请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 [Table_Title] 供给持续驱动 旺季重回高增 [Table_Title2] 摩托车行业系列点评之二十一 [Table_Summary] 事件概述: 据中国摩托车商会数据，2023年3月国内250cc+中大排量摩托车销售5.18万辆，同比+40.9%，环比+59.7%。2023年1-3月累计销售10.86万辆，同比+21.3%。 分析与判断: ► 行业：旺季重回高增 预计23年行业30-40%增速 3月同比40+%，旺季重回高增。据中国摩托车商会数据，2023年3月国内250cc+中大排量摩托车销售5.18万辆，同比+40.9%，环比+59.7%，天气转暖、旺季来临催化下重回高增。3月终端库存环比下滑15.1%至2.20万辆，对应当月库存/销量比0.43，同步体现需求向好。2023年1-3月累计销售10.86万辆，同比+21.3%，行业累计增速有所放缓，主要源于二三线品牌拖累，若分拆五大核心品牌（春风、钱江、隆鑫、五本、新本）及其他，1-3月累计增速分别+28.6%和+10.0%。 商会进一步拆分250cc+销量，我们预计2023年中大排行业增速30-40%。2023年1月起，摩托车商会对250cc+销量进一步拆分为250-400(含)cc、400-500(含)cc、500-800(含)cc以及800cc以上四大排量，明晰入门、中、大、超大排产品定位。在1-3月250cc+合计10.86万辆销售中，上述四排量段销量分别7.66、1.73、1.44、0.03万辆，入门级排量段仍为销售主力。后续考虑摩托车文化的进一步形成、新兴消费群体升级置换需求释放以及禁限摩政策的边际改善，我们预计2023年行业增速30-40%，持续推荐中大排摩托车赛道。 ► 春风：两轮产品大年开启 四轮扰动缓解利润兑现 两轮摩托车：据中国摩托车商会数据，3月春风250cc+销售0.67万辆，同比+21.0%，环比+20.0%，1-3月累计市占率水平15.3%，且在400-500(含)cc、500-800(含)cc以及800cc以上三个排量均处销量前列，体现强品牌力以及2022年下半年以来的产品结构升级，1-3月累计销售1.66万辆，同比+21.3%。若考虑250cc，3月春风250cc(含)及以上销量1.23万辆，同比+8.3%，环比+51.9%，1-3月累计销售2.64万辆，同比+12.9%，出口端贡献主要增长。 展望后续，预计内销、出口将为两轮提供双重增长驱动： 1）内销：仿赛新车450SR对标川崎Ninja400，2022年6月开启交付（据商会数据，1-3月内外销合计出货分别0.11、 评级及分析师信息 [Table_IndustryRank] 行业评级： 推荐 [Table_Pic] 行业走势图 [Table_Author] 分析师：崔琰 邮箱：cuiyan@hx168.com.cn SAC NO：S1120519080006 -17%-8%1%11%20%29%2022/032022/062022/092022/122023/03汽车沪深300证券研究报告|行业点评报告 [Table_Date] 2023年04月19日 证券研究报告|行业点评报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 2 19626187/21/20190228 16:59 0.37、0.37万辆）；同时据春风2022年秋季战略发布会，2023年公司将迎产品大年，包含6款燃油两轮（800NK、XO狒狒已于春季发布会发布并开启交付，预计4月销量端有明显体现）、4款电动两轮产品，对于销量的拉动作用值得期待； 2）出口：2021年、2022年、2023年1-3月250cc(含)及以上出口分别2.33、4.35、1.69万辆，同比分别+227%、+87%、+30%，2023全年我们预计50%增长。 四轮沙滩车：据中国摩托车商会数据，3月春风四轮出口1.71万辆，同比+10.3%，环比+45.6%，1-3月累计出口3.96万辆，同比+4.5%，体现海外四轮需求仍然稳健。利润层面，客观扰动改善促进下，2022年、23Q1公司盈利能力明显向好。我们预计2023年将全年受益产品结构升级（U/Z占比提升）、海运费下降及海外建厂带来的关税节约，全年公司整体展望30%毛利率、7.7%净利率水平，建议重点关注。 ► 钱江：产品定义能力提升明显 表现优于行业 产品定义能力提升明显，销量表现优于行业。据中国摩托车商会数据，3月钱江250cc+销售1.56万辆，同比+59.2%，环比+123.6%，1-3月累计销售2.91万辆，同比+55.1%，表现继续优于行业，我们预计主要源于新车闪350、赛450出货及2022年同期相对低基数促进，出口相对有所拖累，1-3月250cc+累计出口0.54万辆，同比-41.9%。2022年公司产品定义能力提升明显，闪300S及赛600较好契合消费者车型偏好变化及仿赛排量升级趋势，同级别核心竞品车型较少，需求延续确定性强。展望2023年，赛450、闪350、鸿150等均存一定爆款潜质，有望进一步抬升销量。 治理结构改善，渠道、研发、合作全面升级。1）管理：从国企到民企，2022年5月发布实控人增持+股权激励计划，其中增持2022年11月获批、2023年1月发行完成，股权激励（草案）覆盖全部5名核心高管；2）渠道：深化实施Benelli及QJiang渠道直营模式改革；3）研发：2021年11月底钱江摩托上海公司正式开业，设立新能源研发、工业设计、国际外贸三大中心；4）合作：2021年底同哈雷合资公司完成注册登记，2023年3月首款量产车型X350正式上市。 ► 其他：隆鑫通用紧随 本田份额相对稳定 隆鑫通用：据中国摩托车商会数据，3月隆鑫250cc+销售0.54万辆，同比+31.0%，环比+14.1%，1-3月累计销售1.34万辆，同比+10.3%。无极品牌2023年多款新车推出，SR4 MAX（350cc大踏板）、RR525（仿赛）等车型丰富产品矩阵，均具一定爆款潜质；电动品牌茵未旗下首款车型Real 5T（高端电动踏板）亦于2022年底首批量产下线。 