Q23归母净利润同比增长23%，毛利率同比提升3.1pct

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告|2023年05月03日买入四川九洲（000801.SZ）1Q23归母净利润同比增长23%，毛利率同比提升3.1pct核心观点公司研究·财报点评电子·其他电子II证券分析师：胡剑证券分析师：胡慧021-60893306021-60871321hujian1@guosen.com.cnhuhui2@guosen.com.cnS0980521080001S0980521080002证券分析师：周靖翔证券分析师：李梓澎021-603754020755-81981181zhoujingxiang@guosen.com.cnlizipeng@guosen.com.cnS0980522100001S0980522090001证券分析师：叶子联系人：詹浏洋0755-81982153010-88005307yezi3@guosen.com.cnzhanliuyang@guosen.com.cnS0980522100003联系人：李书颖0755-81982362lishuying@guosen.com.cn基础数据投资评级买入(首次评级)合理估值收盘价7.04元总市值/流通市值7201/7201百万元52周最高价/最低价8.68/5.58元近3个月日均成交额72.11百万元市场走势资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理相关研究报告2022年营收同比增长9.6%，归母净利润同比增长36.6%。公司2022年营收38.85亿元(YoY+9.6%)，归母净利润1.98亿元(YoY+36.6%)，毛利率22.32%(YoY+2.35pct)，期间费用率15.87%(YoY+1.04pct)。22年公司业绩同比增长主要得益于：1)智能终端业务发挥既有优势，持续加大市场开拓力度，进一步夯实竞争优势；2)空管业务受益于国内空管系统投资额的增加；3)公司强调创新要素，推进产业协同，不断提升发展质量。1Q23公司业绩延续增长态势，实现营收9.24亿元(YoY+11.0%)，归母净利润0.40亿元(YoY+23.0%)，毛利率23.34%(YoY+3.07pct)，期间费用率17.25%(YoY+1.30pct)。2022年智能终端产品营收同比增长11.8%。2022年公司智能终端产品营收19.19亿元(YoY+11.8%)，占公司营收比例为49.4%(YoY+1.0pct)，毛利率15.7%(YoY+1.8pct)；2022年公司智能终端销量1561.5万台(YoY+3.69%)。公司专注数字音视频终端、数据通信终端及行业应用服务，公司广电业务稳中有进，聚焦优势核心客户，深挖市场潜力，继续保持广电行业领先地位；通信业务加速推进，公司WiFi6路由器保持稳定出货，与通信运营商合作关系持续巩固；公司与企业客户合作持续深入，产品规模和合作领域不断扩大。2022年空管产品营收同比增长17.3%。2022年公司空管产品营收10.01亿元(YoY+17.3%)，占公司营收比例为25.8%(YoY+1.7pct)，毛利率39.8%(YoY+1.6pct)。2022年公司机载综合防撞系统设备通过四川省重大技术装备首台套认定，JZDFJ01型多普勒甚高频全向信标取得中国民用航空局颁发的民航临时使用许可证，“空天一体化低空空域协同运行管理系统项目”荣获2022年度中国电子学会科技进步二等奖，科研创新成果转化成效显著。2022年微波射频营收同比下降13.0%。2022年公司微波射频营收1.84亿元(YoY-13.0%)，占公司营收比例为4.7%(YoY-1.2pct)，毛利率49.4%(YoY+6.4pct)。公司微波射频产品在军用领域主要应用于雷达、电子对抗、航天通信等方面，在民用领域主要应用在无线通信、汽车毫米波雷达等方面。公司微波射频业务有望伴随“十四五”国防装备跨越式发展实现快速放量，同时公司技术实力较为深厚，具备"军转民"技术基础。投资建议：我们预计23-25年营收43.43、49.46、56.46亿元，同比增速11.8%、13.9%、14.1%，归母净利润2.48、3.00、3.52亿元，同比增速25.5%、20.9%、17.0%，对应PE为29.0、24.0、20.5倍，给予“买入”评级。风险提示：智能终端需求不及预期，市场竞争加剧，政策推进效果不及预期。盈利预测和财务指标202120222023E2024E2025E营业收入(百万元)3,5443,8854,3434,9465,646(+/-%)7.4%9.6%11.8%13.9%14.1%净利润(百万元)145198248300352(+/-%)88.8%36.6%25.5%20.9%17.0%每股收益（元）0.140.190.240.290.34EBITMargin4.8%6.6%7.1%7.6%8.0%净资产收益率（ROE）5.4%6.9%8.2%9.4%10.3%市盈率（PE）49.736.429.024.020.5EV/EBITDA45.432.728.924.621.3市净率（PB）2.662.522.392.252.11资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测注：摊薄每股收益按最新总股本计算 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告2盈利预测我们的盈利预测基于以下假设条件：智能终端产品：2020-2022年公司智能终端产品营收15.04/17.16/19.19亿元，对应毛利率分别为15.7%/13.9%/15.7%。我们看好国内三大运营商重启机顶盒招标、4K/8K高清化升级、人工智能应用场景加持带动公司数字机顶盒业务延续增长态势，同时看好公司在汽车电子、数字经济等领域智能终端产品的布局。基于此，我们预计2023-2025年公司智能终端产品营收同比增长11.2%/15.4%/15.4%至21.34/24.62/28.42亿元，对应毛利率预计为15.5%/15.5%/15.7%。