三梯队构建产品生态，以云为翼打开新空间

敬请参阅末页重要声明及评级说明 证券研究报告 三梯队构建产品生态，以云为翼打开新空间 Yu [Table_StockNameRptType] 萤石网络（688475） 公司深度 分析师：胡杨 执业证书号：S0010521090001 邮箱：huyang@hazq.com 分析师：傅欣璐 执业证书号： S0010522100002 邮箱：fuxl@hazq.com [Table_Rank] 投资评级：增持（首次） 报告日期： 2023-05-12 Table_BaseData] 收盘价（元） 46.24 近12个月最高/最低（元） 56.05/24.61 总股本（百万股） 563 流通股本（百万股） 84 流通股比例（%） 14.89 总市值（亿元） 260 流通市值（亿元） 39 [Table_Chart] 公司价格与沪深300走势比较 主要观点： [Table_Summary] ⚫ 构建“1+4+N”生态体系，线上线下协同增长 萤石推进“1+4+N”生态体系建设，构建一体化智能生活解决方案及开放式云平台服务。过去几年，受益于智能家居市场的快速发展与覆盖面较广的产品体系，公司营业收入与净利润的CAGR超过40%。伴随经济复苏，公司新品持续推出与渠道建设日趋完善，预计23年业绩将改善向好。23年Q1公司业绩表现良好，实现营业收入10.79亿元，同比增长4.27%；归母净利润9117万元，同比增长33.7%。 ⚫ 智能视觉空间广阔，三梯队打造产品阵列 智能家居发展进入个性化智能阶段，据Statista预测，2024年全球智能家居设备市场将达471亿美元。AI发展浪潮下，利用多模态技术可将视觉、听觉、触觉等信息深度融合，在智能家居领域实现更丰富的人机交互体验、更准确的识别分析、更深度的数据支持，C端硬件发展迎接新逻辑。公司基于智能家居摄像机、智能入户、智能控制、智能服务机器人四大核心产品线，形成三大产品梯队：1）智能家居摄像机已占据市场领先位置，成为“现金牛”业务；2）智能入户面临空间大、渗透率低的市场，智能门锁新产品发力，线下渠道更新助力，有望成为硬件第二成长曲线；3）智能服务机器人携手智能控制完善公司生态。 ⚫ 云平台赋能硬件产品，软件业务成第二动力 软件业务以物联网云平台为核心，面向B端与C端同步发展。1）B端，针对行业智能化转型、应用开发需求，推出IoT开放平台和软件开放平台，不断丰富行业组件。截至22年底，B端客户数量已达27.29万名，年度累计B端付费客户数为1.72万名，已为超过27万的客户提供服务。2）C端，公司提供以视觉交互为主的智能生活解决方案，提供云端增值服务和开放式AI算法商店服务。“萤石云视频”APP用户活跃度比较优势突出，截至22年底，持有萤石设备的年度累计活跃用户为2102万名，活跃用户规模位列市场第二。 ⚫ 投资建议 公司作为智能家居行业视觉技术与智能技术领先者，软硬件能力突出，预计2023-2025年公司归母净利润为4.91亿元、6.31亿元、8.61亿元，对应PE为53x、41x、30x，首次覆盖给予公司“增持”评级。 ⚫ 风险提示 下游需求下滑风险，新产品研发不及预期，渠道开拓不及预期 [Table_Profit] ⚫ 重要财务指标 单位:百万元 主要财务指标 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入 4306 5262 6720 8641 收入同比 1.6% 22.2% 27.7% 28.6% 归属母公司净利润 333 491 631 861 净利润同比 -26.1% 47.4% 28.5% 36.5% 毛利率 36.4% 36.5% 36.6% 37.1% ROE 6.9% 9.5% 11.1% 13.5% 每股收益（元） 0.74 0.87 1.12 1.53 P/E 35.04 53.01 41.28 30.27 P/B 3.00 5.01 4.59 4.09 EV/EBITDA 26.61 52.35 37.53 26.01 资料来源：Wind，华安证券研究所 -50%0%50%100%150%萤石网络沪深300 [Table_CompanyRptType] 萤石网络（688475） 敬请参阅末页重要声明及评级说明 2 / 32 证券研究报告 正文目录 1 萤石网络：智能家居与云平台服务生态领跑者 ............................................................................................................. 5 1.1“智能家居+云平台”双轮驱动，产品多元领域覆盖 ................................................................................................... 5 1.2 股权结构清晰，跟投计划激发员工活力 ................................................................................................................. 6 1.3 以技术创新为核心，营收利润稳健增长 ................................................................................................................. 7 1.4 自主生产保障稳定供应，经销渠道促进产品放量 ................................................................................................. 10 2 智能视觉空间广阔，三梯队打造产品阵列 .................................................................................................................. 11 2.1 智能家居迈入全屋智能阶段，智能视觉场景机会丰富 .......................................................................................... 11 2.2 梯队一：王牌产品智能安防，打造C端业务基石 ................................................................................................ 16 2.3 梯队二：智能入户渗透率低，替代空间广阔 ........................................................................................................ 18 2.4 梯队三：四大产品齐头并进，打造全面智能生态 ................................................................................................. 20 3 云平台赋能硬件业务，赛道利润率可观 ...................................................................................................................... 21 3.1 深耕细分领域物联网云平台能力，云端闭环成未来方向 ...................................................................................... 21 3.2 以物联网云平台为核心，筑造软件业务发展基石 ................................................................................................. 24 3.3 围绕视觉与AI技术特色，打造人机交互核心端口 ............................................................................................... 26 4盈利预测与估值 .......................................................................................................................................................... 28 4.1 盈利预测............................................................................................................................................................... 28 4.2 公司估值............................................................................................................................................................... 29 风险提示 ........................................................................................................................................................................ 30 财务报表与盈利预测 ...................................................................................................................................................... 31 [Table_CompanyRptType] 萤石网络（688475） 敬请参阅末页重要声明及评级说明 3 / 32 证券研究报告 图表目录 图表 1公司发展历程 ........................................................................................................................................................ 5 图表 2 公司产品布局情况 ...........................