组件业务盈利维持高位，产业链深化布局优势凸显

事项： 公司发布2022年年报和2023年一季报。2022年公司实现营业收入850.52亿元，同比增长91.21%；实现归母净利润36.80亿元，同比增长103.97%；归母净利率为4.33%，同比提高0.27pct。2023Q1公司实现营业收入213.19亿元，同比增长39.59%，环比减少20.61%；实现归母净利润17.68亿元，同比增长225.43%，环比增长38.36%；归母净利率为8.29%，同比增长4.74pct，环比增长3.53pct。一季度业绩略超预期。 评论： 组件出货快速增长，盈利能力保持高位。2022年公司组件业务实现营业收入631.05亿元，同比增长83.47%；毛利率为11.87%，同比降低0.56pct。2022年，公司组件整体出货43.09GW，同比增长54%，单瓦盈利0.08元/W以上； 预计2023Q1公司组件出货10+GW，单瓦盈利约0.12元/W。展望2023年，我们预计公司组件整体出货65GW左右，同比增长约50%。2023年，硅料价格进入下行通道，刺激光伏装机需求提升，同时产业链利润有望向中下游转移，公司组件业务盈利预计将保持较高水平。 一体化布局逐步加深，硅片产能落地助力盈利改善。截至2022年底，公司电池/组件产能分别为50/65GW；预计2023年底拉晶/切片/电池/组件产能将分别达到50/50/75/95GW，公司持续加强垂直一体化产能布局，助力盈利水平改善。 N型新技术方面，2023年底公司TOPCon电池产能有望达到40GW，N型产品即将放量。公司正积极推进青海西宁基地项目，建设上游生态，保障公司N型产品原材料供应，助推公司业绩持续增长。 分布式系统业务景气依旧，储能业务快速成长，支架业务拐点将至。1）分布式系统业务，公司依托“天合富家”和“天合蓝天”两大子品牌，持续发力户用和工商业光伏市场。2022年公司分布式系统出货超6GW，预计2023年出货10GW左右。2）储能业务，公司合资10GWh电芯生产线及2GWh模组生产线正逐步建设达产，2022年公司全球储能出货近2GWh，国内出货超1.5GWh。受益于储能行业的高速发展，储能业务将进入放量期，2023年预计出货3-4GWh。3）支架业务，2022年公司支架业务出货4.4GW，同比增长144%。 随着地面电站逐步启动以及原材料价格回落至合理区间，支架业务有望迎来量利拐点，预计2023年出货8GW左右。 投资建议：公司是组件出货高增，分布式业务持续向好，纵向加深一体化布局，多业务协同发展。综合公司业务发展规划，我们调整盈利预测，预计公司2023-2025公司归母净利润分别为73.6/96.6/116.5亿元（前值80.0/100.5/-亿元），当前市值对应PE分别为14/11/9倍。参考可比公司估值，给予2023年20xPE，对应目标价67.70元，维持“强推”评级。 风险提示：原材料供应紧张，产能扩张进度不及预期，市场竞争加剧等。 主要财务指标