二季度净利润同比扭亏为盈，2023年有望量利双增

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告|2023年05月03日买入玲珑轮胎（601966.SH）一季度净利润同比扭亏为盈，2023年有望量利双增核心观点公司研究·财报点评汽车·汽车零部件证券分析师：唐旭霞0755-81981814tangxx@guosen.com.cnS0980519080002基础数据投资评级买入(维持)合理估值收盘价22.02元总市值/流通市值32518/32447百万元52周最高价/最低价30.50/16.21元近3个月日均成交额197.53百万元市场走势资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理相关研究报告《玲珑轮胎（601966.SH）-成本下降叠加产品结构调整，业绩同比扭亏为盈》——2023-04-11《玲珑轮胎（601966.SH）-三季度营收环比改善，静待利润端蓄势反转》——2022-10-31《玲珑轮胎（601966.SH）-盈利能力环比修复，二季度净利润转正》——2022-08-27《玲珑轮胎（601966.SH）-二季度净利润转正，业绩上行拐点已现》——2022-07-17《玲珑轮胎（601966.SH）-底部已现，下半年有望量利双增》——2022-07-04一季度营收逆势增长，净利润同比扭亏为盈。玲珑轮胎2023Q1实现营收43.85亿元，同比+0.8%，环比+3.7%，量方面：23Q1公司轮胎销量1673万条，同比+6.5%，环比+4.1%，轮胎销售收入同比+0.4%；价方面：由于市场结构变化+内部产品结构调整，23Q1公司轮胎价格环比-0.5%，同比-5.7%，在行业下滑（23Q1乘用车销量同比-7.3%，商用车销量同比-2.9%）背景下营收实现逆势增长；23Q1公司毛利率为16.96%，同比+5.9pct，环比+2.4pct；23Q1归母净利润2.14亿元，同比扭亏为盈（22Q1为-0.92亿元），环比+183.4%；扣非1.80亿元，同比扭亏为盈（22Q1为-1.63亿元），环比+152.7%；得益于成本压力缓解+产品结构优化调整，玲珑一季度盈利能力蓄势反转。成本压力下降叠加终端需求回暖，公司业绩迎来拐点。22年玲珑营收170.06亿元，同比-8.47%，轮胎销量合计6185万条，同比-4.4%（22年玲珑配套收入41.88亿元，同比-23.9%，零售收入125.4亿元，同比-1.9%）；归母2.92亿元，同比-63.0%（泰国工厂净利润7.98亿元，同比-28%），扣非1.79亿元，同比-72.1%；22年毛利率13.6%，同比-3.6pct，净利率1.7%，同比-2.5pct；22年国内收入85.47亿元，同比-13%，毛利率5.8%，同比-7.0pct，海外收入81.80亿元，同比-3%，毛利率20.9%，同比-0.8pct；我们认为22年公司业绩已筑底，23年玲珑有望量利双增：1）成本下行：原材料价格回落+海运成本下降；2）需求回暖：半钢及全钢胎需求复苏；3）盈利提升：围绕中高端产品+车型+品牌占比三个结构调整提升配套盈利能力。产能+配套+零售全方位布局，有望进入业绩放量期。1）产能端：海外看好欧洲工厂提振整体盈利能力以及泰国工厂持续修复利润，国内看长春、湖北、安徽等地产能推进，长期看好公司“7+5”全球化战略；2）配套端：看好高端产品、车型、品牌渗透及新能源配套推进；3）零售端：创建“玲珑养车驿站”+“阿特拉斯卡友之家”养车品牌，新零售3.0开启保障增长；后续随海外需求回暖以及价格传导落地（3月初玲珑针对国内零售PCR产品涨价2%-3%）增厚利润，玲珑业绩有望持续释放。风险提示：行业复苏不及预期，海外需求下滑，原材料涨价，扩产不及预期。投资建议：有拐点+有空间的国内半钢龙头，维持“买入”评级短期看好成本下降及产品结构调整带来盈利弹性，长期看好玲珑产能+配套+零售三大维度的积累。维持盈利预测，预计23/24/25年归母净利润为13.7/23.2/28.0亿元，对应PE为24/14/12x，维持“买入”评级。盈利预测和财务指标202120222023E2024E2025E营业收入(百万元)18,57917,00621,41024,57228,136(+/-%)1.1%-8.5%25.9%14.8%14.5%净利润(百万元)789292137123222802(+/-%)-64.5%-63.0%370.0%69.4%20.7%每股收益（元）0.570.200.931.571.90EBITMargin5.4%2.3%7.0%10.1%12.4%净资产收益率（ROE）4.8%1.5%7.1%12.1%14.6%市盈率（PE）38.3111.523.714.011.6EV/EBITDA21.930.917.312.410.6市净率（PB）1.841.691.691.691.69资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测注：摊薄每股收益按最新总股本计算 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告2公司业绩概览：2023年第一季度：玲珑2023Q1实现营收43.85亿元，同比+0.8%，环比+3.68%，量方面：23Q1轮胎销量1673万条，同比+6.5%，环比+4.1%，轮胎销售收入同比+0.4%；价方面：由于市场结构变化+内部产品结构调整，23Q1公司轮胎价格环比-0.5%，同比-5.7%，23Q1公司毛利率为16.96%，同比+5.9pct，环比+2.4pct；23Q1归母净利润2.14亿元，同比扭亏为盈（22Q1为-0.92亿元），环比+183.4%；扣非1.80亿元，同比扭亏为盈（22Q1为-1.63亿元），环比+152.7%；得益于成本压力缓解+产品结构优化调整，玲珑一季度盈利能力蓄势上行。2022年：22年玲珑营收170.06亿元，同比-8.47%，其中轮胎产品收入167.27亿元，同比-8.48%，毛利率为13.18%，同比-3.73pct，归母2.92亿元，同比-63.0%，扣非1.79亿元，同比-72.1%；22年公司整体毛利率13.6%，同比-3.6pct，净利率1.7%，同比-2.5pct。