元销量快速提升，多元业务协同发展

公司 2022 年实现净利润 11.21 亿元，同比+94%；2023Q1 实现净利润 1.16亿元，同比-46%。公司 2022 年实现营收 287.51 亿元，同比+81%；实现归母净利润 11.21 亿元，同比+94%。公司 2023Q1 实现营收 35.86 亿元，同比-41%，环比-47%；实现归母净利润 1.16 亿元，同比-46%，环比-56%。 公司正极销量持续提升，三元正极占比显著增长。2022 年公司正极营收279.98 亿元，同比+80%；正极总销量为 7.96 万吨，同比+10%；其中三元正极销量 4.64 万吨，同比+71%、钴酸锂销量 3.32 万吨，同比-26%。我们估计2022Q4 公司正极销量为 1.7 万吨，环比-24%；2023Q1 公司正极销量近 1 万吨，环比下滑超 40%。展望 2023 年，伴随新能源车与消费电子终端需求的稳步回暖，公司正极出货量有望达到 10 万吨左右，同比增长近 30%。 公司 2022 年正极盈利能力同比提升明显。公司 2022 年正极吨净利约为 1.37万元，同比+0.6 万元，主要受到高电压 6 系材料销售占比提升等因素影响。 2022Q4 公司正极吨净利约为 1.35 万元，环比-0.1 万元左右；单吨扣非净利润为 1.03 万元，环比下降近 0.4 万元。2023Q1 我们估算正极吨净利约为 1.05万元，环比-0.3 万元；单吨扣非净利润约为 0.9 万元，环比-0.1 万元。 公司新产品布局加速推进，拓宽业务布局。三元正极方面，公司高电压 Ni7系材料成功运用于 4.45V 动力电池，Ni9 系材料进入到海外车厂体系认证。 补锂剂方面，公司与客户协同开发多款产品，性能处于行业领先。磷酸盐系材料方面，公司开发出具有高能量密度、高功率、优质低温性能的磷酸铁锂，并且完成高压高能量密度磷酸锰铁锂研发，获得核心客户高度认可。 公司氢能业务发展迅速，有望贡献可观收益。公司 2022 年 12 月完成厦门钨业贮氢合金材料业务资产收购交易，将其纳入合并财务报表范围。公司 2022年氢能业务营收 5.98 亿元，毛利率为 11.91%。公司新开发的第三代车载贮氢合金材料已完成量试导入，实现批量生产；AB2 系列储氢材料技术储氢质量密度高、循环稳定性好，终端产品进入分布式储氢、氢能助力车等领域。 风险提示：电动车销量不及预期；投产进度不及预期；原材料价格大幅波动。 投资建议：下调盈利预测，维持“买入”评级。基于新能源车销量增速放缓及正极加工费同比下行的变化，我们下调盈利预测，我们预计 2023-2025 年归母净利润为 13.68/18.16/22.21 亿元（原预测 2023-2024 年净利润为18.10/22.97 亿元），同比+22/33/22%，EPS 分别为 4.55/6.04/7.39 元，当前 PE 为 14/10/8 倍，维持“买入”评级。 盈利预测和财务指标 公司 2022 年实现营收 287.51 亿元，同比+81%，其中 Q4 实现营收 67.22 亿元，同比+28%，环比-13%。公司 2022 年实现归母净利润 11.21 亿元，同比+94%，其中Q4 实现归母净利润 2.62 亿元，同比+68%，环比-20%。公司 2022 年毛利率为 8.60%，同比-0.95pct；2022Q4 毛利率为 8.20%，同比-1.34pct，环比-0.47pct。 公司 2023Q1 实现营收 35.86 亿元，同比-41%，环比-47%；实现归母净利润 1.16亿元，同比-46%，环比-56%。公司 2023Q1 毛利率为 7.36%，同比-1.20pct，环比-0.84pct。 图 1：公司营业收入及增速（单位：亿元、%） 图2：公司单季度营业收入及增速（单位：亿元、%） 图 3：公司归母净利润及增速（单位：亿元、%） 图4：公司单季度归母净利润及增速（单位：亿元、%） 公司 2022 年期间费用率小幅下降。 公司 2022 年期间费用率为 3.72%，同比-1.03pct ； 销售 / 管理 / 研发 / 财务费率分别为 0.09% （ -0.10pct ） 、 0.54%（-0.29pct）、2.63%（-0.28pct）、0.46%（-0.32pct）。公司 2023Q1 期间费用率为 5.85%，同比+1.17pct；销售/管理/研发/财务费率分别为 0.16%（+0.05pct）、1.24%（+0.62pct）、3.11%（-0.13pct）、1.34%（+0.64pct）。 