疫情中实现稳定增长，公司持续扩张增强规模优势

医药 2023年04月26日 爱尔眼科(300015.SZ) 疫情中实现稳定增长，公司持续扩张增强规模优势 公司报告 公司年报点评 推荐（维持） 股价：29.15元 主要数据 行业 医药 公司网址 www.aierchina.com 大股东/持股 爱尔医疗投资集团有限公司/34.32% 实际控制人 总股本(百万股) 7,177 流通A股(百万股) 5,937 流通B/H股(百万股) 总市值（亿元） 2,092 流通A股市值(亿元) 1,731 每股净资产(元) 2.44 资产负债率(%) 34.4 行情走势图 证券分析师 叶寅 投资咨询资格编号 S1060514100001 BOT335 Y EY IN757@pingan.com.cn 李颖睿 投资咨询资格编号 S1060520090002 LIY INGRUI328@pingan.com.cn 事项： 公司发布2022年年报：2022年公司实现收入161.10亿元（+7.39%），归属于上市公司股东的净利润25.24亿元（+8.65%），扣非净利润29.19亿元（+4.89%）。 四季度单季，公司实现收入30.58亿元（-10.17%），归属于上市公司股东的净利润1.67亿元（-47.73%），扣非净利润4.15亿元（-31.67%）。 公司发布2023年一季报：公司实现收入50.21亿元（+20.44%），归属于上市公司股东的净利润7.81亿元（+27.92%），扣非净利润7.52亿元（+20.73%）。 公司分配预案为：以 71.77亿股为基数，向全体股东每 10 股派发现金红利 1 元（含税），送红股 0 股（含税），以资本公积金向全体股东每 10 股转增 3 股。 平安观点：  疫情中公司逆势增长，23年一季度重拾高增速：2022年，公司实现门诊量1125.12万人次，同比增长10.35%；手术量87.07万例，同比增长6.54%，疫情中实现逆势增长。其中屈光项目收入63.37亿元（+14.80%）、白内障业务由于手术不便出现下滑，实现收入21.43亿元（-2.19%）、眼前段项目13.39亿（-8.00%）、眼后段项目10.55亿（+6.08%）、视光服务项目37.79亿（+11.85%）。 2023年1月，由于新冠患者数量较多，影响了公司的诊疗业务。但随着2、3月份门诊及手术的快速恢复，公司一季度仍然实现了27.92%的业绩增速。随着眼科需求的释放，叠加去年的低基数，2023年公司业绩有望快速增长。  经营恢复稳定叠加产品结构调整，将推动公司毛利率提升：2022年公司毛利率有所下滑，从上年同期的51.92%降至50.46%。公司毛利率的下滑我们认为主要由以下因素引起：1）疫情影响公司收入增长，老店及新增门店固定成本不变，带来毛利率下滑；2）2022年为爱尔眼科成立20周年，促销活动带来毛利率下滑。2023年公司经营恢复稳定，随着公司 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 15,001 16,110 21,550 26,541 32,702 YOY(%) 25.9 7.4 33.8 23.2 23.2 净利润(百万元) 2,323 2,524 3,710 4,817 6,136 YOY(%) 34.8 8.6 47.0 29.9 27.4 毛利率(%) 51.9 50.5 50.9 51.2 51.7 净利率(%) 15.5 15.7 17.2 18.2 18.8 ROE(%) 20.5 15.1 19.0 20.8 22.1 EPS(摊薄/元) 0.32 0.35 0.52 0.67 0.85 P/E(倍) 90.0 82.9 56.4 43.4 34.1 P/B(倍) 18.5 12.5 10.7 9.0 7.5 证券研究报告 爱尔眼科·公司年报点评 2/ 4 高附加值项目占比的提升，毛利率将稳步提升。  公司持续扩张，为公司长期成长添动力：2022年，公司先后并购广东顺德爱尔、南漳爱尔、忻州爱尔、西安爱尔等30家医院。2023年1月，公司收购绍兴爱尔、周山爱尔等14家医院。公司并购稳步展开，不断扩张，推动公司业绩的稳定增长。  盈利预测与评级：我国眼科医疗服务近年来快速增长，考虑我国眼科疾病患病人群数量众多，未来行业将维持高速增长。爱尔眼科全国布局，为我国眼科医疗服务机构的龙头企业。公司现有扩张模式可助力其快速、低风险且高质量的发展。公司主要业务板块：屈光、视光和白内障手术市场广阔，近年来增速较快，助力公司业绩稳定增长。考虑疫情的影响的褪去，我们调整2023-2024并新增2025年的盈利预测（原预测2023-2024年公司净利润分别为36.82亿元和48.06亿元），预计2023-2025年公司净利润分别为37.10亿元、48.17亿元和61.36亿元。考虑公司所处行业的良好发展前景，以及公司眼科医疗服务行业的龙头地位，我们维持公司的“推荐”评级。  风险提示：1）行业增长低于预期的风险：眼科医疗服务行业的增速有低于预期的可能，从而影响公司业绩的增长。2）收购、新建医院进度低于预期的风险：收购新建医院时，可能由于一系列原因造成收购不顺利，无法按期完成，或有些医院诊所无法完成收购，从而影响公司业绩的增长。3）新冠疫情再次爆发的风险：新冠疫情若再次爆发，或对公司的正常经营造成影响，从而影响公司的业绩增长。 