首次覆盖：把握新能源和一体化，轻量化龙头再成长

首次覆盖给予增持评级，目标价36.73元。公司新产品和新客户放量，预计2023-2025年的EPS分别为1.03/1.55/2.06元，综合PE/PB估值，给予目标价36.73元，对应2023年36倍PE，给予增持评级。 把握新能源机遇，转向龙头产品不断拓展，单车价值量从100元左右提升至1000元以上。公司是国内汽车压铸领先企业，转向系统压铸零部件隐形冠军，国内市场份额超20%，国产替代、全球化下，转向业务订单饱满，提供扎实的业务基石。2021年开始公司把握新能源市场爆发的机遇，产品从转向系统向新能源三电、结构件、储能等延伸，单车价值量从100元左右提升至1000元以上，随着中大件的布局，潜在单车价值量有望进一步提升到大几千元。 新能源头部主机厂不断突破，客户从国际Tier1向整车厂延伸，全球化布局加速新客户、新订单拓展。公司新能源产品拓展顺利，2021-2023年陆续定点多家头部新能源主机厂，客户群体从国际Tier 1向主机厂拓展。公司全球化布局领先，2016年在墨西哥设厂，2019年实现盈利，2021-2022年通过IPO和可转债募资进一步扩张海外产能，全球化布局加速公司新客户、新订单拓展，打开成长新空间。 积极布局一体化压铸，把握蓝海市场机遇。公司积极布局中大型压铸设备，并完成了高性能材料的应用研究，2022年采购3台力劲9000T压铸单元，其中第1台预计2Q23进厂安装，期待公司一体化产品与客户突破，把握铝合金压铸市场新蓝海。 风险提示：新项目拓展不及预期，原材料价格波动风险，新能源汽车市场不及预期。 1.结论及投资建议 把握新能源机遇，产品向“新”领域延伸，单车价值量提升，客户结构优化，量价齐升下加速成长。公司是国内汽车压铸领先企业，是转向系统压铸零部件的隐形冠军，增资扩产加速布局各类汽车压铸各类产品，从转向产品向新能源三电、结构件延伸，储能、一体化压铸等产品有望突破，单车价值量从几十元向千元以上提升，客户群体从国际Tier1拓展至头部新能源主机厂。公司在手订单饱满，不断突破全新客户，2022年底成功进入全球头部新能源主机厂并获得订单，外部因素改善下，公司有望步入收入与利润的双击阶段。 前瞻布局海外市场，先发优势明显，享受全球成长红利。公司墨西哥工厂稳定运营多年并实现盈利，产能和运营经验领先同行。头部主机厂扩张叠加国产替代，公司在海外布局的先发优势有利于订单的加速获取。 外部扰动逐步缓解，公司海外经营效率有望进一步提升，墨西哥工厂奠定全球化基石，推动公司不断全球化。 1.1.盈利预测及投资建议 关键假设：1）转向产品保持龙头地位，国产替代叠加海外工厂放量，转向产品持续保持增长；2）新能源汽车的新产品和新客户不断突破，量价齐升下收入快速增长；3）原材料改善叠加产能利用率提升，公司盈利能力持续修复。 表1：盈利预测 综上假设，我们预计2023-2025年公司实现营业收入21.2/29.6 /38.1亿元，归母净利润1.91/2.88 /3.83亿元，对应EPS分别为1.03/1.55 /2.06元。 PE估值：公司是国内领先的汽车铝合金压铸企业，我们选取国内汽车铝压铸公司爱柯迪、文灿股份、瑞鹄模具作为可比公司，可比公司2023年平均PE 22.4倍，考虑公司高价值量产品和头部主机厂拓展顺利，新订单集中释放，并提前布局市场广阔的一体化压铸业务，我们给予公司略高于行业平均的估值水平，给予公司2023年30倍PE，对应合理股价30.9元。 PB估值：我们预测公司2023-2025年每股净资产12.16元、13.81元、16.05元，可比公司平均PB为3.5倍，考虑公司处在成长初期，给予公司可比公司平均估值水平，给予公司2023年3.5倍PB，对应合理股价42.56元。 表2：可比公司估值 综合PE/PB估值法，取两者平均，给予目标价36.73元，对应2023年36倍PE，给予增持评级。 2.