周观点：【华福固收】降息概率增加

1 Table_First 证 券 研 究 报 告 Table_First|Table_ReportType 固收研究 利率周报 Table_First|Table_Summary 【华福固收】降息概率增加 ——周观点20230502 每周一谈 ➢ 降息概率增加 4月份制造业PMI大幅下滑2.7个百分点至49.2%，不仅再度回落到荣枯线之下，而且是2020年2月因疫情爆发制造业PMI大幅回落14.3个百分点后的最大降幅。虽然一季度在“开门红”、财政发力前置等因素的刺激下，社融信贷数据屡创新高，但企业投资与利润数据都不甚乐观：一季度全国固定资产投资（不含农户）同比增长5.1%，与上年全年持平，其中民间投资仅增长0.6%；一季度全国规模以上工业企业实现利润总额同比下降21.4%。一方面是一季度“开门红”的退潮，另一方面是企业盈利状况尚未出现明显改善，因此本月PMI出现回落可以说是在市场预期之内，但是回落幅度之大超出预期。 从企业规模看，大、中、小型企业PMI分别为49.3%、49.2%和49.0%，低于上月4.3、1.1和1.4个百分点，均低于临界点。虽然从绝对数值上来看，大型企业PMI仍高于中小型企业，但从下降幅度来看，大型企业PMI降幅明显高于中小型企业且同样降至荣枯线以下。疫情三年以来，得益于更强的抗压能力和更多的资源支持，大型企业始终是支撑国内经济增长的重要力量。后疫情时代初期，在经济复苏中被寄予厚望的大型企业，其PMI在短暂反弹后快速回落至荣枯线以下，可能导致市场进一步向下修正经济复苏斜率。 从分类指数看，在构成制造业PMI的5个分类指数中，生产指数和供应商配送时间指数高于临界点，新订单指数、原材料库存指数和从业人员指数均低于临界点。生产指数为50.2%，比上月下降4.4个百分点，继续位于临界点以上，表明制造业生产保持扩张；新订单指数为48.8%，比上月下降4.8个百分点，表明制造业市场需求回落；原材料库存指数为47.9%，比上月下降0.4个百分点，表明制造业主要原材料库存量继续减少；从业人员指数为48.8%，比上月下降0.9个百分点，表明制造业企业用工景气度下降；供应商配送时间指数为50.3%，比上月下降0.5个百分点，仍高于临界点，表明制造业原材料供应商交货时间持续加快。 2018年以来，制造业PMI回落至荣枯线下的月份共有8次，其中伴随着非制造业PMI同步下降的共有5次，除本月之外，之前4次分别为2020年2月、2022年3月、2022年7月、2022年10月，分别回顾这4次数据公布后债市表现和货币政策变化情况，可以看出一是除2022年11月防疫政策优化的巨大影响外，在制造业PMI回落至荣枯线之下+非制造业PMI同步下降的背景下，债市收益率大概率会在数据公布后下行；二是4次数据公布后1个月内，央行均有降息或降准的货币政策宽松操作。考虑到今年3月27日央行降准0.25个百分点后仅过去1个月，短时间内连续降准的可能性较低，而上次MLF利率调降是2022年8月，至今已近9个月，在当前制造业复苏不及预期的情况下，短期内降息的概率有所增加。 ➢ 复盘 本周资金面有所波动收紧，DR007加权利率周初较上周有所下降,从2.17%一路下行至2.04%，周中之后连续上涨，本周五录得2.32%高位，为本月最大值。这可能是由于临近月末、五一假期在即，银行融出资金的能力和意愿下降。本周收益率继续下行，以周五收盘价计，1年期国债230001较前一周下行3.75BP至2.1000%，1年期国开债230201较前一周下行5BP至2.3650%；10年期国债230004较前一周下行4.8BP至2.7760%，10年期国开债220220较前一周下行3.2BP至2.9850%。超长债方面，30年国债220024较前一周下行3.8BP至3.1450%，20年国开债210220较前一周下行4.5BP至3.1550%。 ➢ 周观察 （1） 中共中央政治局会议召开，货币政策要求维持“精准有力”不变。（2）4月PMI数据有所回落，经济回升大势不改。（3）我国全面实现不动产统一登记，房地产税可能提速到来.（4） 企业债券发行审核职责正式划转，证监会核发首批注册批文。（5）地方债发行定价大变革，市场化程度有所上升。 ➢ 本周展望 综合来看，短期内资金面预计整体中性，政治局会议后出台超预期经济刺激政策的可能性进一步下降，对债市的利空影响有限。而在PMI数据不及预期，制造业投资、利润、信心均不甚乐观的背景下，近期降息的可能性和必要性有所增加。预计5月10年国债收益率可触及2.75%的MLF利率，且预计近期MLF利率可能调降并进一步打开10年国债收益率下行空间。 ➢ 风险提示 市场风险超预期、政策边际变化。 Table_First|Table_ReportDate 固收定期研究 2023年5月2日 团队成员 Table_First|Table_Author 分析师: 李清荷 执业证书编号： S0210522080001 邮箱：lqh3793@hfzq.com.cn Table_First|Table_Contacter Table_First|Table_RelateReport 相关报告 1、《博弈城投提前兑付机会》一2023.04.14 2、《区域信用面面观·江西篇》一2023.04.12 3、《聊聊城投融资租赁那些事》一2023.04.10 诚信专业 发现价值 请务必阅读报告末页的重要声明 诚信专业 发现价值 2 请务必阅读报告末页的重要声明 固收定期研究 正文目录 1周观点：降息概率增加 ..................................................... 