稳步度过22年，23年喜迎开门红

公司发布2022年年报及2023年一季报。公司2022年营收51.35亿元，同增2.12%；归母净利润15.50亿元，同减10.24%；扣非净利润15.33亿元，同增3.30%。23年一季度营收15.92亿元，同增21.35%；归母净利润5.36亿元，同增10.37%；扣非净利润5.29亿元，同增11.79%。营收超预期。 稳定度过22年改革年，23年或迎来收获期 公司22年经营现金流8.29亿，同比增加5.55%，较为稳定。23年一季度业绩增长主要受益于省内返乡潮，春节期间消费显著复苏，以及渠道梳理逐渐步入收获期；其中省内营收13.28亿，同比高增31.55%。23Q1经营现金流-2.31亿，同减247.89%，主要系购买商品及支付税费增幅较大；合同负债4.45亿，环比减少1.18亿，波动不大。 兼系列升级上新，省内下沉省外招商 公司22年高/中/低档营收分别为48.70/0.95/0.94亿元，同比+1.94%/-5.95%/+6.47%，其中高档占比94.84%，且毛利率75.61%，同增0.43pct。 公司对年份系列全面升级，推出兼系列（兼10/20/30）作为未来战略核心，激活中高端产品全新生命周期。22年省内外分别实现营收41.70/8.89亿元，同比+2.27%/-0.03%。公司22年末省内外经销商分别为478/381家，净增10/84家；省内延续渠道改革和下沉，省外重点布局江浙沪等重点市场进行招商和团购建设。 短期利润率承压，费用精细化初见成效 22年毛利率74.16%，同增0.26pct；净利率30.19%，同减4.16pct，主要系21年有资产处置收益；销售费用率13.63%，同增0.92pct，主要系渠道促销；管理/研发费用率5.22%/0.48%，基本持平。23Q1毛利率76.63%，同减1.40pct；净利率33.66%，同减3.34pct，主要系成本、税金及附加、管理费用增幅较大；销售费用率12.66%，同减2.28pct，费用投放精细化已见成效；管理/研发费用率5.22%/0.22%，同比+0.77/-0.22pct。 盈利预测、估值与评级 我们预计公司2023-25年收入分别为60.22/68.92/76.91亿元（原预测23-24年为59.79/65.47亿元），对应增速分别为17.3%/14.4%/11.6%，净利润分别为19.17/22.59/25.88亿元（原预测23-24年为20.51/22.74亿元），对应增速23.7%/17.9%/14.5%，EPS分别为3.20/3.77/4.31元。参照相对和绝对估值，我们给予公司23年24倍PE，目标价76.25元，维持“买入”评级。 风险提示：消费恢复不及预期，省内竞争加剧，新品推广不及预期 财务预测摘要 资产负债表单位:百万元 利润表 现金流量表