公司 2022 年底公司三元材料/钴酸锂库存为 0.23/0.14 万吨，存货为 33.52 亿元。 2023Q1 末，公司存货降至 27.71 亿元。 公司 2022 年计提资产减值损失 1.50 亿元，计提信用减值损失 1.02 亿元。公司2023Q1 计提资产减值损失 0.55 亿元，冲回信用减值损失 1.01 亿元。 图 5：公司毛利率、净利率变化情况 图6：公司费用率变化情况 公司正极销量持续提升，三元正极占比显著增长。2022 年公司正极营收 279.98亿元，同比+80%；正极总销量为 7.96 万吨，同比+10%；其中三元正极销量 4.64万吨，同比+71%、钴酸锂销量 3.32 万吨，同比-26%。我们估计 2022Q4 公司正极销量为 1.7 万吨，环比-24%；2023Q1 公司正极销量近 1 万吨，环比下滑超 40%。 公司与行业内知名客户密切合作，伴随客户规模增长实现销量提升。3C 锂电池领域，公司与 ATL、三星 SDI、村田、珠海冠宇等客户密切合作；动力电池领域，公司与中创新航、松下、比亚迪、欣旺达、宁德时代建立稳定合作关系。 展望 2023 年，伴随新能源车与消费电子终端需求的稳步回暖，公司正极出货量有望达到 10 万吨左右，同比增长近 30%。 图 7：公司正极材料营收及毛利率（亿元、%） 图8：公司三元正极及钴酸锂销量（万吨） 公司 2022 年盈利能力同比提升明显。公司 2022 年正极吨净利约为 1.37 万元，同比+0.6 万元，主要受到高电压 6 系材料销售占比提升等因素影响。2022Q4 公司正极吨净利约为 1.35 万元，环比-0.1 万元左右；单吨扣非净利润为 1.03 万元，环比下降近 0.4 万元。2023Q1 我们估算正极吨净利约为 1.05 万元，环比-0.3 万元； 单吨扣非净利润约为 0.9 万元，环比-0.1 万元。公司 2023Q1 产能利用率环比进一步下行，造成盈利能力短期承压。 公司新产品布局加速推进，形成全方位供应体系。 1） 三元正极：高电压 Ni7 系材料成功运用于 4.45V 动力电池，该产品能量密度与 Ni9 系持平，循环稳定性及存储性能接近 Ni6 系水平；Ni8 系材料开发实现技术突破，安全性能初步满足客户需求；Ni9 系材料通过多家电池客户测试，进入到海外车厂体系认证，已实现小批量生产。 2） 钴酸锂：逐步解决了 4.5V 以上钴酸锂高温循环恶化的问题。 3） 补锂剂：公司与客户协同开发了多款正极补锂材料，性能处于国内领先水平。 4） 钠电正极：公司开发的高容量钠电正极材料稳定性良好，同时开展低成本、长循环优势的钠电正极材料开发。 5） 磷酸盐系材料：磷酸铁锂方面，公司以液相法技术为核心并结合固相法，开发的产品具有高能量密度、高功率、优秀低温性能等。磷酸锰铁锂方面，公司开发出具有高电压和超高能量密度的产品，获得核心客户高度认可，并得到下游车厂加速推广和应用。 公司加快产业链协同，携手上游供应商保障原料供应。2022 年，公司与中色国贸合资设立中色正元，投资建设 6 万吨正极前驱体项目（2 万吨四氧化三钴+4 万吨三元前驱体）。同时公司还与与盛屯矿业、沧盛投资合资设立福泉厦钨（厦钨新能持股 65%），投资建设年产 4 万吨三元前驱体项目。公司不断拓展行业生态圈，通过与产业链上游企业进行合资建厂方式稳定公司原材料的供应保障。 公司氢能业务加速布局，有望贡献可观收益。公司 2022 年 12 月完成厦门钨业贮氢合金材料业务资产收购交易，将其纳入合并财务报表范围。公司 2022 年氢能业务营收 5.98 亿元，毛利率为 11.91%。公司新开发的第三代车载贮氢合金材料，成功运用于国际知名车企混合动力新车型。目前第三代车载贮氢合金材料已完成量试导入，实现批量生产；AB2 系列储氢材料技术储氢质量密度高、循环稳定性好，终端产品已进入如分布式储氢、氢能助力车、氢能叉车等固态储氢应用领域。 投资建议：下调盈利预测，维持“买入”评级 基于新能源车销量增速放缓及正极加工费同比下行的变化，我们下调盈利预测，我们预计 2023-2025 年归母净利润为 13.68/18.16/22.21 亿元（原预测 2023-2024年净利润为 18.10/22.97 亿元），同比+22/33/22%，EPS 分别为 4.55/6.04/7.39元，当前 PE 为 14/10/8 倍，维持“买入”评级。 表 1：可比公司估值表（2023 年 4 月 25 日） 财务预测与估值 资产负债表（百万元） 利润表（百万元） 现金流量表（百万元） 免责声明