模拟小巨人专注高端，发力车规领域

深耕模拟十余年，专注高端品类。帝奥微2010年成立，是一家专注高性能模拟芯片的IC设计企业。公司坚持“全产品业务线”协调发展战略，产品覆盖信号链和电源管理两大类，面向下游广泛应用。当前公司产品型号超1,400款，覆盖模拟主要细分品类，其中多项产品技术水平行业领先。 公司已与众多知名终端客户建立合作，如OPPO、小米、Vivo、比亚迪、高通、谷歌、三星、通力等。 发力汽车应用，新增长可期。公司在汽车市场布局主要分为三大块。信号链产品领域，包括模拟开关和运算放大器，其中模拟开关向高速开关拓展，运算放大器将向高压高精度和高精度ADC产品拓展。电源产品将以特色电源为主导，包括马达驱动、高压低功耗LDO、超高PSRR LDO等产品。照明领域主要布局头灯、尾灯和贯穿式尾灯等，公司将沿着汽车车载插座型LED灯、高耐压多拓扑LED汽车智能照明驱动、应用于汽车尾灯高集成度线性稳流照明控制器等产品方向布局，力争打造成国内汽车照明芯片的龙头企业。 模拟芯片优质赛道，国产替代迎黄金机遇。据WSTS数据，2021年全球模拟芯片市场规模达741亿美元，未来五年增速领先其他品类。模拟芯片行业强调高信噪比、低失真、低耗电、高可靠性和稳定性，不严格遵守摩尔定律，而是聚焦于BCD工艺的迭代更新。行业相对分散，海外龙头主导竞争格局。国际龙头各自聚焦细分领域，针对拓展产品矩阵内延外生并举，提供系统解决方案，技术壁垒及盈利水平高。 盈利预测及投资建议 ：我们预计公司2023E/2024E/2025E营收7.31/11.01/15.75亿元，yoy+46%/51%/43%；归母净利2.03/3.32/4.63亿元，yoy+17%/64%/39%，对应PE47/29/21x。公司具备估值优势。首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：下游市场竞争加剧风险，半导体行业景气不及预期风险。 财务指标 财务报表和主要财务比率 资产负债表（百万元） 现金流量表（百万元） 一、帝奥微：聚焦高端，盈利能力稳健 1.1专注高端品类，已有服务器全系列开关方案 深耕信号链与电源管理领域，实力深获下游认可。帝奥微成立于2010年，是一家专注于从事高性能模拟芯片的研发、设计和销售的集成电路设计企业。公司坚持“全产品业务线”协调发展的战略，产品覆盖信号链和电源管理两大类，具有广泛下游应用场景。 当前公司模拟芯片产品型号超1,400款。公司已与众多知名终端客户建立合作，如OPPO、小米、Vivo、比亚迪、高通、谷歌、三星、通力等。 图表1：公司发展历程 公司产品布局均衡，下游应用领域广泛。公司产品主要分为信号链模拟芯片和电源管理模拟芯片两大系列。信号链模拟芯片主要负责信号的处理、放大和检测等。公司信号链细分品类包括运算放大器、高性能模拟开关、高速MIPI开关等。电源管理模拟芯片是电子设备的电能心脏，负责电子设备的电能转换、分配、检测监控等。公司的电源管理芯片涵盖低压高功率密度电源管理芯片和大功率电源转换和管理芯片。 图表2：公司产品 公司已推出针对服务器应用推出全系列开关解决方案。帝奥微服务器开关系列产品主要包括PCIE3.0开关、 I2C 开关、USB3.1开关、I3C开关、SPI开关。 PCIE3.0开关：帝奥微DI3PCIE350是国内首家适用于服务器的PCIE3.0开关，具备宽范围工作电压1.5V~5.5V，11GHz高带宽，可用于切换PCIE3.0高速信号。 I2C Switch：公司推出完整系列 I2C 开关产品，包含具有Reset的8/4通道DIO74548/DIO74546和带中断输入的4通道DIO74544。 USB Switch：很多服务器会用到Type-C接口给外部设备传输数据，当平台的USB3.0/USB3.1信号只有一组时，需要使用DIO3340来实现Type-C正反插时USB3.0/USB3.1信号的切换。