空管产品：2020-2022年公司空管产品营收7.30/8.53/10.01亿元，对应毛利率分别为37.1%/38.2%/39.8%。后疫情时代新建机场数量、机队规模、民航空中交通流量等的增长将带动公司空管业务需求，同时公司是国产C919大型客机的一级供应商，未来二十年国产大飞机千亿市场即将开启，公司将充分受益。我们预计23-25年公司空管产品营收同比增长17.6%/17.3%/17.4%至11.77/13.80/16.20亿元，对应毛利率预计为39.4%/39.8%/40.2%。微波射频：2020-2022年公司微波射频营收1.97/2.11/1.84亿元，对应毛利率为46.3%/43.1%/49.4%。公司微波射频业务作为导弹等各类跨越式武器装备的底层支撑，有望伴随“十四五”国防装备跨越式发展实现快速放量；同时，公司技术实力较为深厚，具备"军转民"技术基础。我们预计23-25年微波射频营收同比增长15.0%/15.0%/15.0%至2.11/2.43/2.80亿元，预计毛利率为48.9%/49.4%/49.9%。塑胶原料：2020-2022年公司塑胶原料营收3.37/4.46/3.75亿元，对应毛利率为1.2%/2.2%/1.1%。我们预计23-25年塑胶原料营收同比增长5.0%/5.0%/5.0%至3.94/4.14/4.34亿元，毛利率维持为1.1%。表1：公司营业收入及毛利率预测2020A2021A2022A2023E2024E2025E营业收入(亿元)33.0035.4438.8543.4349.4656.46智能终端产品15.0417.1619.1921.3424.6228.42空管产品7.308.5310.0111.7713.8016.20微波射频1.972.111.842.112.432.80塑胶原料3.374.463.753.944.144.34信息系统产品1.45其他3.873.174.064.274.484.70同比增速(%)10.4%7.4%9.6%11.8%13.9%14.1%智能终端产品-2.6%14.1%11.8%11.2%15.4%15.4%空管产品18.5%16.9%17.3%17.6%17.3%17.4%微波射频24.2%7.1%-13.0%15.0%15.0%15.0%塑胶原料32.6%-16.0%5.0%5.0%5.0%信息系统产品-67.6%其他73.8%-18.1%28.1%5.0%5.0%5.0%毛利率(%)21.3%20.0%22.3%22.5%23.0%23.5%智能终端产品15.7%13.9%15.7%15.5%15.5%15.7%空管产品37.1%38.2%39.8%39.4%39.8%40.2%微波射频46.3%43.1%49.4%48.9%49.4%49.9%塑胶原料1.2%2.2%1.1%1.1%1.1%1.1%信息系统产品20.7%其他18.1%13.6%18.1%18.1%18.1%18.1%资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理及预测 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告3综上所述，我们预计23-25年公司营业收入分别同比增长11.8%/13.9%/14.1%至43.43/49.46/56.46亿元，对应综合毛利率为22.5%/23.0%/23.5%。我们预计23-25年公司期间费用率为15.04%/14.94%/15.03%；预计23-25年公司归母净利润分别同比增长25.5%/20.9%/17.0%至2.48/3.00/3.52亿元。表2：公司未来3年盈利预测表（单位：亿元）2020A2021A2022A2023E2024E2025E营业收入33.0035.4438.8543.4349.4656.46营业成本25.9828.3630.1833.6438.1043.21销售费用1.050.720.790.891.031.19管理费用1.561.541.912.052.332.73研发费用3.332.983.253.604.064.59财务费用0.240.010.20-0.01-0.03-0.02营业利润1.001.702.332.963.534.15利润总额1.031.732.332.983.554.17归母净利润0.771.451.982.483.003.52EPS(元)0.080.140.190.240.290.34ROE(%)2.97%5.35%6.92%8.24%9.39%10.29%资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理及预测盈利预测情景分析中性情形：我们预计公司23-25年归母净利润同比增长25.5%/20.9%/17.0%至2.48/3.00/3.52亿元。悲观情形：若行业及公司出现不可预知的负面变化，我们假设公司营收增长率、股利分配比率较中性情形下降5%，营业成本占比、管理费用率、研发费用率、销售费用率、营业税及附加占比、所得税税率较中性情形上升5%，我们预计公司23-25年归母净利润为0.78/1.01/1.19亿元(YoY-60.4%/28.8%/17.7%)，较我们中性情形下的归母净利润预测2.48/3.00/3.52亿元低出68.4%/66.4%/66.2%。乐观情形：若行业及公司出现不可预知的正面变化，我们假设公司营收增长率、股利分配比率较中性情形上升5%，营业成本占比、管理费用率、研发费用率、销售费用率、营业税及附加占比、所得税税率较中性情形下降5%，我们预计公司23-25年归母净利润为4.20/5.02/5.86亿元(YoY112.0%/19.6%/16.8%)，较我们中性情形下的归母净利润预测2.48/3.00/3.52亿元高出69.0%/67.1%/66.8%。 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告4表3：情景分析（乐观、中性、悲观）2022A2023E2024E2025E乐观预测营业收入(百万元)3885436650035746（+/-%）9.6%12.4%14.6%14.9%净利润(百万