2023年一季报点评：盈利稳健，集团资产注入启动值得期待

本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 1 中国神华（601088.SH）2023年一季报点评 盈利稳健，集团资产注入启动值得期待 2023年04月29日 [Table_Author] 分析师：周泰 分析师：李航 执业证号：S0100521110009 执业证号：S0100521110011 邮箱：zhoutai@mszq.com 邮箱：lihang@mszq.com ➢ 事件：2023年4月28日，公司发布2023年一季度报告。2023年一季度，公司实现营业收入870.42亿元，同比增长3.7%；归母净利润186.12亿元，同比下降1.9%；扣非归母净利润185.29亿元，同比下降0.6%。 ➢ 煤炭业务销量增长，毛利小幅下滑。2023年一季度，公司生产商品煤80.1百万吨，同比下降0.9%。销售商品煤107.6百万吨，同比增长1.8%。其中年度长协61.9百万吨，同比增长13.8%，占总销量的比重提升6.0个百分点至57.5%。一季度商品煤综合售价为621元/吨，同比下降0.5%，其中年度长协售价为497元/吨，同比下降3.7%；月度长协售价为891元/吨，同比增长13.2%；现货售价为739元/吨，同比下降4.4%。自产煤生产成本由150元/吨提升12.9%至169.4元/吨，主要原因系材料费、提取的安全生产费增长。煤炭业务实现毛利232.53亿元，同比下降3.4%，毛利率为33.7%，同比下降1.8个百分点。 ➢ 启动收购控股股东资产工作，煤炭产量潜力有望进一步释放。据公司公告，为进一步减少与解决同业竞争，公司决定启动收购国家能源集团部分资产的工作，收购范围包括国家能源集团下属若干生产煤矿及/或在建煤矿公司的股权。此次收购将增加公司煤矿生产能力约 1600 万吨/年，增加剩余可采储量超13亿吨。据国家能源集团官网信息，集团现有煤炭产能6.2亿吨，截至2023年初中国神华煤炭产能约3.5亿吨，叠加本次收购计划涉及的1600万吨产能，上市公司体外仍有约2.5亿吨的集团资产注入空间，未来公司煤炭产量增长潜力有望进持续释放，煤炭业务发展持续性与盈利能力也将进一步增强。 ➢ 售电量稳健增长，带动公司整体营业收入提升。2023年第一季度，公司总发电量51.71十亿千瓦时，同比增长10.61%；售电量48.75十亿千瓦时，同比增长10.82%，增厚公司营业收入。一季度售电价格为420元/兆瓦时，同比增长2.2%；平均售电成本为376.2元/兆瓦时，同比增长1.2%。电力业务实现毛利3690百万元，同比增长12.7%，毛利率同比增长0.1个百分点至16.1%。23Q1公司新增位于广东省、福建省的对外商业运营的光伏发电装机容量合计14兆瓦。此外，22Q4公司北海电厂一期工程全面投运，所属国能清远发电有限责任公司二期2×1000MW扩建工程项目获得广东省发改委批复核准，公司拟收购锦界能源30%股权，电力权益装机容量将增长171.6万千瓦。我们认为，未来公司发电量有望持续增长，且在燃煤发电上网电价市场化改革、电价上浮背景下，公司发电业务盈利能力有望进一步提升。 ➢ 运输板块盈利能力有所下降。2023年一季度，公司自有铁路周转量74.5十亿吨公里，同比增长2.48%；黄骅港装船量48.9百万吨，同比下降5.78%；天津煤码头装船量11.2百万吨，同比增长15.46%；航运货运量34.1 百万吨，同比增长11.07%。运输业务一季度实现毛利4800百万元，同比下降22.67%，其 推荐 维持评级 当前价格： 29.08元 相关研究 1.中国神华（601088.SH）2022年年报点评：盈利分红双轮驱动，估值提升空间广阔-2023/03/26 2.中国神华（601088.SH）2022年业绩预告点评：盈利稳健，投资价值显著-2023/01/31 3.中国神华（601088.SH）事件点评：北海电厂一期全面投运，公司发电量有望提升-2022/12/30 4.中国神华（601088.SH）事件点评：现金收购锦界能源30%股权，煤、电权益产能增加-2022/12/17 5.中国神华（601088.SH）：煤炭龙头盈利持续稳健，关注长协上调可能性-2022/10/30 中国神华(601088)/能源开采 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 2 中铁路毛利因成本费用增长下降20.5%，港口毛利因装船量下降、成本费用增长下降12.6%，航运毛利则受海运价格下行影响下降72.9%。 ➢ 烯烃产品销售价格下降，压缩毛利。2023年一季度，公司销售聚乙烯91.1千吨，同比增长0.33%；销售聚丙烯86.1千吨，同比下降0.69%。煤化工业务实现毛利为110百万元，受聚烯烃产品平均销售价格下降影响同比下降65.1%，毛利率7.2%，较上年同期下降11.9个百分点。 ➢ 投资建议：我们预计2023-2025年公司归母净利为750.17/765.02/ 779.20亿元，对应EPS分别为3.78/3.85/3.92元/股，对应2023年4月28日的PE分别为8/8/7倍，行业中估值较低。维持“推荐”评级。 ➢ 风险提示：煤炭价格大幅下降；火电需求不及预期；项目建设慢于预期。 [Table_Forcast] 盈利预测与财务指标 项目/年度 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 344,533 405,887 423,597 437,465 增长率（%） 2.6 17.8 4.4 3.3 归属母公司股东净利润（百万元） 69,626 75,017 76,502 77,920 增长率（%） 39.0 7.7 2.0 1.9 每股收益（元） 3.50 3.78 3.85 3.92 PE 8 8 8 7 PB 1.5 1.4 1.3 1.2 资料来源：Wind，民生证券研究院预测；（注：股价为2023年4月28日收盘价，未考虑收购下盈利预测） 中国神华(601088)/能源开采 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 3 公司财务报表数据预测汇总 [TABLE_FINANCE] 利润表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 主要财务指标 2022A 2023E 2024E 2025E 营业总收入 344,533 405,887 423,597 437,465 成长能力（%） 营业成本 210,059 262,817 276,497 286,971 营业收入增长率 2.65 17.81 4.36 3.27 营业税金及附加 19,972 23,339 24,357 25,154 EBIT增长率 25.08 2.70 2.21 1.92 销售费用 410 483 504 521 净利润增长率 39.02 7.74 1.98 1.85 管理费用 9,930 11,365 11,861 12,249 盈利能力（%） 研发费用 3,722 4,059 4,236 4,375 毛利率 39.03 35.25 34.73 34.40 EBIT 100,195 102,898 105,175 107,197 净利润率 20.21 18.48 18.06 17.81 财务费用 877 102 336 408 总资产收益率ROA 11.20 11.19 10.80 10.43 资产减值损失 -3,372 -2,667 -2,808 -2,916 净资产收益率ROE 17.68 17.84 17.30 16.77 投资收益 2,420 3,044 3,177 3,281 偿债能力 营业利润 98,138 103,579 105,631 107,592 流动比率 2.14 2.18 2.26 2.37 营业外收支 -1,891 130 130 130 速动比率 1.88 1.94 2.02 2.13 利润总额 96,247 103,709 105,761 107,722 现金比率 1.73 1.79 1.90 2.01 所得税 14,592 15,764 16,076 16,374 资产负债率（%） 26.13 25.63 24.67 23.77 净利润 81,655 87,945 89,686 91,348 经营效率 归属于母公司净利润 69,626 75,017 76,502 77,920 应收账款周转天数 11.62 11.62 11.62 11.62 EBITDA 123,069 126,733 131,324 135,745 存货周转天数 21.02 19.00 19.00 19.00 总资产周转率 0.56 0.63 0.61 0.60 资产负债表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 每股指标（元） 货币资金 170,503 195,596 216,960 237,226 每股收益 3.50 3.78 3.85 3.92 应收账款及票据 12,100 12,678 13,232 13,665 每股净资产 19.82 21.16 22.26 23.38 预付款项 6,809 8,519 8,963 9,302 每股经营现金流 5.52 6.51 6.14 6.15 存货 12,096 11,834 12,450 12,922 每股股利 2.55 2.75 2.80 2.86 其他流动资产 9,542 9,755 6,980 7,000 估值分析 流动资产合计 211,050 238,383 258,584 280,115 PE 8 8 8 7 长期股权投资 49,650 52,694 55,871 59,152 PB 1.5 1.4 1.3 1.2 固定资产 248,381 261,958 272,382 281,834 EV/EBITDA 3.77 3.38 3.08 2.82 无形资产 52,589 54,112 55,001 55,896 股息收益率（%） 8.77 9.45 9.64 9.82 非流动资产合计 410,651 432,229 450,047 466,895 资产合计 621,701 670,611 708,631 747,010 短期借款 5,216 4,716 4,516 4,316 现金流量表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 应付账款及票据 38,972 48,760 51,298 53,241 净利润 81,655 87,945 89,686 91,348 其他流动负债 54,216 55,868 58,545 60,606 折旧和摊销 22,874 23,836 26,149 28,548 流动负债合计 98,404 109,344 114,359 118,164 营运资金变动 2,256 14,162 2,789 -975 长期借款 38,438 36,438 34,438 33,438 经营活动现金流 109,734 129,259 122,030 122,265 其他长期负债