目前DIO3340已在多家客户量产出货。 I3C Switch：服务器系统中CPU和BMC都能控制DDR的I3C信号，故需要一颗I3C开关用于信号的切换。DIO5000的带宽高达1.5GHz，远远满足I3C信号传输需求，目前已经在国内头部服务器厂家量产。 SPI Switch：当服务器上有两个SPI的主设备都想控制EPPROM时，即可使用DIO1466/DIO1467来切换SPI信号。DIO1466目前已在国内服务器厂家应用。 图表3：帝奥微服务器开关解决方案 图表4：帝奥微服务器全系开关解决方案品类特点 1.2股权结构稳定，高管团队实力雄厚 实控人产业经验丰富，产业背景股东有助于生态圈建设。董事长兼总经理鞠建宏先生持股19%，为公司大股东和实际控制人。公司股东包括湖北小米长江产业、OPPO，分别持股5.63%、3.25%。2021年小米采购公司模拟开关DIO4480占同类产品采购量的30%，OPPO采购DIO4480和DIO5000分别占其同类型产品采购数量的60%和70%，公司是其重要模拟开关芯片供应商。 图表5：帝奥微股权结构（截至2023年一季报） 核心管理团队拥有丰富产业经验。董事长鞠建宏先生曾担任美国仙童半导体公司信号链产品事业部亚洲区总监、全球模拟开关产品线总监等。公司核心管理团队均拥有超十五年产业履历，实践经验丰富。核心团队成员拥有仙童半导体、康导科微电子、东芝亚洲等大厂工作经验，具备行业领先的管理思想以及国际视野。 图表6：公司高管&核心技术人员简介 公司2022年登陆科创板，募投项目规划拟募资15亿元用于推动模拟芯片产品升级和产业化、建设上海研发设计中心、建设南通研发检测中心项目及补充流动资金。本次募投将积极推动USB4.0超高速模拟开关、精密ADC/DAC、氮化镓快充和汽车智能照明驱动、10A以上DC/DC转换器高低温测试、高速USB开关导通切换监控检测等研发。 图表7：IPO募投项目情况 1.3产品持续出新，盈利水平稳健 公司2022年营收5.0亿元，yoy-1%；归母净利1.7亿元，yoy+5%。剔除股份支付费用影响后，公司归母净利1.9亿元，yoy+12%；扣非归母净利1.4亿元，yoy-9%。 2022年半导体景气下行，下游整体需求疲软的背景下，公司营收基本稳健，归母净利仍有增长，主要系公司聚焦高壁垒产品，持续优化产品结构，下游应用多元化。 2023Q1单季度公司营收0.76亿元，yoy-53%，qoq-24%；归母净利0.10亿元，yoy-84%，qoq-20%。Q1公司净利承压主要系1）下游需求疲软；2）Q1春假等假期；3）股份支付费用影响。 图表8：公司营收及增速 图表9：公司归母净利润及增速 毛利率维系于较高水平，23Q1利润率环比企稳。2022毛利率55%，同比+1.38pt； 净利率35%，同比+2.11pt。2022年利润率提升，主要受益于公司聚焦竞争格局较好的高技术壁垒产品，提供护城河。2023Q1，公司毛利率48%，同比-9.27pt，环比-0.19pt；净利率13%，同比-27pt，环比+0.72pt。Q1毛利率环比企稳，公司当前库存水位健康，随下游需求改善，公司毛利率有望逐季回暖。2023Q1公司销售、管理、研发、财务费用率分别为10%、20%、31%、-0.1%。 图表10：公司利润率 图表11：公司期间费用率 持续投入研发，推进技术升级保持竞争力。2021年和2022公司研发支出分别为4543万元和7046万元，研发强度分别为9%和14%。公司持续专注信号链模拟芯片精度与速度的提升、电源管理芯片能耗降低和功率密度的提高、生产工艺的不断创新。公司持续沿着低功耗、大电流电源模块，高速接口，高性能运算放大器，高精度传感器和汽车智能照明驱动等方向进行拓展创新。 图表12：公司研发支出（亿元，左轴）及其占营收比例（右轴） 公司积极布局汽车电子市场。公司不断拓展车规级产品布局，主要分为三大块。