疫情中稳定增长，门店快速扩张公司长期增长可期

医药 2022年08月31日 益丰药房(603939.SH) 疫情中稳定增长，门店快速扩张公司长期增长可期 公司报告 公司半年报点评 推荐（维持） 股价：52.22元 主要数据 行业 医药 公司网址 www.y fdyf.cn 大股东/持股 宁波梅山保税港区济康企业管理合伙企业(有限合伙)/23.35% 实际控制人 高毅 总股本(百万股) 719 流通A股(百万股) 719 流通B/H股(百万股) 总市值（亿元） 375 流通A股市值(亿元) 375 每股净资产(元) 10.90 资产负债率(%) 53.3 行情走势图 证券分析师 叶寅 投资咨询资格编号 S1060514100001 BOT335 Y EY IN757@pingan.com.cn 李颖睿 投资咨询资格编号 S1060520090002 LIY INGRUI328@pingan.com.cn 事项： 公司发布2022年中报：实现收入87.50亿元（+19.11%）；归属于上市公司股东的净利润5.76亿元（+14.20%）；扣非净利润5.59亿元（+13.31%）。 二季度单季，公司实现收入46.02亿元（+23.81%）；归属于上市公司股东的净利润3.04亿元（+15.46%）；扣非净利润2.93亿元（+12.59%）。 平安观点：  疫情中门店稳定扩张，推动公司业绩增长：报告期内，公司净增门店1391家。其中，新开门店546家，并购门店363家，新增加盟店584家，关闭门店102家，期末门店总数9200家（含加盟店1516家）。分区域看，公司以“巩固中南华东，拓展全国市场”为发展目标，2022H1中南地区净增加门店数量986家，华东地区门店净增加数量323家，华北地区门店净增加数量82。2022年1季度，公司新增门店454家，净增416家，其中，公司自建门店232家，收购门店158家，新增加盟店64家，关闭门店38家。公司业绩的增长主要来源于老店同比内生增长、新店建设和同行业并购规模的加大。  公司医保门店占比提升，患者管理能力强推动会员数量增长：截止2022年6月30日，公司 7,684 家直营连锁门店，已取得各类“医疗保险定点零售药店”资质6389家（其中含特慢病统筹医保定点门店1006家），占公司门店总数的比例为83.15%，与去年同期的82.3%相比提升了0.85个百分点。公司加强慢病与会员管理，截至报告期末公司建档会员总量超6200万，会员整体销售占比73.03%。  公司加强线上平台建设，疫情中发挥中药作用：报告期内，公司持续推进基于会员、大数据、互联网医疗、健康管理等生态化的医药新零售体系建设，积极推进线上诊疗以及线上线下相结合的健康管家和家庭医生服务。O2O多渠道多平台上线门店超过7500家，覆盖公司线下所有主要城市，并在核心城市均处于行业领先地位。在O2O和B2C双引擎的策略支撑以及疫情的推动下，报告期内公司互联网业务实现营业收入8.16亿元，同比增长81.4%，其中，O2O实现销售收入6.51亿元，同比增长115.05%；B22C实现销售收入1.66亿元，同比增长12.97%。 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元) 13,145 15,326 19,360 23,834 28,613 YOY(%) 27.9 16.6 26.3 23.1 20.1 净利润(百万元) 768 888 1,158 1,443 1,737 YOY(%) 41.3 15.6 30.4 24.6 20.4 毛利率(%) 38.0 40.3 39.8 37.9 36.4 净利率(%) 5.8 5.8 6.0 6.1 6.1 ROE(%) 14.0 11.9 13.7 15.0 15.7 EPS(摊薄/元) 1.07 1.24 1.61 2.01 2.42 P/E(倍) 48.8 42.3 32.4 26.0 21.6 P/B(倍) 7.1 5.0 4.5 3.9 3.4 证券研究报告 益丰药房·公司半年报点评 2/ 4  维持“推荐”评级：公司门店分布于中南核心地区和华东经济发达地区，具有地理优势，大力扩张之下，收入和利润多年维持高速增长。目前公司所在优势地区仍有较大扩展空间，密集布局阶段将带来更好的规模效应，盈利能力也有望得到增强，我们维持此前的盈利预测，2022-2024年公司净利润为11.58亿元、14.43亿元和17.37亿元，维持“推荐”评级。  风险提示：1）外延收购标的整合不达预期。新收购门店需要经历人员整合、商品调整等阶段，随着并购项目不断增多，并购标的经营不达预期的风险增大。2）政策风险。随着新医改的深入，行业监管更加严格，如果公司不能及时根据政策变化进行相应调整，则可能带来经营风险。3）快速扩张影响短期业绩的风险。公司快速扩张需要投入大笔资金，而新增门店短期内盈利能力比不上老门店，因此可能出现相关费用增加快于收入增长，公司利润短期受挫的情况。 