国内优质汽车铝合金精密压铸供应商 嵘泰股份创立于2000年，是国内领先的精密压铸企业，主要产品包括汽车转向系统、传动系统、制动系统等铝合金精密压铸件。公司主要客户包括国际Tier1和知名整车厂，比如博世（BOSCH）、采埃孚（ZF）、蒂森克虏伯（TK）、威伯科（WABCO）、博格华纳（BORGWARNER）、耐世特（NEXTEER）、上汽大众、比亚迪、长城汽车等。 图1：嵘泰产品涵盖 表3：嵘泰主要客户包括国际Tier 1和知名整车厂 2021年公司来自博世、采埃孚和蒂森克虏伯集团的收入占比分别为37.4%、23.7%、19.9%，2022年比亚迪、长城等整车企业的收入贡献逐步增加，并持续开拓了多家新能源汽车企业。公司主要销售收入来自汽车零部件，2022年汽车零部件实现收入13.4亿元，同增30.35%，占总收入的比例约87%，主要增长来自转向和新能源产品的放量。 图2：2021年博世是公司第一大客户 图3：公司主要收入来自汽车零部件 公司大力发展新能源产品，促进公司收入加速成长。2021年开始，公司切入新能源产品赛道，以三电壳体为突破，不断延伸产品布局，收入加速增长，2022年公司实现营业收入15.5亿元，同增33%，主要是来自新能源产品的贡献。2020-2022年，受疫情、原材料等外部因素影响，公司业绩表现弱于收入，但随着外部因素的改善，叠加新产品的规模效应，盈利能力有望企稳回升，2022年公司毛利率23.8%，净利率9.3%。 公司期间费用率稳中有降，2022年整体期间费用率为14%，较上年减少2.1pct，主要是汇兑收益以及规模效应下销售费用率和管理费用率减少。 图4：新能源产品带动公司收入加速增长 图5：扰动业绩的外部因素逐步解除 图6：盈利能力逐步企稳 图7：期间费用率稳中有降 公司提前布局全球化，2022年外销收入占比约35%。公司海外销售市场主要为美国、墨西哥、法国等，其中北美市场由国内出口或者墨西哥工厂出口，受中美贸易政策影响，墨西哥工厂逐步成为公司北美市场的桥头堡。2016年公司设立了墨西哥莱昂工厂，2018年进入试生产，2019年产能利用率逐步提升，2021-2022年公司通过IPO和可转债募集资金扩大墨西哥产能，为开拓北美业务奠定产能基础。 图8：公司2022年外销收入占比为35%左右 公司持股集中，股权激励促进管理团队活力。截至2022年6月30日，公司的控股股东为珠海润诚，珠海润诚持有公司73,127,125股股份，占公司总股本的45.09%。公司实际控制人为夏诚亮、朱迎晖夫妇及其子朱华夏，直接或间接合计持有公司66.87%的股份。2022年，公司实施股权激励，向中层管理人员、核心业务（技术）人员授予限制性股票，考核目标为：以2021年为基数，2022-2025年收入增长不低于30%、56%、73%、100%或净利润增长不低于37%、72%、96%、135%。 图9：公司股权结构 表4：公司股权激励覆盖人员广泛 表5：公司股权激励目标情况 截至2022年底，公司在国内共有6个制造工厂，其中4个压铸厂、1个模具厂、1个表面处理厂，主要分布在扬州和珠海。公司在海外设立2家子公司，包括莱昂嵘泰和欧洲的办事处。 图1 0：公司子公司情况 3.汽车转向系统零部件龙头，提供扎实的业务基石 汽车转向器壳体是公司的核心产品之一，公司是全球电动助力转向长壳体龙头供应商，市场份额超过20%。公司在转向系统零部件、特别是电动助力转向器（EPS）壳体这一细分领域具有较强的竞争优势。据公司招股书披露，2020H1转向系统零部件贡献了公司70%以上的收入，2021年公司转向器壳市场占有率达21.5%。 图11：转向系统零部件是公司的主要产品之一 图12：公司转向产品市场份额超20% 公司转向系统零部件包括转向长壳体、转向管柱、伺服壳体、端盖等产品，主要应用在电动助力转向系统（Electric Power Steering，缩写EPS）总成中，2019年公司转向系统零部件平均销售价格为74.2元。