图1：公司营业收入及增速图2：公司单季度营业收入及增速资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理图3：公司净利润及增速图4：公司单季度净利润及增速资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理业绩释放的原因：成本端压力持续缓解：1）原材料价格回落：截至2023Q1，天然橡胶/合成橡胶/炭黑的原材料价格相较于去年同期分别-13%/-20%/-3%；2）海运费持续下行：截至23Q1，中国到美东/美西/欧洲海运费价格较去年同期分别-88%/-94%/-89%，泰国到美东/美西/欧洲海运费价格较去年同期分别-90%/-91%/-87%；3）产能 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告3释放：产能陆续释放，规模效应持续优化成本；终端需求复苏增厚收入：经济回暖提振终端需求（3月重卡销量同比+26%），轮胎行业需求逐步复苏，2023年第一季度公司轮胎销量同比增长6.47%，销售收入同比增长0.39%。高端化推进提振盈利能力：公司围绕配套中高端产品占比、中高端车型占比、中高端品牌占比三个结构调整持续改善配套领域盈利能力。图5：公司毛利率和净利率图6：公司单季度毛利率和净利率资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理费用端公司费用管控能力逐步提升。2022年公司销售/管理/研发/财务费用率分别为3.0%/3.5%/4.4%/0.3%，同比+0.1/+0.0/-0.6/-0.4pct，四费费率11.2%，同比-0.9pct，其中销售费用变动主要系广告费同比减少所致，研发费率变动主要系材料工装费同比减少所致；2023年第一季度玲珑轮胎销售/管理/研发/财务费用率分别为3.3%/3.4%/3.6%/0.6%，同比分别+0.5/-0.4/-1.7/-0.8pct，环比分别+0.1/+0.9/0.0/+0.2pct。图7：四项费用率变化情况图8：单季度四项费用率变化情况资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理；22&23Q1核心经营数据梳理：产品销售/单价/库存：2022年玲珑轮胎产量6571万条，同比-6.5%（其中半钢降低2.08%，全钢降低29.37%，斜交胎增长4.36%），销量6185万条，同比-4.4%，库存1110万条，同比+19.5%；2023年一季度由于市场结构变化及公司内部产品结构的调整，第一季度公司轮胎产品的价格环比2022年第四季度降低0.50%，同比2022年第一季度降低5.72%；2023年第一季度公司轮胎销量同比增长6.47%，销售收入同比增长 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告40.39%。出口&国内销售情况：2022年公司国内销售收入85.47亿元，同比-13.0%，毛利率5.82%，同比-6.98pct，出口及海外销售收入81.80亿元，同比-3.21%，毛利率20.87%，同比-0.82pct。配套&零售情况：2022年公司配套渠道收入41.88亿元，同比-23.85%，零售渠道收入为125.39亿元，同比-1.86%。泰国工厂情况：2022年公司泰国工厂主营业务收入418911万元，同比-10.95%，净利润79819万元，同比-27.69%，净利率19.05%，同比-4.41pct（其中泰国工厂22H1实现营收233755万元，净利润52505万元，净利率22.46%）。表1：玲珑轮胎分季度产销、价格、收入拆解玲珑轮胎分季度价量拆解产量（万条）销量（万条）收入（万元）均价（元）均价同比销量同比2018Q1轮胎128412363484702824.70%0.10%Q2轮胎14051325369355279-4.20%16.10%Q3轮胎135013273752902830.60%5.20%Q4轮胎148414574215882892.80%14.60%全年5523534515147032832019Q1轮胎144513814034632923.70%11.70%Q2轮胎1461137742316730710.30%3.90%Q3轮胎157414714158722830.00%10.90%Q4轮胎17141671461761276-4.50%14.70%全年6195589917042632892020Q1轮胎14611220354601291-0.50%-11.70%Q2轮胎138914904595233080.40%8.20%Q3轮胎181917444932442830.00%18.60%Q4轮胎19281879502200267-3.30%12.40%全年6597633318095682862021Q1轮胎177916294893603003.30%33.50%Q2轮胎17911676499174298-3.50%12.50%Q3轮胎16101541421916274-3.20%-11.60%Q4轮胎18471625415953256-4.20%-13.50%全年7027647118264022822022Q1轮胎16721571429687273-9.00%-3.50%Q2轮胎15181348398804296-0.69%-19.55%Q3轮胎17021662428987258-5.75%7.88%Q4轮胎168016024152282591.20%-1.36%2023Q1轮胎17111673431347258-5.72%6.47%资料来源：公告公告，国信证券经济研究所整理 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告5轮胎相关指数数据更新：原材料&海运费：成本端压力持续缓解海运费：海运费持续下行，已经接近底