敬请参阅最后一页特别声明 1 5月24日，公司公告与沙特阿拉伯企业Vision Industries签署合作条款清单，拟在沙特共同成立合资公司,并投资建设光伏晶体晶片工厂项目。 技术+资源强强联合，填补中东光伏晶体晶片制造空白。Vision Industries主营业务为新能源全产业链投资开发（光伏、风能、氢能、储能等），由两家大型沙特集团Abunayyan Holding和Al Muhaidib Groups于2021年成立，旨在利用沙特境内可再生能源市场增长潜力打造新能源全产业链制造能力，具有丰富的产业投资经验及资源。 充分利用中东资源及需求优势，有望辐射欧洲、中亚等多个市场。中东地区光照资源丰富，近年来中东国家为实现能源转型，提出了雄伟的可再生能源发展目标，光伏装机规模及储备项目量持续增长。本次合作有望依托沙特及中东地区资源及政策优势、合作方丰富的本土化产业投资经验及资源、公司在光伏制造领域领先的技术水平，打造沙特首条具有全球领先技术优势的光伏产业链，为沙特、中东地区及可能的欧洲、“一带一路”沿线中亚地区市场推进能源转型带来巨大支持和助力。 依托工业4.0率先落地晶体晶片海外产能，全球化战略保障综合实力持续领先。随着光伏逐渐在全球范围内成为成本最低的新建电源形式，叠加近年来的地缘争端及传统能源价格的大幅上涨和波动，全球主要国家和地区发展光伏自主供应链的诉求被提升到了前所未有的高度。我们预计，在未来的数年时间内，在具备一定制造业基础、同时又存在巨大潜在需求的国家和地区，实现一定规模的本土光伏供应能力建设（比如年均新增装机需求的20%左右）将是大势所趋。公司持续推进光伏产业全球化战略，率先依托工业4.0先进制造模式落地晶体晶片海外产能，预计本次合作将落地约10GW产能并实施控股，为公司产业全球化、制造本土化奠定坚实基础，预计后续将持续推进全球化建设，有望保持公司新能源综合实力全球领先优势。 公司硅片技术多维领先，工业4.0助力全球化、制造本土化布局，领先优势明显，业绩有望持续高增。维持2023-2025年净利润预测101、127、153亿元，对应EPS为3.12、3.93、4.74元，当前股价对应PE分别为13/11/9倍，维持“买入”评级。 行业竞争加剧，行业需求不及预期。 02,0004,0006,0008,00010,0 0034.0042.0050.0058.0066.0 0220525人民币(元)成交金额(百万元)成交金额T CL中环沪深300 公司点评 敬请参阅最后一页特别声明 2 附录：三张报表预测摘要 损益表（人民币百万元） 资产负债表（人民币百万元） 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 主营业务收入 1 9,057 4 1,105 6 7,010 9 0,492 9 9,784 1 15,704 货币资金 7,516 10,746 10,167 10,883 15,730 25,009 增长率 115.7% 63.0% 35.0% 10.3% 16.0% 应收款项 3,727 5,422 5,154 7,189 7,927 9,191 主营业务成本 -15,464 -32,190 -55,067 -70,808 -75,970 -87,999 存货 2,144 3,129 6,430 5,703 6,119 7,088 %销售收入 81.1% 78.3% 82.2% 78.2% 76.1% 76.1% 其他流动资产 2,698 5,161 10,079 9,062 9,331 9,936 毛利 3,593 8,914 11,943 19,684 23,813 27,705 流动资产 16,085 24,459 31,830 32,837 39,107 51,224 %销售收入 18.9% 21.7% 17.8% 21.8% 23.9% 23.9% %总资产 27.4% 31.4% 29.2% 27.5% 29.2% 33.4% 营业税金及附加 -127 -171 -249 -335 -369 -428 长期投资 3,949 5,891 9,198 9,965 10,819 11,767 %销售收入 0.7% 0.4% 0.4% 0.4% 0.4% 0.4% 固定资产 33,252 38,726 55,585 61,723 68,661 74,398 销售费用 -159 -131 -277 -407 -429 -463 %总资产 56.6% 49.7% 50.9% 51.6% 51.2% 48.6% %销售收入 0.8% 0.3% 0.4% 0.5% 0.4% 0.4% 无形资产 3,808 4,563 5,206 7,066 7,715 8,329 管理费用 -644 -992 -908 -1,176 -1,287 -1,481 非流动资产 42,635 53,521 77,304 86,728 94,905 101,954 %销售收入 3.4% 2.4% 1.4% 1.3% 1.3% 1.3% %总资产 72.6% 68.6% 70.8% 72.5% 70.8% 66.6% 研发费用 -619 -1,859 -2,923 -3,982 -4,390 -5,091 资产总计 5 8,720 7 7,979 1 09,134 1 19,565 1 34,012 1 53,178 %销售收入 3.2% 4.5% 4.4% 4.4% 4.4% 4.4% 短期借款 7,611 7,975 2,986 2,000 2,000 2,000 息税前利润（EBIT） 2,045 5,762 7,586 13,784 17,337 20,242 应付款项 7,746 9,334 17,059 17,241 18,499 