五本&新本：据中国摩托车商会数据，五本3月250cc+销售0.28万辆，同比+13.9%，环比+72.4%，1-3月累计销售0.51万辆，同比+1.5%；新本3月250cc+销售0.33万辆，同比+89.4%，环比+109.2%，1-3月累计销售0.56万辆，同比+20.4%。自2021年5月稳定出货以来，本田份额基本维持10-15%区间。对于本田 证券研究报告|行业点评报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 3 19626187/21/20190228 16:59 国产影响，我们仍延续此前判断，即对自主品牌短期影响相对有限，主因两者售价、定位尚存差异。 投资建议 中大排量摩托车当前发展阶段类似2013-2014 年的SUV 板块，供给端头部车企新车型、新品牌投放加速提供行业发展的核心驱动力，市场快速扩容。参考国内汽车发展历史及海外摩托车市场竞争格局，自主品牌有望成为中大排量摩托车需求崛起最大受益者，推荐【春风动力、钱江摩托】，相关受益标的【隆鑫通用】。 风险提示 禁、限摩政策收紧导致国内摩托车需求下滑；外资品牌新车型大量引入导致市场竞争加剧。 盈利预测与估值 [Table_KeyCompany] 重点公司 股票 股票 收盘价 投资 EPS(元) P/E 代码 名称 （元） 评级 2021A 2022E 2023E 2024E 2021A 2022E 2023E 2024E 603129.SH 春风动力 144.33 买入 2.74 4.66 7.47 10.26 52.68 30.97 19.32 14.07 000913.SZ 钱江摩托 21.50 买入 0.45 0.79 1.22 1.7 47.78 27.22 17.62 12.65 资料来源：Wind，华西证券研究所 注：收盘价截至2023/4/19 证券研究报告|行业点评报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 4 19626187/21/20190228 16:59 图1 中大排250cc+行业月度销量及同比（辆；%） 图2 中大排250cc+春风月度销量及同比（辆；%） 资料来源：中国摩托车商会，华西证券研究所 资料来源：中国摩托车商会，华西证券研究所 图3 中大排250cc+钱江月度销量及同比（辆；%） 图4 中大排250cc+隆鑫月度销量及同比（辆；%） 资料来源：中国摩托车商会，华西证券研究所 资料来源：中国摩托车商会，华西证券研究所 图5 中大排250cc+重点摩企月度市占率（%） 图6 四轮沙滩车春风月度出口及同比（辆；%） 资料来源：中国摩托车商会，华西证券研究所 资料来源：中国摩托车商会，华西证券研究所 -50%0%50%100%150%200%250%300%020,00040,00060,00080,0001月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月2020销量2021销量2022销量2023销量2021同比2022同比2023同比-100%0%100%200%300%400%02,0004,0006,0008,00010,00012,0001月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月2020销量2021销量2022销量2023销量2021同比2022同比2023同比-100%-50%0%50%100%150%200%250%05,00010,00015,00020,00025,0001月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月2020销量2021销量2022销量2023销量2021同比2022同比2023同比-200%0%200%400%600%800%1000%1200%02,0004,0006,0008,0001月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月2020销量2021销量2022销量2023销量2021同比2022同比2023同比0%5%10%15%20%25%30%35%1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月春风动力钱江摩托隆鑫通用五羊本田新大洲本田-100%0%100%200%300%400%500%05,00010,00015,00020,00025,0001月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月2020出口2021出口2022出口2023出口2021同比2022同比2023同比 证券研究报告|行业点评报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 5 19626187/21/20190228 16:59 分析师承诺 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 评级说明 公司评级标准 投资评级 说明 以报告发布日后的6个月内公司股价相对上证指数的涨跌幅为基准。 买入 分析师预测在此期间股价相对强于上证指数达到或超过15% 增持 分析师预测在此期间股价相对强于上证指数在5%—15%之间 中性 分析师预测在此期间股价相对上证指数在-5%—5%之间 减持 分析师预测在此期间股价相对弱于上证指数5%—15%之间 卖出 分析师预测在此期间股价相对弱于上证指数达到或超过15% 行业评级标准 以报告发布日后的6个月内行业指数的涨跌幅为基准。 推荐 分析师预测在此期间行业指数相对强于上证指数达到或超过10% 中性 分析师预测在此期间行业指数相对上证指数在-10%—10%之间 回避 分析师预测在此期间行业指数相对弱于上证指数达到或超过10% 华西证券研究所： 地址：北京市西城