请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 [Table_Main] 证券研究报告 | 公司首次覆盖 九洲集团(300040.SZ) 2023年05月26日 增持（首次） 所属行业：公用事业 当前价格(元)：6.54 证券分析师 郭雪 资格编号：S0120522120001 邮箱：guoxue＠tebon.com.cn 彭广春 资格编号：S0120522070001 邮箱：penggc＠tebon.com.cn 研究助理 卢璇 邮箱：luxuan＠tebon.com.cn 市场表现 沪深300对比 1M 2M 3M 绝对涨幅(%) 15.55 2.03 0.31 相对涨幅(%) 18.87 6.41 5.49 资料来源：德邦研究所，聚源数据 相关研究 九洲集团（300040.SZ）：“风光储+智能设备”协同发展，致力于成长为综合型智慧能源供应商 投资要点  公司具备新能源电站从设备到运营全产业链业务布局能力。公司前身哈尔滨九洲高技术公司于1993年成立，成立之初以生产铅酸蓄电池为主，并不断拓宽电气设备产品线，2015年开始，公司开展向能源互联网方向的战略转型，2018年开始全面布局新能源，建设生物质发电、供热、供汽融合互补的综合能源系统，截至目前，公司形成了智能装备制造、可再生能源、综合智慧能源三大业务格局。三大业务相互协同，实现新能源电站从设备到施工到运营全产业链布局。  黑龙江和内蒙古是我国优质风光资源区域，公司大力推进新能源电站布局，风电光伏利用小时数优于同业公司。公司作为东北地区民营新能源投资建设运营龙头企业，近年来在黑龙江、内蒙古地区布局了大量新能源资产。2022年，全国风电/光伏平均利用小时均值分别为2221/1260小时，黑龙江和内蒙古的风电平均利用小时数分别为2559/2532小时，光伏为1622/1548小时，均显著优于全国平均水平，具备优质风光资源。公司依托于自身电气设备制造和运营经验，下属新能源电站风电光伏平均利用小时数优于业内可比公司，2022年，公司风电、光伏平均利用小时数分别为2785.81/1697.23小时，较可比公司均值的2296.25小时、1353.67小时高出21.32%、25.38%。  “自持+合作+收购股权”，维持现金流同时扩大新能源电站权益容量，并降低资产负债率。公司与国资合作，共同开发和建设新能源电站，并在新增电站投建过程中择机向合作方出售部分清洁能源电站股权，整合公司电站资源，优化资产结构。2020-2022年，公司资产负债率由66.83%降低至61.84%。截至2022年底，公司自主开发持有运营的可再生能源电站数量为16个，总规模达640MW，2022年实现上网电量11.54亿千瓦时。间接投资持股的可再生能源电站项目数量为7个，总规模达360MW，2022年实现上网电量3.11亿千瓦时。  “十四五”期间两网预计投资近3万亿，有望带动电力设备市场增量扩容。根据国家电网和南方电网各自的“十四五”规划，“十四五”期间，两网预计投资近3万亿。其中南方电网6700亿投资额中约50%将集中于配网端，用于智能配电网建设，并加快电网数字化智能化和储能建设。公司在智能电气设备领域具备近三十年积淀，产品涉及智能开关成套设备、电力电子成套装置、变电产品、储能设备等，为国网山西、黑龙江、四川等多个项目提供设备，具备丰富项目经验，随着特高压和新基建需求提升，远距离、大范围、高容量、高电压的格局有望进一步拉动高压电气成套设备的需求。  大力发展共享储能，打造综合能源供应体系。“新能源+储能”是新型电力系统建设过程中解决新能源消纳问题的重要途径，随着新型电力系统的快速建设，新型储能行业有望加速发展。2022年9月，公司公告，与国电投旗下上海融和元储能源签署了《战略合作框架协议》。融和元储成立于2019年6月，是国家电投集团下属的储能产品科技公司，成立以来累计装机功率超600MW，累计装机容量达1.2GWH。公司有望借助融和元储项目及产业背景，充分发挥自身在储能领域多年的设备制造优势。2022年9月，公司还获得了泰来独立储能电站200MW/400MWh 智慧能源项目备案，有望加快公司储能产业链布局，打造综合智慧能源平台，提升公司利润水平。 -23%-11%0%11%23%2022-052022-092023-012023-05九洲集团沪深300 公司首次覆盖 九洲集团（300040.SZ） 2 / 25 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明  投资建议与估值：考虑到公司主业为新能源电站的建设和运营，我们选取节能风电（中国节能旗下风电开发运营平台）、太阳能（中国节能旗下为光伏电站运营企业）和三峡能源（三峡集团旗下风光发电运营企业）作为可比公司，2022年平均PE为21.3倍。公司是区域新能源运营商龙头，具备从设备到施工再到运营全产业布局能力，随着新型电力系统的逐步建设，新能源装机量持续提高，公司有望受益于电力系统改革。我们预计公司2023-2025年分别实现销售收入为15.44/16.93/18.36亿元，同比增加15.9%、9.7%、8.4%。实现归母净利润为2.49/2.92/3.51亿元，同比增长68.7%、17.1%、20.2%。按2023年5月25日收盘价计算，对应PE分别为15.4X/13.2X/11.0X。首次覆盖，给予“增持”投资评级。  风险提示：流动性风险、市场竞争加剧风险、投资并购整合及商誉风险、对外担保风险。 [Table_Base] 股票数据 总股本(百万股)： 587.69 流通A股(百万股)： 461.68 52周内股价区间(元)： 5.49-8.25 总市值(百万元)： 3,843.48 总资产(百万元)： 7,664.23 每股净资产(元)： 4.89 资料来源：公司公告 [Table_Finance] 主要财务数据及预测 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 1,412 1,332 1,544 1,693 1,836 (+/-)YOY(%) 10.3% -5.7% 15.9% 9.7% 8.4% 净利润(百万元) 184 148 249 292 351 (+/-)YOY(%) 162.4% -19.8% 68.7% 17.1% 20.2% 全面摊薄EPS(元) 0.33 0.25 0.42 0.50 0.60 毛利率(%) 33.8% 39.3% 42.4% 43.6% 44.7% 净资产收益率(%) 6.8% 5.2% 8.1% 8.6% 9.4% 资料来源：公司年报（2021-2022），德邦研究所 备注：净利润为归属母公司所有者的净利润 cUoWuW8ZNAoW9PaOaQmOoOmOsRiNpPqNfQpNpR9PrQqRwMoPwOMYqQmP 公司首次覆盖 九洲集团（300040.SZ） 3 / 25 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 内容目录 1. 公司是全产业链布局的综合能源商 ............................................................................... 6 1.1. 深耕行业三十载，实现全产业链布局 ................................................................... 6 1.2. 业务结构不断优化，净利润稳步提升 ................................................................... 7 2. 区域新能源运营龙头，充分受益于新能源发展 ........................................................... 10 2.1. 双碳背景下风光发电持续景气 ............................................................................ 10 2.2. 公司东北地区民营新能源运营龙头，装机规模不断增加 .................................... 12 3. 电网投资持续增加，带动电力设备市场扩容 .............................................................. 16 3.1. 我国全社会用电量需求稳步提升，电网投资额进一步增长 ................................ 16 3.2. 电网投资增加带来电力智能设备需求增加，公司产品体系健全 ......................... 17 4. 大力发展共享储能，打造综合智慧能源平台 .............................................................. 18 4.1. 新能源+储能是解决新能源消纳问题的重要途径 ................................................ 18 4.2. 公司积极推进独立储能项目开发，打造综合智慧能源平台 ................................ 20 5. 盈利预测与估值 .......................................................................................................... 21 5.1. 盈利预测 ............................................................................................................ 21 5.2. 可比公司估值 ..................................................................................................... 22 6. 风险提示 ..................................................................................................................... 23 图表目录 图1：公司发展历程 .......................................................................................................... 6 图2：公司股权结构图（截至2023Q1） ...................................