固废处理稳中向好，资源再生潜力初显

投资要点 事件：公司发布]2022年年报，全年实现营收33.5亿元（调整后），同比增长11.6%；实现归母净利润7.2亿元（调整后），同比增长7.8%。 营收、归母净利润增长趋稳，业务领域进一步扩张。2022年公司实现营业收入33.5亿元（调整后），同比增长11.6%；实现归母净利润7.2亿元（调整后），同比增加7.8%；2022Q4实现营收10.2亿元，同比增加101%，环比增加18.2%； 实现归母净利润1.8亿元，同比增加10.6%，环比减少11.6%。2022年营收增长主要系新的生活垃圾焚烧发电项目和餐厨垃圾处置项目正式投入运营，以及收购的新能源锂电池循环再利用业务和再生橡胶业务贡献新业务营收。 项目建设成果显著，市场开拓步履不停。2022年监利二期与铜仁旺能合计1200吨项目实现并网发电。截至2022年底，公司投资、建设生活垃圾焚烧发电项目合计23320吨，其中已建成运营项目共20870吨，试运营项目750吨，在建及筹建项目共1700吨。2022年荥阳餐厨140吨项目正式投产运营。截止2022年底，公司投资、建设餐厨垃圾项目合计2820吨，其中已建成投运餐厨项目共1860吨，试运营餐厨项目800吨，在建餐厨项目160吨。同时公司大力拓展规模以下且收运范围合理的BOT以外区域存量市场，今年生活垃圾处置板块完成7个区域的存量市场拓展，生活垃圾接收量新增1300吨/日。 多项收购推动业务多元化，资源再生有望成利润新增长点。公司于2022年1月收购立鑫新材料60%股权，立鑫新材料的一期动力电池提钴镍锂项目于4月正式投产运营，公司正式布局新能源锂电材料循环利用产业；2022年7月，公司收购南通回力77%的股权，又于2023年1月继续收购南通回力13%的股权。 南通回力一期3万吨丁基再生橡胶生产线已正式运营，二期含丁基再生橡胶、轮胎再生橡胶及硫化橡胶粉生产线合计7万吨在建。随着项目逐步投产运营，新业务将稳定促进公司业绩增长。 盈利预测与投资建议。预计公司2023-2025年归母净利润分别为8.5亿元、9.9亿元、10.9亿元，3年复合增速为14.8%，对应EPS分别为1.97、2.31、2.54元。公司动力电池回收技术可能成为未来新业绩增长点，给予公司2023年11倍PE，目标价21.67元，维持“买入”评级。 风险提示：新项目投产或不及预期、行业竞争加剧以及行业政策风险等。 指标/年度 盈利预测 关键假设： 假设1：对于垃圾焚烧业务，公司2023-2025年将陆续建成存量的1450吨/日项目；每年通过中标新项目等新增产能1000吨/日；年焚烧发电量与垃圾回收量成正比；上网电价维持0.55-0.60元/度。 假设2：对于餐厨垃圾回收业务，2023-2025年存量的960吨在建工程陆续投产；每年新增700吨/日的产能；泔水油价格稳定在8000-9000元/吨；2023-2025年餐厨垃圾回收服务费价格持平。 假设3：对于BOT建设业务，BOT业务每年保持6%-10%增长，按照《企业会计准则解释第14号》，BOT业务带来的收入不贡献毛利，计入营业成本。 假设4：对于锂电池循环再利用业务，2023年实现100%投产，镍钴锰提纯量达到3000金吨/年，碳酸锂提纯量1000吨/年；假设23-25年产能利用率分别达到50%/70%/90%。 假设5：对于再生胶业务，南通回力一期3万吨丁基再生橡胶生产线已正式运营，二期含丁基再生橡胶、轮胎再生橡胶及硫化橡胶粉生产线合计7万吨在建，预计在23-25年陆续投产。 基于以上假设，我们预测公司2023-2025年分业务收入成本如下表： 表1：分业务收入及毛利率 相对估值 我们选取三家传统固体废料处理公司及三家锂电池循环再利用公司，2023年三家传统固废公司平均PE为14倍，2023年三家动力电池回收公司平均PE为14倍。考虑到公司开始进军目前较为火热的锂电池循环再利用市场，未来三年业绩复合增长率有望达到14.8%，我们给予公司2023年11倍PE，对应目标价21.67元，维持“买入”评级。 表2：可比公司估值 风险提示 新项目投产或不及预期、行业竞争加剧以及行业政策风险等。