延续高分红，存货下降

长-4%/10%。线上渠道中，天猫/京东/唯品会分别占比30%/35%/14%。22年直营/加盟店面分别为7.2/20.9万平，推算直营/加盟店坪效分别为10083/3962元，同比增长-5%/5%。23Q1年直营/加盟/电商/团购/其他收入分别为1.49/1.34/2.78/0.39/0.19亿元、同比增长-15%/-5%/-5%/0%/-10%。2）分地域来看，大本营华南地区收入下降2.48%、增速较去年下滑10PCT；华东/华中/西南/华北/西北地区同比下滑0%/6%/-2%/16%/14%，增速较2021年下降16/33/32/27/30PCT、华北地区降幅最大，华东、西南地区收入保持小幅增长。3）22年销量/价格分别同比下降4.9%/-1.8% 管理费用率下降主要由于一次性费用影响，公允价值损失8000万。（1）2022年毛利率同比上升0.96pct至53.1%，主要由于直营和加盟毛利率提升，直营/电商/加盟毛利率分别为66.53%/46.3%%/52.7%，同比提高1.25/0.12/2.62PCT，我们分析主要来自线上提价。净利率增幅低于毛利率主要由于销售及研发费用率提升、公允价值变动净收益下降，22年归母净利率同比增加0.16pct至17.33%，销售/管理/研发/财务费用率为25.62%/4.03%/3.57%/-0.26%，分别同比提升2.5/-0.8/1.2/-0.6pct，管理费用率下降主要由于去年支付第三方费用；22年公允价值变动净收益-0.8亿元，同比下降95%。（2）22年其子公司深圳市富安娜家居用品公司/深圳富安娜电子商务公司净利分别为1.18/0.62亿元,净利率分别为8.9%/5.3%,同比下降6.6/17.4PCT。（3）2023Q1毛利率同比上升1.15pct至54.35%；销售/管理/研发/财务费用率同比下降0/0.3/0.2/0.3至25.65%/4.19%/3.23%/-0.48%。公允价值损失为0.6亿元、同比下降91%。 存货下降，应收账款增长。22年末存货为7.6亿元，同比减少6.5%，存货周转天数195.9天、同比减少10.3天。应收账款为2.56亿元、同比增长30.3%，应收账款周转天数为67.5天、同比减少7天。Q1存货周转天数为235.6天，同比增加4天，应收账款周转天数为33.5天，同比增加8天。 投资建议 我们分析，（1）公司在2021、2022年均存在一次性费用、公允价值损失等影响，23年利润端弹性更大； （2）公司店效表现好于同业，未来在电商方面增长空间更大。考虑22年业绩疫情扰动，下调23/24年收入预测36.68/40.99亿元至34.72/38.47亿元，新增25年收入预测41.64亿元，下调23/24年归母净利预测6.58/7.69亿元至6.46/7.46亿元，新增25年归母净利预测8.56亿元，对应调整EPS0.79/0.93元至0.78/0.90元，新增25年EPS为1.03元，2023年4月21日收盘价8.23元对应23/24/25年PE分别为11/9/8X，维持“买入”评级。 风险提示 疫情不确定性风险；原材料价格波动风险；经营业绩受波动；系统性风险。 分析师：唐爽爽 邮箱：tangss@hx168.com.cn SAC NO：S1120519090002联系电话：