（1）信号链产品包括模拟开关和运算放大器，其中模拟开关向高速开关拓展，运算放大器将向高压高精度和高精度ADC产品拓展。（2）电源产品将以特色电源为主导，包括马达驱动、高压低功耗LDO、超高PSRR LDO等。（3）照明领域主要布局头灯、尾灯、贯穿式尾灯等。公司将沿着汽车车载插座型LED灯、高耐压多拓扑LED汽车智能照明驱动、应用于汽车尾灯高集成度线性稳流照明控制器等产品方向布局，力争打造成国内汽车照明芯片的龙头企业。 图表13：公司主营业务收入按产品类别构成 图表14：公司按下游应用分类收入情况 图表15：公司各品类收入（亿元） 图表16：公司各品类收入占比 公司各品类毛利率稳定于较高水平。2020至2022，公司信号链产品毛利率分别为36%、50%、56%，电源管理产品毛利率分别为39%、57%、54%。公司保持较高盈利水平，主要系公司作为国内少数采取全产品线策略的模拟芯片的公司，丰富的产品分布于多市场领域，应对单一领域景气波动；且公司产品的独一性使其在产业上下游中具有一定议价权。 图表17：公司分业务毛利率情况 图表18：2019-2021公司产品产销率 图表19：2019-2021公司产品量（左轴，亿颗）价（右轴，元/颗）拆分 二、模拟芯片赛道坡长雪厚，国产替代空间巨大 2.1模拟赛道长坡厚雪，稳健增长 模拟芯片市场规模稳中有升。根据WSTS数据，2018~2023年全球模拟集成电路销售额将从588亿美元提升至961亿美元，占全部集成电路销量比例保持在15%左右，年均复合增长率达到10.33%。据Frost&Sullivan数据，中国模拟芯片市场规模2021年为2731亿人民币，2016-2021年CAGR为6.5%。 图表20：中国模拟芯片市场规模 模拟芯片未来五年增速领先其他品类 ， 波动小于数字电路 。IC insights预测2021~2026F模拟IC CAGR为半导体各品类中最高，达11.8%。WSTS数据显示，2012-2020年模拟电路需求同比增速波动相较数字电路更小，成长更具稳定性，下行周期中防守属性显著。 图表21：半导体各品类2021-2026F CAGR对比 图表22：模拟电路&数字电路同比增速波动对比（亿美金，%） 分品类看：据IC Insights数据，预计2016~2023年，全球信号链模拟芯片市场规模将从84亿美元增至118亿美元，CAGR 5%。据中商情报网预测，全球电源管理芯片市场规模2021~2022年将从370亿美元增至410亿美元。 分应用领域：通讯领域占比高，汽车领域为第二大应用领域。预计通讯2022年占比37.5%，较2018年+0.9pct；汽车领域市场为第二大应用领域，预计2022年占比24.7%，较2018年+1.7pct。工业/电脑领域市场份额占比小幅降低，预计2022年较2018年分别变动-1.1pct/-1.0pct至19.5%/6.5%。消费电子/政府及军用领域相对稳定，预计2022年较2018年分别变动-0.2pct/-0.3pct至10.8%/1.0%。 分地区：亚太地区模拟芯片需求较大，国内市场最为突出。2020年，中国大陆为全球最大模拟芯片市场，占比36%。 图表23：模拟电路不同应用领域销售额比例 图表24：2020年全球模拟芯片市场区域分布占比 2.2国际龙头实力领先，国产化空间巨大 行业相对分散，德州仪器多年蝉联份额第一。行业集中度相对分散，2021年行业CR5为51.5%，相较于2014年行业集中度有所提升，主要系行业龙头厂商进行收购整合。 德州仪器以19.0%的份额再次获得模拟行业市占率首位，ADI紧随，以12.7%的份额位居第二。 模拟龙头聚焦细分市场。模拟芯片行业较为分散，但并不意味着缺乏行业壁垒。模拟芯片行业市占率前十的公司均深耕细分市场，发力点各有侧重。在各自的优势领域内，公司均保持高毛利率，模拟部门毛利率普遍在50-60%左右。 图表25：模拟芯片市占率前十厂商变化 图表26：2021年模拟芯