由于公司在细分赛道上有领先优势，转向产品是公司盈利能力最强的品类，2020H1的毛利率约34.5%。 图13：公司转向产品毛利率约34.5% 图14：公司转向产品平均销售价格70-100元 绑定下游头部转向系统客户，转向系统零部件业务基盘牢靠，并借助转向产品优势向其他新能源产品拓展。2011年，公司与博世合作电动助力转向系统国产化项目（PQ35平台转向长壳体），并于2013年实现量产，系上汽大众、一汽大众汽车电子转向系统（EPS）首个国产化项目。公司较早进入电动助力转向器壳体这一细分领域并建立自身优势，公司与博世、蒂森克虏伯等客户在新能源汽车领域展开合作，转向系统零部件产品已应用至大众、本田、沃尔沃、奔驰、宝马等部分新能源车型。同时，公司亦积极加深在新能源汽车领域的布局，与博世、威伯科、博格华纳等客户建立合作，承接和开发专用于新能源汽车的产品，并且部分产品已逐步实现量产和销售。其中，公司自2019年以来取得博世48V电池盒、博世电驱动轴承支撑盖、威伯科E-compressor曲轴箱等产品项目定点，该等产品专门配套新能源汽车。 图15：博世、NSK、采埃孚占据中国乘用车EPS主要市场（2021年） 4.汽车铝合金压铸量价齐升，一体化打开成长空间 4.1.电动化加速汽车轻量化，铝合金压铸前景广阔 “节油减排”催生更多轻量化需求。在我国提出“碳达峰，碳中和”战略的背景下，汽车行业迎来史上最严格的油耗及排放标准。根据《节能与新能源汽车技术路线图2.0》，2035年我国传统能源乘用车油耗需降至4.0L/km；乘用车（含新能源）油耗需降至2.0L/km；货车及客车油耗需较2019年分别下降至少15%及20%。根据，汽车整备质量每减少100kg，百公里油耗可降低0.3-0.6L，严格的油耗及排放标准将催生巨大的轻量化应用市场。 “布勒中国”数据 表6： 新能源车渗透率持续提升，轻量化上车加速，铝合金是最常用的汽车轻量化材料，未来单车用量将持续增加。整车轻量化可有效提升新能源汽车续航能力，根据第十三届国际汽车轻量化大会公布的数据，纯电动车每减重10%，平均续航里程提升5%-8%；插电式车型每减重10%，平均续航里程提升10%-11%。目前主流的汽车轻量化材料包括高强度钢、铝合金、镁合金及碳纤维，其中铝合金具有轻质、抗拉强度高、回收性好、耐腐蚀、可塑性强、工艺相对成熟等特点，材料密度显著低于高强度钢，成本及工艺难度优于镁合金和碳纤维，是现行技术工艺下最具性价比及可行性的轻量化材料。目前铝合金已广泛应用于转向节、控制臂、副车架、电机壳、电池盒、制动系统、雨刮电机等汽车零部件，预计在汽车轻量化大趋势下，更多铝合金零部件将替代传统钢制零部件，单车铝合金用量持续提升。 表7： 图16：铝合金在汽车中应用广泛 图17：白车身的铝合金渗透率有较大提升空间 铝合金应用范围不断扩大，现已渗透至车身结构件。纵观汽车铝合金发展史，铝合金应用范围由最初的各类壳体延伸至结构更复杂，力学性能要求更高的底盘结构件，2000年后铝合金又向技术要求更高的车身结构件渗透。目前铝合金件在汽车中的应用已覆盖电池箱体、液冷板、汽车前后防撞梁、减震件、新能源汽车电器支架、CCB仪表盘支架等，部分车型为追求极致的轻量化效果甚至采用了全铝车身设计，如奥迪A8、R8、劳斯莱斯幻影、奔驰SLS、本田NSX、捷豹XFL、蔚来ES8等。 图1 8：铝合金材料正向车身结构件渗透 铝合金在不同车身部位的应用难度不同。其中防撞梁、发罩应用铝合金材料的门槛最低，其次为行李箱盖、翼子板及其它覆盖件，白车身本体包括B柱、纵梁等应用铝合金的难度最大，对设备成本、节拍、连接工艺质量控制等都有较高要求。 图1 9：承载式车身结构 汽车电动化加速轻量化发展，铝合金压铸行业量价齐升。新能源汽车对于车身重量的要求较传统能源汽车更为严格，以比亚迪秦EV300为例，其电池组重量达到500kg左右，而传统汽车的发