请仔细阅读本报告末页声明 证券研究报告 | 公司动态点评 2023年04月26日 海螺水泥（600585.SH） 价格因素致Q1业绩承压，毛利率环比改善 财务指标 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 167,960 132,022 142,312 147,892 154,913 增长率yoy（%） -4.7 -21.4 7.8 3.9 4.7 归母净利润（百万元） 33,268 15,661 18,718 20,472 22,447 增长率yoy（%） -5.4 -52.9 19.5 9.4 9.6 ROE（%） 17.8 8.2 9.3 9.7 10.0 EPS最新摊薄（元） 6.28 2.96 3.53 3.86 4.24 P/E（倍） 4.5 9.5 8.0 7.3 6.7 P/B（倍） 0.8 0.8 0.8 0.7 0.7 资料来源：iFnd，长城证券产业金融研究院 注：股价为2023年4月26日收盘价 事件：公司披露2023年一季报，实现营业收入313.68亿元，同比增长23.18%；归母净利润为25.51亿元，同比下降48.20%；扣非净利润为21.55亿元，同比下降52.87%。对此点评如下： 受销售价格同比下跌影响，Q1业绩承压。Q1公司营业收入同比增长23.18%至313.68亿元；归母净利润同比下降48.20%至25.51亿元，；扣非净利润同比下降52.87%至21.55亿元，主要系销售价格同比下降所致。1）毛利率环比改善。Q1煤炭价格有所走低，但同比仍在高位，叠加销售价格下降影响，毛利率同比下降14.85pct至16.50%，环比增长2.62pct。净利率为8.52%，同比下降11.54pct，环比增长1.28pct。2）经营性现金流向好。Q1公司经营性现金流净额同比增加7.70%至30.94亿元。投资/筹资活动产生的现金流净额分别为-10.48/0.80亿元。3）期间费用率小幅下降。Q1公司期间费用率为7.09%，同比下降0.09pct。其中销售/管理（含研发）/财 务 费 用 分 别 为2.50/5.50/-0.90%， 同 比 分 别 变 动-0.17/-0.50/+0.59pct。 22年量价承压、成本上涨致业绩下滑52.92%，分红比例提升。公司Q4业绩继续磨底，单Q4收入/净利润同比变动+0.96/-70.20%至466.93/32.42亿元。1）宏观因素影响下，水泥量价齐跌致收入下滑，骨料及商混业务逆市增长。分销量看，2022年公司水泥和熟料合计净销量为3.10亿吨，同比下降24.12%；水泥熟料自产品销量为2.83亿吨，同比下降6.94%；水泥熟料贸易业务销量2,694万吨，同比下降74.19%；受产品销量同比下降影响，国内各区域自产品销售金额均有不同幅度的下降。东部、中部及南部区域销售金额同比分别下降19.82%、15.77%、14.12%，西部区域销售金额同比下降14.34%；出口销量同比下降56.60%，销售金额同比下降45.73%。2）叠加成本上涨，业绩降幅大于收入降幅。受煤炭价格及电价上涨影响，公司水泥熟料综合成本同比上升13.31%，其中燃料及动力的单位成本同比上涨28.21%。2022年公司毛利率/净利率同比变动-8.33/-8.12pct至21.30/12.23%,其中42.5级水泥毛利率、32.5级水泥毛利率、熟料毛利率分别同比下降7.86个百分点、9.94个百分点、0.38个百分点。骨料及机制砂综合毛利率为60.29%，同比下降5.40个百分点；商品混凝土综合毛利率14.56%，同比下降4.58个百分点。3）费用率略有上升。公司销售费用、管理费用、研发费用、财务费用合计占主营业务收入的比重为8.92%，同比上升3.18个百分点。若剔除贸易业务收入影响，销售费用、管理费用、研发费用、财务费用合计占主营业务收入的比重为9.75%，同比上升2.14个百分点。4）产能继续提升。2022年，公司新增水泥产能385万吨，骨料产能4,480万吨，商品混凝土产能1,080万立方米，光储发电装机容量275兆瓦。截至2022年底，公司熟料产能2.69亿吨，水泥产能3.88 增持（维持评级） 股票信息 行业 建材 2023年4月26日收盘价（元） 26.87 总市值（百万元） 142,392.26 流通市值（百万元） 107,472.01 总股本（百万股） 5,299.30 流通股本（百万股） 3,999.70 近3月日均成交额（百万元） 617.00 股价走势 作者 分析师 花江月 执业证书编号：S1070522100002 邮箱：huajiangy ue@cgws.com 相关研究 1、《分红比例大幅提升，静待行业景气修复—长城建材-海螺水泥（600585）年报点评》2023-03-28 2、《业绩短期承压，布局新能源未来可期—海螺水泥（600585）一季报点评》2022-04-29 -31 %-24 %-17 %-10 %-2%5%12%19%2022-042022-082022-122023-04海螺水泥沪深300 公司动态点评 P.2 请仔细阅读本报告末页声明 亿吨，骨料产能1.08亿吨，商品混凝土产能2,550万立方米，在运行光储发电装机容量475兆瓦。5）分红率大幅提升。公司2022年度利润分配预案为：每股派发现金红利1.48元（含税），分红比例大幅上升至50%，较去年增加了12个百分点。 22年水泥行业或已筑底，23年基建+地产需求有望复苏。2022年受宏观经济下行压力加大、房地产市场持续走弱，且基建实物工作量落地不及预期等因素影响，全国水泥市场需求明显收缩，2022年全国水泥产量21.3亿吨，同比下降10.5%。市场需求持续低迷叠加供给增加，使得全年水泥价格高开低走，煤炭等能源价格大幅上涨推升成本高企，水泥行业效益下滑。