内容精品率持续提升，关注头部内容带动广告业务修复

本报告版权属于安信证券股份有限公司，各项声明请参见报告尾页。 1 2023年04月22日 芒果超媒(300413.SZ) 公司快报 内容精品率持续提升，关注头部内容带动广告业务修复 证券研究报告 互联网影视音频 投资评级 买入-A 维持评级 6个月目标价 42.40元 股价 (2023-04-21) 32.64元 交易数据 总市值(百万元) 61,060.33 流通市值(百万元) 33,348.29 总股本(百万股) 1,870.72 流通股本(百万股) 1,021.70 12个月价格区间 20.84/41.8元 股价表现 资料来源：Wind资讯 升幅% 1M 3M 12M 相对收益 -13.0 5.3 12.6 绝对收益 -11.8 1.7 13.5 焦娟 分析师 SAC执业证书编号：S1450516120001 jiaojuan@essence.com.cn 冯静静 分析师 SAC执业证书编号：S1450522030003 fengjj@essence.com.cn 相关报告 芒果超媒：会员与运营商业务保持增长，广告业务承压 2022-10-25 公司公告2022年年报及2023年一季报： 1）2022年，公司实现营业收入137.04亿元，同比减少10.76%；归母净利润18.25亿元，同比减少13.68%；扣非后归母净利润15.87亿元，同比减少22.94%。公司拟每 10 股派发现金股利 1.3 元（含税）； 2）2023年第一季度，公司实现营业收入30.56亿元，同比减少2.16%；归母净利润5.45亿元，同比增长7.39%；扣非后归母净利润5.20 亿元，同比增长9.55%。 点评： 22年业绩承压，23Q1净利恢复增长。 1）分季度看，22Q1-23Q1实现归母净利润5.07/6.83/4.88/1.47/5.45亿元，分别同比增长-34.39%/0.82%/-7.80%/9.35%/7.39%。2022年公司业绩下滑主要系宏观经济、疫情等因素影响；2023年第一季度，公司实现净利润同比增长7.39%，2023Q1开始内容制作与上线节奏常态化，预计将带动核心主业稳步复苏。2）费用与利润率方面，2022年综合毛利率33.8%，同比下降1.7pct；销售/管理/研发/财务费用率分别为15.9%/4.6%/1.7%/-1.0%，基本持平。2023Q1毛利率为33.0%，同比下降2.5pct；但费用管控良好，销售/管理费用率分别为11.8%/3.9%，同比下降2.3pct/0.8pct。 22年广告业务下滑，会员数再创新高。2022年分业务看： 1）广告业务收入39.94 亿，同比下降 26.77%，降幅相较上半年有所收窄，在广告行业低景气度的背景下，公司充分发挥积极性，拓宽营销渠道进行增收，上线裸眼3D秀等广告新形式； 2）会员业务收入39.15亿，同比增长 6.15%，2022 年末有效会员数达 5916万（去年为5040万），同比增长17.38%，增长源于2022年公司在剧集领域持续发力，内容质量提升，同时加大活动营销、渠道拓展力度； 3）运营商业务收入 25.09 亿，同比增长 18.36%，依托与中国移动的战略合作，公司持续深化大屏业务全国布局，保持稳健增长； 4）小芒电商GMV同比实现7倍增长，DAU 峰值达206万，报告期内小芒电商完成首轮融资，加快构建“内容+视频+电商”的商业闭环，坚持“新潮国货内容电商平台”定位。 23年内容/IP储备丰富，质量进一步提升，后续关注头部内容招商情况及AIGC的落地应用。 -26%-16%-6%4%14%24%34%44%2022-042022-082022-122023-04芒果超媒沪深300 本报告版权属于安信证券股份有限公司，各项声明请参见报告尾页。 2 公司快报/芒果超媒 截至2022年末，芒果TV拥有24个综艺制作团队、25个影视制作团队、34个新芒计划战略工作室。2022年全年，芒果TV上线 77 档各类综艺节目（去年为超40档），上线重点影视剧、“大芒计划”微短剧等各类影视剧163部（去年为170部）。展望2023年， 除了《声生不息·宝岛季》《乘风破浪》《披荆斩棘》，以及大侦探、密逃等王牌综艺之外，还新增《青年π计划（原名全民歌手2023）》《全员加速中》等S级项目，近几年S级项目占比持续提升，且保持40%以上创新节目孵化，公司构建了以非常头部内容+垂直精品内容的策略。剧集方面，近几年芒果TV在剧集领域探索的成效显著，一是剧集的良品率精品率在提升，二是自制剧的比例提升，三是会员的收费逻辑进一步跑通。另外，公司积极寻求技术赋能内容生产，在2023年将以 AIGC和虚实结合互动为产品技术创新的主攻方向，重点打造AIGC新型内容生产基础设施，并结合重点 IP 在虚拟人、虚拟互动、虚拟空间等领域的内容生产需求，打造虚拟互动空间。（公司公告） 投资建议：芒果内容基本盘稳固，综艺内容S级数量占比持续提升，剧集内容精品率提升，后续优质IP储备丰富，随着2023年消费复苏及内容政策回暖，公司业绩有望重回增长轨道，看好公司长期发展空间。考虑广告主投放需求复苏的滞后性，我们调整 盈 利 预 期 ，我 们 预 计 公 司2023-2025年净 利 润 分 别 为22.6/25.8/29.3亿元，对应EPS为1.21/1.38/1.57元，对应PE为27/24/21X，给予2023年35X估值，对应目标价约42.4元，维持“买入-A”评级。 风险提示：行业政策监管趋严，内容播出表现低于预期，平台用户规模增速低于预期，电商等新业务拓展低于预期。 [Table_Finance1] (百万元) 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 主营收入 15,355.9 13,704.3 15,362.6 16,959.9 18,500.5 净利润 2,114.1 1,824.9 2,263.1 2,582.0 2,933.6 每股收益(元) 1.13 0.98 1.21 1.38 1.57 每股净资产(元) 9.07 10.08 11.19 12.48 13.98 盈利和估值 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 市盈率(倍) 28.9 33.5 27.0 23.6 20.8 市净率(倍) 3.6 3.2 2.9 2.6 2.3 净利润率 13.8% 13.3% 14.7% 15.2% 15.9% 净资产收益率 12.5% 9.7% 10.8% 11.1% 11.2% 股息收益率 0.4% 0.0% 0.3% 0.3% 0.2% ROIC 38.8% 25.0% 27.3% 158.0% -420.5% 数据来源：Wind资讯，安信证券研究中心预测 公司快报/芒果超媒 本报告版权属于安信证券股份有限公司，各项声明请参见报告尾页。 3 [Table_Finance2] 财务报表预测和估值数据汇总 利润表 财务指标 （百万元） 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入 15,355.9 13,704.3 15,362.6 16,959.9 18,500.5 成长性 减:营业成本 9,905.5 9,067.0 10,139.3 11,159.6 12,117.8 营业收入增长率 9.6% -10.8% 12.1% 10.4% 9.1% 营业税费 26.9 90.4 50.8 65.9 85.0 营业利润增长率 6.5% -19.2% 29.9% 13.7% 13.1% 销售费用 2,469.3 2,179.9 2,414.0 2,679.7 2,905.8 净利润增长率 6.7% -13.7% 24.0% 14.1% 13.6% 管理费用 695.9 623.9 695.3 786.4 853.2 EBITDA增长率 9.9% -2.7% 6.0% -42.9% -40.5% 研发费用 272.0 234.7 245.8 287.4 308.8 EBIT增长率 10.5% -19.1% 15.5% 8.7% 12.3% 财务费用 -101.2 -131.5 -287.6 -424.5 -496.8 NOPLAT增长率 6.4% -21.7% 22.4% 8.4% 11.9% 资产减值损失 -68.1 -49.7 -51.5 -56.5 -52.6 投资资本增长率 21.4% 12.3% -81.3% -142.1% -118.4% 加:公允价值变动收益 - - - - - 净资产增长率 60.0% 10.6% 11.0% 11.4% 11.8% 投资和汇兑收益 37.2 133.0 83.7 84.6 100.4 营业利润 2,135.9 1,725.1 2,240.2 2,546.4 2,879.6 利润率 加:营业外净收支 -21.4 41.2 - 6.6 16.0 毛利率 35.5% 33.8% 34.0% 34.2% 34.5% 利润总额 2,114.5 1,766.3 2,240.2 2,553.0 2,895.5 营业利润率 13.9% 12.6% 14.6% 15.0% 15.6% 减:所得税 - 0.1 2.8 8.8 19.1 净利润率 13.8% 13.3% 14.7% 15.2% 15.9% 净利润 2,114.1 1,824.9 2,263.1 2,582.0 2,933.6 EBITDA/营业收入 45.1% 49.2% 46.5% 24.1% 13.1% EBIT/营业收入 13.6% 12.3% 12.7% 12.5% 12.9% 资产负债表 运营效率 （百万元） 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 固定资产周转天数 4 5 3 2 1 货币资金 6,974.5 9,686.7 16,581.8 20,853.1 22,959.6 流动营业资本周转天数 -15 -2 -5 -11 -2 交易性金融资产 3,410.0 2,695.0 2,695.0 2,695.0 2,695.0 流动资产周转天数 373 530 582 658 685 应收帐款 3,154.3 3,289.8 3,395.8 3,998.7 4,273.5 应收帐款周转天数 72 85 78 78 80 应收票据 673.7 1,424.5 521.8 975.9 931.9 存货周转天数 39 43 43 42 42 预付帐款 1,834.4 1,650.2 1,676.6 2,187.5 2,088.8 总资产周转天数 532 725 698 686 691 存货 1,689.5 1,600.1 2,078.7 1,878.6 2,484.9 投资资本周转天数 136 178 100 8 -4 其他流动资产 1,164.4 1,088.3 1,251.6 1,168.1 1,169.3 可供出售金融资产 - - - - - 投资回报率 持有至到期投资 - - - - - ROE 12.5% 9.7% 10.8% 11.1% 11.2% 长期股权投资 23.9 4.1 4.1 4.1 4.1 ROA 8.1% 6.1% 7.3% 7.