膜出货量稳步提升，单平盈利保持平稳

隔膜出货量稳步提升，单平盈利保持平稳 2022年公司实现盈利7.19亿元，同比增长154.3%。2022公司实现营业收入28.8亿元，同比+54.8%；实现归母净利润7.19亿元，同比+154.3%；2022年公司毛利率为45.57%，同比+7.77pct，净利率为25.95%，同比+10.63pct； 对应Q4公司实现营收7.88亿元，同比+44.3%，环比+3.9%，Q4实现归母净利润1.31亿元，同比+86.2%，环比-40.2%；Q4毛利率47.04%，同比+4.9pct，环比+6.0pct，Q4净利率17.02%，同比+4.7pct，环比-13.4pct；2023Q1公司实现营收6.65亿元，同比+0.04%，环比-15.6%；2023Q1实现归母净利润1.83亿元，同比+9.2%，环比+39.2%；23Q1公司毛利率46.29%，同比+1.87pct，环比-0.75pct；23Q1净利率28.22%，同比+1.9pct，环比+11.2pct。 隔膜出货量稳步提升。公司2022年出货17亿平，同比+40%，其中湿法隔膜占比约60%；对应2022Q4出货约5.5亿平，环比+22%。2023Q1因下游电池行业去库存影响，需求较弱，我们估计公司隔膜出货约4.2亿平，环比下降约24%。展望2023全年，随着2023年新增10亿平湿法隔膜产能及5-6亿平干法隔膜产能落地，至2023年末公司隔膜产能有望达到45亿平。我们预计公司2023年隔膜出货量为25亿平，同比+47%。 隔膜单平盈利较为平稳。我们估计22Q4公司隔膜单平盈利0.24元，环比下降约50%，主要系公司Q4发生大额管理费用（0.7亿元，同比+71%,环比+100%)和大额研发费用（0.88亿元，同比+180%，环比+87%），其中包含计提年终奖金及诉讼费用，若加回我们估计22Q4公司单平盈利约0.4元。23Q1公司隔膜单平盈利约0.42元，整体盈利能力较为稳定。伴随公司海外客户及涂覆膜占比提升，公司有望稳定其盈利能力，我们预计2023全年公司隔膜平均单平盈利保持在0.4元之上。 风险提示：下游需求不及预期；投产进度不及预期；成本下降不及预期。 投资建议：下调盈利预测，维持“增持”评级。考虑公司已公布业绩情况，隔膜行业竞争变化及下游需求的不确定性。我们下调原有盈利预测，预计2023-2025年实现归母净利润分别为10.23/12.26/13.7亿元（原预测2023-2024年归母净利润为12.69/15.69亿 ） ， 同比增速分别为42.3/19.8/11.7%，摊薄EPS分别为0.80/0.96/1.07元，当前股价对应PE分别为21.6/18.0/16.1倍，维持“增持”评级。 盈利预测和财务指标 2022公司实现营业收入28.8亿元，同比+54.8%；实现归母净利润7.19亿元，同比+154.3%；2022年公司毛利率为45.57%，同比+7.77pct，净利率为25.95%，同比+10.63pct；对应Q4公司实现营收7.88亿元，同比+44.3%，环比+3.9%，Q4实现归母净利润1.31亿元，同比+86.2%，环比-40.2%；Q4毛利率47.04%，同比+4.9pct，环比+6.0pct，Q4净利率17.02%，同比+4.7pct，环比-13.4pct；2023Q1公司实现营收6.65亿元，同比+0.04%，环比-15.6%；2023Q1实现归母净利润1.83亿元，同比+9.2%，环比+39.2%；23Q1公司毛利率46.29%，同比+1.87pct，环比-0.75pct；23Q1净利率28.22%，同比+1.9pct，环比+11.2pct。 图1：星源材质年度营业收入及增速（单位：亿元、%） 图2：星源材质单季度营业收入及增速（单位：亿元、%） 图3：星源材质年度归母净利润及增速（单位：亿元、%） 图4：星源材质单季度归母净利润及增速（单位：亿元、%） 图5：星源材质年度毛利率及净利率（单位：%） 图6：星源材质单季度毛利率及净利率（单位：%） 隔膜单平盈利较为平稳。我们估计22Q4公司隔膜单平盈利0.24元，环比下降约50%，主要系公司Q4发生大额管理费用（0.7亿元，同比+71%,环比+100%)和大额研发费用（0.88亿元，同比+180%，环比+87%），其中包含计提年终奖金及诉讼费用，若加回我们估计22Q4公司单平盈利约0.4元。23Q1公司隔膜单平盈利约0.42元，整体盈利能力较为稳定。伴随公司海外客户及涂覆膜占比提升，公司有望稳定其盈利能力，我们预计2023全年公司隔膜平均单平盈利保持在0.4元之上。 图7：星源材质年度各项费用率（单位：%） 图8：星源材质单季度各项费用率（单位：%） 隔膜出货量稳步提升。公司2022年出货17亿平，同比+40%，其中湿法隔膜占比约60%； 对应2022Q4出货约5.5亿平，环比+22%。2023Q1因下游电池行业去库存影响，需求较弱，我们估计公司隔膜出货约4.2亿平，环比下降约24%。展望2023全年，随着2023年新增10亿平湿法隔膜产能及5-6亿平干法隔膜产能落地，至2023年末公司隔膜产能有望达到45亿平。我们预计公司2023年隔膜出货量为25亿平，同比+47%。 投资建议：下调盈利预测，维持“增持”评级。考虑公司已公布业绩情况，隔膜行业竞争变化及下游需求的不确定性。我们下调原有盈利预测，预计2023-2025年实现归母净利润分别为10.23/12.26/13.7亿元（原预测2023-2024年归母净利润为12.69/15.69亿 ） ， 同比增速分别为42.3/19.8/11.7%， 摊薄EPS分别为0.80/0.96/1.07元，当前股价对应PE分别为21.6/18.0/16.1倍，维持“增持”评级。 表2：可比公司估值表（2023年5月4日） 附表：财务预测与估值 资产负债表（百万元） 利润表（百万元） 现金流量表（百万元） 免责声明