国产以太网物理层芯片龙头，万物互联勾勒成长新曲线

请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 [Table_Main] 证券研究报告 | 公司首次覆盖 裕太微(688515.SH) 2023年04月22日 买入（首次） 所属行业：电子 当前价格(元)：169.65 证券分析师 陈海进 资格编号：S0120521120001 邮箱：chenhj3＠tebon.com.cn 陈蓉芳 资格编号：S0120522060001 邮箱：chenrf＠tebon.com.cn 研究助理 市场表现 沪深300对比 1M 2M 3M 绝对涨幅(%) -13.88 -21.60 84.40 相对涨幅(%) -15.14 -18.90 87.96 资料来源：德邦研究所，聚源数据 相关研究 裕太微（688515.SH）：国产以太网物理层芯片龙头，万物互联勾勒成长新曲线 投资要点 国产以太网物理层芯片领军者，五年打磨成就行业领先。裕太微电子成立于2017年，专注于高速有线通信芯片的研发、设计和销售，主营产品为以太网物理层芯片，是中国大陆极少数拥有自主知识产权并实现多速率、多端口以太网物理层芯片大规模销售的供应商。根据公司公告，公司2021、2022年营业收入分别为2.54亿元与4.03亿元，同比增长1681.93%与58.61%。我们预计随着以太网物理层芯片下游应用场景的不断扩展以及公司自身产品不断迭代，公司业绩将迎来飞速发展。 数据爆发式增长带动万物互联需求，勾勒以太网物理层芯片成长新曲线。以太网物理层芯片（PHY）是数据通讯中有线传输的重要基础芯片之一，位于OSI网络模型的最底层，能够实现模拟信号与数字信号的转换，具有复杂的数模混合特性。根据IDC的统计，全球每年产生的数据将从2018年的33ZB增长到2025年的175ZB，海量数据将带动万物互联需求快速增长。以太网物理层芯片作为以太网传输的基础芯片之一，能够广泛应用于信息通讯、汽车电子、消费电子、工业控制等众多市场领域，随着数据量的爆发式增长，市场规模拥有持续上涨的动能。根据中国汽车技术研究中心有限公司的预测数据，2025年全球以太网物理层芯片市场规模有望突破300亿元。 车载以太网蓬勃兴起，ADAS驱动未来成长空间。随着汽车智能化和电动化浪潮的兴起，以及ADAS和车联网的发展，车内通信架构逐渐向以太网升级。相较于传统的车载网络和传统的以太网芯片，车载以太网均具备性能和成本等诸多优势，也可以很好地满足汽车高可靠性、低电磁辐射、低功耗、带宽分配、低延迟、轻量化等方面的要求。未来随着以太网通信向ADAS等车载系统中逐步渗透，单车以太网端口数将快速提升，车载PHY芯片需求迫切，亟待发展。根据Mouser数据，包含了PHY芯片和交换芯片的国内车载以太网芯片的市场规模预计将于2025年达到293亿元。 公司产品性能比肩国外巨头，逐步向交换/网关芯片开拓。国外公司几乎垄断全球以太网物理层芯片市场，2020年全球以及中国大陆以太网物理层芯片市场CR5分别达到91%与87%。公司凭借多年技术积累，已形成高性能 SerDes 技术、高性能 ADC/DAC 设计技术、低抖动锁相环技术等10项应用于以太网物理层芯片的核心技术，成功进入知名厂商供应链。公司产品性能比肩国外巨头，多数产品优于国际竞争对手或与其相当，同时基于自主产品的物理层IP研发交换、网卡芯片产品，具备适配性、兼容性、可靠性等方面优势，未来有望受益于通信技术发展与企业信息化深入，在新的领域迎来快速放量。 投资建议：我们预计公司2022-2024年营业收入为4.03/7.18/9.91亿元，对应当前PS倍数为25.26/14.18/10.27。考虑到公司是中国境内极少数实现千兆高端以太网物理层芯片大规模销售的企业，兼具稀缺性与成长性，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示：宏观经济复苏未达预期风险；市场竞争风险；产品开发风险 -34%-26%-17%-9%0%9%17%2022-042022-082022-12裕太微沪深300 公司首次覆盖 裕太微（688515.SH） 2 / 27 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 [Table_Base] 股票数据 总股本(百万股)： 80.00 流通A股(百万股)： 18.22 52周内股价区间(元)： 169.65-237.60 总市值(百万元)： 13,572.00 总资产(百万元)： 541.56 每股净资产(元)： 4.91 资料来源：公司公告 [Table_Finance] 主要财务数据及预测 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元) 13 254 403 718 991 (+/-)YOY(%) 876.5% 1861.9% 58.6% 78.1% 38.0% 净利润(百万元) -40 -0 -0 34 100 (+/-)YOY(%) -46.9% 98.9% 24.9% 9816.1% 196.2% 全面摊薄EPS(元) -0.50 -0.01 -0.00 0.42 1.25 毛利率(%) 25.4% 34.1% 43.6% 41.0% 42.5% 净资产收益率(%) -74.3% -0.2% -0.1% 10.9% 24.3% 资料来源：公司年报（2020-2021），德邦研究所 备注：净利润为归属母公司所有者的净利润 公司首次覆盖 裕太微（688515.SH） 3 / 27 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 内容目录 1. 裕太微：国产以太网物理层芯片领军者 .......................................................................... 6 1.1. 公司发展历程：五年打磨成就行业领先 ............................................................... 6 1.2. 实控人具有高通背景，核心技术人员经验丰富 ..................................................... 7 1.3. 公司业绩持续增长，费率趋于稳定 ....................................................................... 8 1.4. 募投项目脉络清晰，公司综合实力有望提升 ...................................................... 10 2. 以太网物理层芯片：万物互联勾勒成长新曲线 ............................................................. 10 3. 车载以太网蓬勃兴起，ADAS驱动未来成长空间 ......................................................... 14 3.1. 车载以太网成为下一代汽车网络的关键技术 ...................................................... 14 3.2. 高成长性赛道，国产车载PHY芯片自给率低 .................................................... 17 4. 基于自主研发核心技术，助力公司产品做大做强 ......................................................... 19 4.1. 产品性能优异，有望打破外国垄断 ..................................................................... 19 4.2. 基于自主物理层IP，拓展交换/网关芯片等产品 ................................................. 21 5. 盈利预测与投资建议 ..................................................................................................... 23 5.1. 盈利预测............................................................................................................. 23 5.2. 投资建议............................................................................................................. 25 6. 风险提示 ....................................................................................................................... 25 公司首次覆盖 裕太微（688515.SH） 4 / 27 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 图表目录 图1 ：公司业务发展与重大事宜一览 .................................................................................. 6 图2 ：公司产品出货占比 .................................................................................................. 6 图3 ：公司经销与直销占比 ................................................................................................. 6 图4 ：公司股权架构图（截止至2023/4/14） ..................................................................... 7 图5 ：公司营业收入情况 .................................................................................................. 8 图6 ：公司归母净利润情况 ..............................................................