1 1.1每周一谈：降息概率增加 .................................................................................. 1 1.2复盘 .................................................................................................................. 3 1.3周观察 .............................................................................................................. 3 1.4本周展望 ........................................................................................................... 6 2 流动性周度跟踪 .......................................................... 7 3 债券估值周度跟踪 ........................................................ 9 4 风险提示 ............................................................... 11 图表目录 图表1：不动产统一登记制度发展历程........................................................................... 5 图表2：央行公开市场操作（亿元） .............................................................................. 7 图表3：质押式回购资金价格与逆回购利率走势 ............................................................ 7 图表4：质押式日回购量走势 ......................................................................................... 7 图表5：各期限SHIBOR报价周度平均值（%） ............................................................ 7 图表6：各期限国债收益率 ............................................................................................. 7 图表7：同业存单发行与到期情况 .................................................................................. 8 图表8：国股银票转贴现利率 ......................................................................................... 8 图表9：各期限同存收益率和一年期MLF利率 ................................................................ 8 图表10：各类型利率债发行与到期情况（亿元） .......................................................... 8 图表11：本周和上周最后一个交易日绝对利率水平（%） ............................................. 9 图表12：本周和上周最后一个交易日利率变动情况 ....................................................... 9 图表13：品种利差情况（利率债与国债比、信用债与国开债比） ............................... 10 图表14：期限利差情况 ................................................................................................ 10 诚信专业 发现价值 1 请务必阅读报告末页的重要声明 固收定期研究 1周观点：降息概率增加 1.1每周一谈：降息概率增加 (1) 制造业PMI：2020年2月以来的最大降幅 4月份制造业PMI大幅下滑2.7个百分点至49.2%，不仅再度回落到荣枯线之下，而且是2020年2月因疫情爆发制造业PMI大幅回落14.3个百分点后的最大降幅。虽然一季度在“开门红”、财政发力前置等因素的刺激下，社融信贷数据屡创新高，但企业投资与利润数据都不甚乐观：一季度全国固定资产投资（不含农户）同比增长5.1%，与上年全年持平，其中民间投资仅增长0.6%；一季度全国规模以上工业企业实现利润总额同比下降21.4%。一方面是一季度“开门红”的退潮，另一方面是企业盈利状况尚未出现明显改善，因此本月PMI出现回落可以说是在市场预期之内，但是回落幅度之大超出预期。 从企业规模看，大、中、小型企业PMI分别为49.3%、49.2%和49.0%，低于上月4