营收高速增长，利润加速释放

食品饮料/白酒II 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 1/4 泸州老窖（000568.SZ） 2023年05月04日 投资评级：买入（维持） 日期 2023/4/28 当前股价(元) 226.24 一年最高最低(元) 265.98/155.18 总市值(亿元) 3,330.23 流通市值(亿元) 3,313.30 总股本(亿股) 14.72 流通股本(亿股) 14.65 近3个月换手率(%) 29.33 股价走势图 数据来源：聚源 《双品牌齐驱并进，老窖迈向复兴征程—公司首次覆盖报告》-2023.3.9 营收高速增长，利润加速释放 ——公司信息更新报告 张宇光（分析师） 逄晓娟（分析师） zhangyuguang@kysec.cn 证书编号：S0790520030003 pangxiaojuan@kysec.cn 证书编号：S0790521060002  业绩兼具成长性和确定性，盈利能力持续提升，维持“买入”评级 泸州老窖2022年营收251.2亿元，同比+21.7%，归母净利润103.7亿元，同比+30.3%。2022Q4营收76.0亿元，同比+16.3%，归母净利润21.5亿元，同比+27.9%。2023Q1收入76.1亿元，同比+20.6%，归母净利润37.1亿元，同比+29.1%。公司业绩持续高速增长，我们上调2023-2024年盈利预测，并新增2025年盈利预测，我们预计2023-2025年净利润分别为135.6（+5.2）亿元、165.0（+2.7）亿元、197.9亿元，同比分别+30.8%、+21.7%、+19.9%，EPS分别为9.21（+0.35）、11.21（+0.18）元、13.44元，当前股价对应PE分别为24.6、20.2、16.8倍。公司制定2023年目标为营业收入同比增长不低于 15%，公司历史上实际落实情况均高于年初目标。公司内部管理水平和渠道利益建设领先行业，产品组合丰富，逆势稳定份额，业绩确定性高，维持“买入”评级。  高档酒平稳增长，腰部及以下产品快速发力 2022年中高档白酒实现营业收入221.3亿元，同比+20.3%，其中我们预计高度国窖个位数增长，低度国窖增速接近30%，腰部产品增速高于整体。其他酒实现营业收入26.3亿元，同比+30.5%，低端酒前几年调整成效初显。  公司现金流情况良好 2023年Q1末合同负债17.3亿元，环比2022Q4末减少8.4亿元（2022Q1环比2021Q4减少17.5亿元）。2023年Q1销售商品、提供劳务收到的现金为80.4亿元，金额绝对值高于收入。  毛利率提升，期间费用下降，净利率持续提升 2022年底股份公司对销售公司结算价格提升，2023年Q1毛利率同比+1.66pct至88.09%，规模效应下，2023Q1销售费用率/管理费用率分别同比-1.58pct/ -1.10pct。净利率同比+3.10pct至48.91%。考虑结算价格提升，预计全年净利率提升趋势可持续。  风险提示：宏观经济波动致使需求下滑，省外扩张不及预期等。 财务摘要和估值指标 指标 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 20,642 25,124 31,064 37,335 44,280 YOY(%) 24.0 21.7 23.6 20.2 18.6 归母净利润(百万元) 7,956 10,365 13,558 16,504 19,785 YOY(%) 32.5 30.3 30.8 21.7 19.9 毛利率(%) 85.7 86.6 87.8 88.1 88.2 净利率(%) 38.5 41.4 43.8 44.4 44.9 ROE(%) 28.2 30.3 28.4 26.7 25.1 EPS(摊薄/元) 5.40 7.04 9.21 11.21 13.44 P/E(倍) 41.9 32.1 24.6 20.2 16.8 P/B(倍) 11.9 9.7 7.0 5.4 4.2 数据来源：聚源、开源证券研究所 -32%-16%0%16%32%2022-052022-092023-01泸州老窖沪深300相关研究报告 开源证券证券研究报告 公司信息更新报告 公司研究 公司信息更新报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 2/4 附：财务预测摘要 资产负债表(百万元) 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 利润表(百万元) 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 流动资产 26575 33552 45337 56693 70919 营业收入 20642 25124 31064 37335 44280 现金 13513 17758 29813 37581 51198 营业成本 2952 3370 3792 4428 5235 应收票据及应收账款 2 6 3 8 6 营业税金及附加 2865 3524 4349 5227 6199 其他应收款 29 23 41 36 55 营业费用 3599 3449 4038 4854 5756 预付账款 178 114 247 187 328 管理费用 1056 1162 1553 1867 2125 存货 7278 9841 9423 13071 13523 研发费用 138 206 155 187 221 其他流动资产 5576 5810 5810 5810 5810 财务费用 -217 -286 -577 -854 -1203 非流动资产 16636 17834 20739 23909 27198 资产减值损失 0 0 0 0 0 长期投资 2627 2668 2828 2989 