益丰药房·公司半年报点评 3 / 4 资产负债表 单位：百万元 会计年度 2021A 2022E 2023E 2024E 流动资产 7,916 9,862 13,384 17,215 现金 2,921 3,645 5,634 7,814 应收票据及应收账款 1,087 1,337 1,646 1,977 其他应收款 313 359 442 530 预付账款 91 264 325 390 存货 3,041 3,457 4,389 5,396 其他流动资产 463 799 949 1,109 非流动资产 9,136 8,227 7,309 6,567 长期投资 5 7 8 9 固定资产 4,146 3,547 2,938 2,320 无形资产 389 325 261 197 其他非流动资产 4,596 4,349 4,101 4,040 资产总计 17,052 18,089 20,693 23,782 流动负债 6,745 7,424 9,404 11,544 短期借款 0 0 0 0 应付票据及应付账款 4,806 5,737 7,283 8,954 其他流动负债 1,940 1,686 2,121 2,590 非流动负债 2,442 1,712 979 295 长期借款 2,390 1,659 926 242 其他非流动负债 52 52 52 52 负债合计 9,187 9,136 10,383 11,839 少数股东权益 383 524 699 909 股本 719 719 719 719 资本公积 3,988 3,988 3,988 3,988 留存收益 2,774 3,723 4,904 6,327 归属母公司股东权益 7,481 8,430 9,611 11,034 负债和股东权益 17,052 18,089 20,693 23,782 现金流量表 单位：百万元 会计年度 2021A 2022E 2023E 2024E 经营活动现金流 1,102 1,745 3,023 3,177 净利润 991 1,298 1,618 1,947 折旧摊销 261 910 920 743 财务费用 115 87 46 5 投资损失 -34 -25 -25 -25 营运资金变动 -308 -543 446 490 其他经营现金流 79 17 17 17 投资活动现金流 -567 6 6 6 资本支出 829 0 -0 0 长期投资 -409 0 0 0 其他投资现金流 -987 6 6 6 筹资活动现金流 -2,185 -1,026 -1,040 -1,003 短期借款 -380 0 0 0 长期借款 413 -730 -733 -684 其他筹资现金流 -2,218 -296 -307 -319 现金净增加额 -1,649 725 1,988 2,180 资料来源：同花顺iFinD，平安证券研究所 利润表 单位：百万元 会计年度 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入 15,326 19,360 23,834 28,613 营业成本 9,143 11,661 14,801 18,198 税金及附加 55 85 104 125 营业费用 4,060 4,976 5,696 6,438 管理费用 657 821 1,010 1,213 研发费用 16 14 17 21 财务费用 115 87 46 5 资产减值损失 -41 -43 -53 -63 信用减值损失 -4 -8 -9 -11 其他收益 62 52 52 52 公允价值变动收益 0 0 0 0 投资净收益 34 25 25 25 资产处置收益 7 2 2 2 营业利润 1,339 1,747 2,176 2,619 营业外收入 10 8 8 8 营业外支出 11 11 11 11 利润总额 1,338 1,744 2,173 2,616 所得税 347 446 556 669 净利润 991 1,298 1,618 1,947 少数股东损益 103 140 175 211 归属母公司净利润 888 1,158 1,443 1,737 EBITDA 1,714 2,741 3,139 3,364 EPS（元） 1.24 1.61 2.01 2.42 主要财务比率 会计年度 2021A 2022E 2023E 2024E 成长能力 营业收入(%) 16.6 26.3 23.1 20.1 营业利润(%) 14.4 30.5 24.6 20.3 归属于母公司净利润(%) 15.6 30.4 24.6 20.4 获利能力 毛利率(%) 40.3 39.8 37.9 36.4 净利率(%) 5.8 6.0 6.1 6.1 ROE(%) 11.9 13.7 15.0 15.7 ROIC(%) 20.0 15.7 18.9 24.9 偿债能力 资产负债率(%) 53.9 50.5 50.2 49.8 净负债比率(%) -6.8 -22.2 -45.7 -63.4 流动比率 1.2 1.3 1.4 1.5 速动比率 0.7 0.7 0.8 0.9 营运能力 总资产周转率 0.9 1.1 1.2 1.2 应收账款周转率 14.1 14.5 14.5 14.5 应付账款周转率 7.2 7.5 7.5 7.5 每股指标（元） 每股收益(最新摊薄) 1.24 1.61 2.01 2.42 每股经营现金流(最新摊薄) 1.53 2.43 4.21 4.42 每股净资产(最新摊薄) 10.41 11.73 13.38 15.35 估值比率 P/E 42.3 32.4 26.0 21.6 P/B 5.0 4.5 3.9 3.4 EV/EBITDA 23.8 13.8 11.4 10.0 平安证券研究所投资评级： 股票投资评级: 强烈推荐（预计6个月内，股价表现强于市场表现20%以上） 推 荐（预计6个月内，股价表现强于市场表现10%至20%之间） 中 性（预计6个月内，股价表现相对市场表现在±10%之间） 回 避（预计6个月内，股价表现弱于市场表现10%以上） 行业投资评级: 强于大市（预计6个月内，行业指数表现强于市场表现5%以上） 中 性（预计6个月内，行业指数表现相对市场表现在