爱尔眼科·公司年报点评 3 / 4 资产负债表 单位：百万元 会计年度 2022A 2023E 2024E 2025E 流动资产 9,657 14,674 20,920 28,114 现金 6,004 9,963 15,334 21,454 应收票据及应收账款 1,583 2,286 2,815 3,469 其他应收款 226 341 420 518 预付账款 88 161 198 244 存货 731 901 1,103 1,345 其他流动资产 1,025 1,021 1,049 1,084 非流动资产 16,922 15,074 13,213 11,925 长期投资 0 -0 -0 -0 固定资产 7,081 6,045 4,995 3,932 无形资产 814 678 543 407 其他非流动资产 9,027 8,351 7,675 7,587 资产总计 26,579 29,748 34,133 40,039 流动负债 5,369 6,529 7,987 9,748 短期借款 573 0 0 0 应付票据及应付账款 1,466 2,201 2,694 3,285 其他流动负债 3,330 4,328 5,293 6,464 非流动负债 3,595 2,518 1,438 479 长期借款 3,443 2,366 1,286 327 其他非流动负债 152 152 152 152 负债合计 8,963 9,047 9,425 10,227 少数股东权益 944 1,212 1,561 2,004 股本 7,177 9,329 9,329 9,329 资本公积 3,970 1,817 1,817 1,817 留存收益 5,525 8,342 12,001 16,661 归属母公司股东权益 16,671 19,489 23,148 27,808 负债和股东权益 26,579 29,748 34,133 40,039 现金流量表 单位：百万元 会计年度 2022A 2023E 2024E 2025E 经营活动现金流 3,944 6,491 7,518 8,394 净利润 2,689 3,978 5,166 6,579 折旧摊销 844 1,848 1,861 1,287 财务费用 7 125 44 -25 投资损失 -44 -115 -115 -115 营运资金变动 -277 675 582 688 其他经营现金流 725 -21 -21 -21 投资活动现金流 -3,260 135 135 135 资本支出 1,431 0 0 0 长期投资 -1,922 0 0 0 其他投资现金流 -2,769 135 135 135 筹资活动现金流 390 -2,667 -2,283 -2,409 短期借款 -98 -573 0 0 长期借款 289 -1,077 -1,080 -959 其他筹资现金流 200 -1,017 -1,203 -1,450 现金净增加额 1,096 3,959 5,371 6,120 资料来源：同花顺iFinD，平安证券研究所 利润表 单位：百万元 会计年度 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入 16,110 21,550 26,541 32,702 营业成本 7,980 10,579 12,947 15,785 税金及附加 45 58 71 88 营业费用 1,556 2,037 2,389 2,943 管理费用 2,293 2,820 3,473 4,279 研发费用 272 327 402 496 财务费用 7 125 44 -25 资产减值损失 -95 -365 -450 -554 信用减值损失 -70 -136 -167 -206 其他收益 57 70 70 70 公允价值变动收益 -357 0 0 0 投资净收益 44 115 115 115 资产处置收益 -1 -0 -0 -0 营业利润 3,534 5,289 6,783 8,560 营业外收入 12 14 14 14 营业外支出 212 300 300 300 利润总额 3,335 5,003 6,497 8,275 所得税 646 1,025 1,331 1,696 净利润 2,689 3,978 5,166 6,579 少数股东损益 165 268 348 444 归属母公司净利润 2,524 3,710 4,817 6,136 EBITDA 4,186 6,976 8,402 9,537 EPS（元） 0.35 0.52 0.67 0.85 主要财务比率 会计年度 2022A 2023E 2024E 2025E 成长能力 营业收入(%) 7.4 33.8 23.2 23.2 营业利润(%) 1.2 49.6 28.2 26.2 归属于母公司净利润(%) 8.6 47.0 29.9 27.4 获利能力 毛利率(%) 50.5 50.9 51.2 51.7 净利率(%) 15.7 17.2 18.2 18.8 ROE(%) 15.1 19.0 20.8 22.1 ROIC(%) 28.6 29.2 42.3 62.0 偿债能力 资产负债率(%) 33.7 30.4 27.6 25.5 净负债比率(%) -11.3 -36.7 -56.9 -70.9 流动比率 1.8 2.2 2.6 2.9 速动比率 1.6 2.1 2.4 2.7 营运能力 总资产周转率 0.6 0.7 0.8 0.8 应收账款周转率 10.2 9.4 9.4 9.4 应付账款周转率 5.4 4.8 4.8 4.8 每股指标（元） 每股收益(最新摊薄) 0.35 0.52 0.67 0.85 每股经营现金流(最新摊薄) 0.55 0.90 1.05 1.17 每股净资产(最新摊薄) 2.32 2.72 3.23 3.87 估值比率 P/E 82.