3150 其他收益 52 37 41 41 43 固定资产 8091 8856 10250 11996 14137 公允价值变动收益 6 -12 -1 -2 -2 无形资产 2606 3083 3583 4183 4884 投资净收益 202 105 133 129 129 其他非流动资产 3313 3227 4078 4741 5027 资产处置收益 -0 20 14 10 11 资产总计 43212 51385 66076 80603 98117 营业利润 10590 13847 17964 21841 26176 流动负债 10947 10652 12344 13405 14344 营业外收入 27 28 33 30 30 短期借款 0 0 0 0 0 营业外支出 67 20 80 60 60 应付票据及应付账款 2420 2312 3013 3205 4147 利润总额 10551 13855 17917 21811 26146 其他流动负债 8527 8340 9330 10201 10197 所得税 2614 3444 4300 5235 6275 非流动负债 4128 6405 5786 5209 4495 净利润 7937 10411 13617 16576 19871 长期借款 3991 6176 5557 4980 4266 少数股东损益 -18 45 59 72 86 其他非流动负债 137 229 229 229 229 归属母公司净利润 7956 10365 13558 16504 19785 负债合计 15075 17057 18130 18614 18839 EBITDA 10961 14359 18094 21821 26000 少数股东权益 97 121 180 252 338 EPS(元) 5.40 7.04 9.21 11.21 13.44 股本 1465 1472 1472 1472 1472 资本公积 3755 4800 4800 4800 4800 主要财务比率 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 留存收益 22653 28244 36417 46788 59846 成长能力 归属母公司股东权益 28040 34208 47766 61737 78939 营业收入(%) 24.0 21.7 23.6 20.2 18.6 负债和股东权益 43212 51385 66076 80603 98117 营业利润(%) 33.1 30.7 29.7 21.6 19.9 归属于母公司净利润(%) 32.5 30.3 30.8 21.7 19.9 获利能力 毛利率(%) 85.7 86.6 87.8 88.1 88.2 净利率(%) 38.5 41.4 43.8 44.4 44.9 现金流量表(百万元) 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E ROE(%) 28.2 30.3 28.4 26.7 25.1 经营活动现金流 7699 8263 14225 13682 19652 ROIC(%) 53.4 55.0 63.7 60.3 64.6 净利润 7937 10411 13617 16576 19871 偿债能力 折旧摊销 552 629 676 827 1013 资产负债率(%) 34.9 33.2 27.4 23.1 19.2 财务费用 -217 -286 -577 -854 -1203 净负债比率(%) -33.4 -33.4 -47.6 -50.0 -56.9 投资损失 -202 -105 -133 -129 -129 流动比率 2.4 3.1 3.7 4.2 4.9 营运资金变动 -384 -2827 630 -2764 60 速动比率 1.7 2.2 2.9 3.2 4.0 其他经营现金流 13 441 12 26 41 营运能力 投资活动现金流 -2678 -1874 -3436 -3860 -4163 总资产周转率 0.5 0.5 0.5 0.5 0.5 资本支出 1979 1035 3421 3837 4140 应收账款周转率 13164.3 6639.7 6639.7 6639.7 6639.7 长期投资 -741 -952 -161 -161 -161 应付账款周转率 1.2 1.4 1.4 1.4 1.4 其他投资现金流 42 113 145 138 138 每股指标（元） 筹资活动现金流 -3183 -2078 1267 -2054 -1872 每股收益(最新摊薄) 5.40 7.04 9.21 11.21 13.44 短期借款 0 0 0 0 0 每股经营现金流(最新摊薄) 5.23 5.61 9.66 9.30 13.35 长期借款 3 2185 -618 -578 -713 每股净资产(最新摊薄) 19.05 23.24 32.45 41.94 53.63 普通股增加 0 7 0 0 0 估值比率 资本公积增加 33 1045 0 0 0 P/E 41.9 32.1 24.6 20.2 16.8 其他筹资现金流 -3218 -5315 1885 -1476 -1159 P/B 11.9 9.7 7.0 5.4 4.2 现金净增加额 1834 4326 12055 7769 13616 EV/EBITDA 29.5 22.3 17.1 13.8 11.0 数据来源：聚源、开源证券研究所 公司信息更新报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 3/4 特别声明 《证券期货投资者适当性管理办法》、《证券经营机构投资者适当性管理实施指引（试行）》已于2017年7月1日起正式实施。根据上述规定，开源证券评定此研报的风险等级为R3（中风险），因此通过公共平台推送的研报其适用的投资者类别