21,428 %销售收入 10.7% 14.0% 11.3% 15.2% 17.4% 17.5% 其他流动负债 1,973 3,135 2,975 4,346 4,861 5,617 财务费用 -1,029 -840 -792 -2,006 -1,882 -1,670 流动负债 17,330 20,444 23,020 23,587 25,360 29,045 %销售收入 5.4% 2.0% 1.2% 2.2% 1.9% 1.4% 长期贷款 9,226 12,633 31,911 31,911 31,911 31,911 资产减值损失 -106 -1,167 -1,579 -216 -108 -120 其他长期负债 4,083 3,233 7,143 5,955 4,857 4,069 公允价值变动收益 70 0 56 0 0 0 负债 30,638 36,310 62,074 61,453 62,128 65,025 投资收益 303 1,168 1,752 978 362 175 普通股股东权益 19,207 31,672 37,618 47,188 59,272 73,820 %税前利润 17.9% 23.4% 23.5% 7.6% 2.3% 0.9% 其中：股本 3,033 3,232 3,234 3,234 3,234 3,234 营业利润 1,631 5,006 7,325 12,790 15,958 18,878 未分配利润 3,632 7,254 13,246 22,816 34,900 49,448 营业利润率 8.6% 12.2% 10.9% 14.1% 16.0% 16.3% 少数股东权益 8,874 9,997 9,442 10,924 12,611 14,333 营业外收支 61 -6 124 50 50 50 负债股东权益合计 5 8,720 7 7,979 1 09,134 1 19,565 1 34,012 1 53,178 税前利润 1,692 5,000 7,449 12,840 16,008 18,928 利润率 8.9% 12.2% 11.1% 14.2% 16.0% 16.4% 比率分析 所得税 -217 -565 -376 -1,284 -1,601 -1,893 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 所得税率 12.8% 11.3% 5.1% 10.0% 10.0% 10.0% 每股指标 净利润 1,476 4,435 7,073 11,556 14,408 17,035 每股收益 0.359 1.247 2.109 3.115 3.934 4.736 少数股东损益 387 406 254 1,482 1,687 1,721 每股净资产 6.333 9.800 11.633 14.592 18.329 22.828 归属于母公司的净利润 1 ,089 4 ,030 6 ,819 1 0,074 1 2,721 1 5,314 每股经营现金净流 0.943 1.325 1.564 5.547 7.162 8.545 净利率 5.7% 9.8% 10.2% 11.1% 12.7% 13.2% 每股股利 0.000 0.000 0.100 0.156 0.197 0.237 回报率 现金流量表（人民币百万元） 净资产收益率 5.67% 12.72% 18.13% 21.35% 21.46% 20.74% 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 总资产收益率 1.85% 5.17% 6.25% 8.43% 9.49% 10.00% 净利润 1,476 4,435 7,073 11,556 14,408 17,035 投入资本收益率 3.76% 8.12% 8.70% 13.36% 14.64% 14.83% 少数股东损益 387 406 254 1,482 1,687 1,721 增长率 非现金支出 2,258 4,144 6,161 5,464 6,605 7,838 主营业务收入增长率 12.85% 115.70% 63.02% 35.04% 10.27% 15.96% 非经营收益 823 70 -709 1,223 1,796 1,916 EBIT增长率 2.38% 181.85% 31.65% 81.70% 25.78% 16.76% 营运资金变动 -1,697 -4,367 -7,468 -305 350 843 净利润增长率 20.51% 270.03% 69.21% 47.74% 26.28% 20.38% 经营活动现金净流 2 ,859 4 ,282 5 ,057 1 7,938 2 3,159 2 7,633 总资产增长率 19.55% 32.80% 39.95% 9.56% 12.08% 14.30% 资本开支 -3,607 -5,982 -11,208 -12,979 -13,920 -13,920 资产管理能力 投资 -2,996 -1,795 -5,169 727 -853 -948 应收账款周转天数 43.4 22.9 18.8 20.0 20.0 20.0 其他 -823 -49 85 978 362 175 存货周转天数 43.6 29.9 31.7 30.0 30.0 30.0 投资活动现金净流 -7,426 -7,826 -16,292 -11,273 -14,412 -14,693 应付账款周转天数 88.6 62.8 61.8 62.0 62.0 62.0 股权募资 6,552 10,090 462 0 0 0 固定资产周转天数 484.1 263.0 226.7 197