借力REITs加速实现盘活。（1）高速公路资产作为底层资产具备行业发展成熟、现金流稳定、资产权属清晰等优势，236号文进一步优化了特许经营权类REITs项目发行条件；（2）公司特许经营权资产在总资产中的占比达到14%，发行REITs在短期内可改善财务指标，长期有助于盘活存量资产，并提供了新的融资渠道；华夏中国交建REIT发行提供了优质范例，公司在手共有24个已进入运营期的高速公路项目，将为扩募提供支撑。 共建“一带一路”加速推进，公司海外经营有望复苏。（1）公司通过属地化用人、属地化管理、兼并收购方式强化属地化经营，2022年基建建设业务海外工程板块新签合同额2086亿元，境外营收987亿元，绝对规模和占比在建筑央企中位居前列； （2）过往“一带一路”政策带动我国与沿线国家基建合作明显增加，今年是“一带一路”十周年，公司开年以来积极参与外事活动，有望充分把握历史性机遇。 国企改革引领高质量发展，股权激励彰显增长信心。（1）2022年公司实现营收7203亿元，归母净利润191亿元，公司近年来营收稳健增长，利润水平修复，营运能力向好，资产负债率逐年优化，现金流明显改善；2023年国资委试行“一利五率”加强对ROE、营业现金比率的考核，公司相关战略有望发力增效，利好经营质量和效率提升；（2）公司股权激励方案锚定ROE、净利润提升等指标，体现公司增长信心。 盈利预测与投资评级：公司当前市净率处于历史区间25-30%分位，“一带一路”相关政策落地将提振海外业务成长预期，且国企改革、“中特估”加速推进，公司估值有望进一步提升；公司4月21日市盈率略高于可比公司平均水平，市净率低于可比公司平均水平，我们预测公司2023-2025年归母净利润分别为215/236/259亿元，4月21日收盘价对应PE分别为9.2/8.3/7.6倍，首次覆盖给予“买入”评级风险提示：基建投资增速不及预期；“一带一路”提振海外业务不及预期；REITs推进节奏不及预期；设计资产分拆上市进展不及预期；国企改革推进不及预期。 F 1.共建“一带一路”加速推进，股权激励彰显增长信心 “一带一路”政策驱动带动我国与沿线国家基建合作明显增加，建筑央企和国际工程企业有望受益。此前在2015年3月“一带一路”顶层规划设计《推动共建丝绸之路经济带和21世纪海上丝绸之路的愿景与行动》出台、2017年5月第一届峰会召开、2018年8月第二届峰会召开后，我国的海外工程项目中与“一带一路”沿线国家的合作占比、“一带一路”沿线国家的新签合同额规模均出现显著高增，进一步带来完成营业额增速滞后0.5~1年出现高峰，总体来看“一带一路”重要事件能够带动我国对沿线国家的投资，并且由于沿线国家多为发展中国家，对基础设施建设投资具有旺盛需求。八大建筑央企和四大国际工程企业承担了我国对外项目合作建设的大部分业务，预计在今年“一带一路”峰会召开催化下，我国与沿线国家合作将会迎来又一次高峰，建筑央企和国际工程企业有望充分受益。 图1：“一带一路”推动沿线国家工程合作占比提升 图2：“一带一路”推动沿线国家工程合作规模提升 公司开年以来积极参与外事活动，有望充分把握“一带一路”十周年机遇。2023开年以来公司高管积极参与外事活动，已与菲律宾、柬埔寨、葡萄牙、吉尔吉斯斯坦、马来西亚、科特迪瓦等多国领导人进行会谈，公司将积极落实我国与各国之间在基础设施建设领域达成的重要共识，与各国深化合作关系、拓宽合作领域，做大做强全球市场； 2月27日公司在京举行驻华使节“步入中交”活动，来自110个驻华使馆和国际组织驻华代表机构的111人参与交流，为公司今年整体推进国际业务的发展打下了很好的基础。 公司有望充分受益于“一带一路”十周年带来的发展机遇，进一步提升公司的境外订单量，推进国际化业务走上新的台阶。 F 图3：公司基建建设业务境外合同额及2016年以来重要订单情况 公司2022年12月16日发布股权激励方案，锚定业绩目标。公司此次股权激励计划首次授予对象包括副总裁、财务总监、董秘以及不超过665名中层管理人员和核心骨干员工，授予价格为5.33元/股，激励总数占公告日总股本0.72%。从业绩解锁条件来看，除完成国资委EVA考核目标外，2023-2025年公司较2021年净利润CAGR要求不低于8%/8.5%/9%，加权平均ROE要求不低于7.7%/7.9%/8.2%，且均要求不低于对标企业75分位值或同行业平均水平。此次为公司上市后首次实施限制性股票激励，不仅能够绑定高管、骨干的利益，且对未来ROE、净利润增速等业绩目标呈逐年提升趋势，彰显出公司对于长期高质量发展的强大信心。 表1：公司股权激励方案 2.盈利预测与投资评级 根据公司目前在手订单及行业情况，我们预测公司2023-2025年营业收入分别为7789/8750/9679亿元，分别同比+13.6%/+12.3%/+10.6%，其中基建建设业务营业收入分别为6864/7687/8456亿元，基建设计业务营业收入分别为547/602/662亿元，疏浚业务营业收入分别为493/562/640亿元；我们预测公司主营业务毛利率在行业景气提升、公司部分业务高端化转型带动下有望稳中有升，期间费用率将保持稳定水平，2023-2025年对应归母净利润分别为215/236/259亿元。 我们选取八大建筑央企中的其余七家作为可比公司，公司4月21日市盈率（ TTM ）高于可比公司平均水平，市净率（LF）低于可比公司平均水平。中国交建是国内领先的特大型基础设施综合服务商，在路桥、港口、疏浚等基建领域具备领先优势，此轮国企改革有助于公司经营指标进一步优化；且公司海外业务开展多年，境外收入的绝对规模、在总营收中的占比均处于可比公司前列，作为建筑央企“走出去”的主力军将充分受益于“一带一路”十周年发展机遇，估值水平有望进一步提升。公司4月21日收盘价对应2023-2025年PE分别为9.2/8.3/7.6倍，首次覆盖给予“买入”评级。 3.风险提示 基建投资增速不及预期；“一带一路”提振海外业务不及预期；REITs推进节奏不及预期；设计资产分拆上市进展不及预期；国企改革推进不及预期。