2023年随着基建投资持续向好且实物工作量逐步落地，叠加房地产融资端政策利好，下游需求有望企稳复苏。 投资建议：价格因素致Q1业绩承压，毛利率环比改善，维持增持评级。预计2023~2025年公司归母净利润分别达到187、205、224亿元，同比分别增长20%、9%、10%，对应PE估值8、7、7倍。基建投资持续向好，地产融资端放松，下游需求有望复苏；公司是华东水泥龙头，产能布局得当，区位优势明显；积极推进项目建设和并购，打造新增长极。 风险提示：产能推进不及预期风险；下游需求复苏低于预期；政策不及预期；原材料价格上涨风险等 公司动态点评 P.3 请仔细阅读本报告末页声明 财务报表和主要财务比率 资产负债表（百万元） 利润表（百万元） 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 流动资产 123616 106018 108400 118541 124218 营业收入 167960 132022 142312 147892 154913 现金 69559 57866 64413 68433 77662 营业成本 118185 103897 109184 111277 114435 应收票据及应收账款 10366 14229 12283 15269 13591 营业税金及附加 1244 967 854 1022 1045 其他应收款 3295 3900 3855 4204 4238 营业费用 3408 3327 3573 3698 3858 预付账款 1187 3003 1514 3180 1737 管理费用 5080 5561 5952 6141 6386 存货 9896 11679 10994 12113 11650 研发费用 1327 2011 2880 3732 4684 其他流动资产 29314 15341 15341 15341 15341 财务费用 -1315 -1651 -1171 -1446 -1677 非流动资产 106940 137958 142985 145894 149835 资产减值损失 0 0 0 0 0 长期投资 5563 6793 8732 10639 12553 其他收益 1002 666 917 862 815 固定资产 66522 81182 81965 79926 78036 公允价值变动收益 591 -458 78 70 -103 无形资产 18240 32038 35668 39997 44936 投资净收益 1402 1351 1434 1396 1393 其他非流动资产 16615 17945 16621 15331 14311 资产处置收益 104 8 333 149 163 资产总计 230556 243976 251385 264435 274053 营业利润 43106 19474 23808 25951 28457 流动负债 32677 35571 33274 37736 36451 营业外收入 1105 802 956 954 904 短期借款 3290 10037 10789 11589 12534 营业外支出 98 261 160 173 198 应付票据及应付账款 6828 6993 4876 7632 5770 利润总额 44114 20015 24603 26732 29163 其他流动负债 22559 18541 17609 18516 18148 所得税 9949 3875 5305 5656 6035 非流动负债 6022 12412 10663 8738 6853 净利润 34164 16140 19297 21076 23128 长期借款 3748 9689 7940 6015 4130 少数股东损益 897 479 579 604 681 其他非流动负债 2274 2723 2723 2723 2723 归属母公司净利润 33268 15661 18718 20472 22447 负债合计 38699 47983 43937 46474 43304 EBITDA 48432 26315 30789 33312 36058 少数股东权益 8148 12355 12934 13538 14219 EPS（元/股） 6.28 2.96 3.53 3.86 4.24 股本 5299 5299 5299 5299 5299 资本公积 10515 10513 10513 10513 10513 主要财务比率 留存收益 167971 169091 180673 192758 205654 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 归属母公司股东权益 183709 183639 194514 204423 216530 成长能力 负债和股东权益 230556 243976 251385 264435 274053 营业收入（%） -4.7 -21.4 7.8 3.9 4.7 营业利润（%） -6.9 -54.8 22.3 9.0 9.7 归属母公司净利润（%） -5.4 -52.9 19.5 9.4 9.6 获利能力 毛利率（%） 29.6 21.3 23.3 24.8 26.1 现金流量表（百万元） 净利率（%） 20.3 12.2 13.6 14.3 14.9 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E ROE（%） 17.8 8.2 9.3 9.7 10.0 经营活动现金流 33895 9649 24863 23206 29477 ROIC（%） 16.7 7.6 8.6 9.0 9.4 净利润 34164 16140 19297 21