2022年报点评：产品结构持续优化，高端产能持续加码

[Table_Title] 士兰微（600460）2022年报点评 产品结构持续优化，高端产能持续加码 2023 年 04 月 14 日 [Table_Rank] 增持（维持） [Table_Author] 东方财富证券研究所 证券分析师：邹杰 证书编号：S1160523010001 联系人：刘琦 电话：021-23586475 [Table_PicQuote] 相对指数表现 [Table_Basedata] 基本数据 总市值（百万元) 53839.05 流通市值（百万元) 53839.05 52周最高/最低（元） 53.30/29.28 52周最高/最低（PE） 55.65/25.38 52周最高/最低（PB） 11.49/6.20 52周涨幅（%） -3.66 52周换手率（%） 448.42 [Table_Report] 相关研究 《2022Q1营收环比增加1%，产能拟再下一版图》 2022.05.06 《2022Q1扣非净利润环比正增长，IPM、PIM为基半导体化合物持续突破》 2022.04.20 《大基金溢价增资士兰集科，助力12吋产线扩产》 2022.02.23 《21年归母净利润高增，研发加码享行业春天》 2022.01.28 [Table_Summary] 【投资要点】 ◆ 下游普通消费电子需求不景气，业绩承压。2022年公司实现营业收入82.82亿元，同比增长15.12%，分业务来看，集成电路/分立器件产品/发光二极管产品分别实现营业收入27.23/44.67/7.33亿元，同比分别+18.74%/+17.13%/+3.50%，各类电路新产品出货量加快以及分立器件和大功率模块加快在电动汽车、新能源等市场的渗透成为营收增长的重要因素；2022年公司实现归母净利润10.52亿元，同比下滑30.66%，22年下半年下游普通消费电子市场景气度明显转冷，公司产能利用率下滑，导致公司业绩整体承压，但是就单四季度来看，公司Q4实现归母净利润2.78亿元，环比增长58.83%，业绩环比三季度显著改善。 ◆ 全年毛利率、净利率整体下滑，Q4环比有改善。2022年公司毛利率为29.45%，同比下滑3.74pct，净利率为12.65%，同比下滑8.45pct，分业务类型来看，集成电路/分立器件产品/发光二极管产品毛利率分别为35.02%/30.22%/12.98%，同比-6.73pct/-2.67pct/-5.06pct，但是单四季度来看，毛利率环比增加0.66pct，净利率环比增加5.88pct，盈利能力有所改善。从费用端来看，2022年公司期间费用率为8.80%，同比增长0.39pct，单四季度期间费用率同比增长3.02pct，环比增长2.72pct，研发费用率达到10.52%，同比增长3.49pct，环比增长1.67pct。研发投入、股份支付等费用拖累公司全年利润增长，公司为保持住领先优势仍将持续加大研发投入，公司预计2023年研发支出总计约为8.81亿元，同比增长约18.5%。 ◆ 高端领域迅猛发力，不断进行产品结构优化调整。2022年，公司电路和器件成品的销售收入中大概有70%来自大型白电、通讯、工业、新能源、汽车等高门槛市场，高端领域持续发力将助力公司营收的快速增长。白电领域，2022年，国内多家主流的白电整机厂商在变频空调等白电整机上使用了超过7800万颗士兰IPM模块，较上年同期增加105%。汽车领域，2022年，公司基于V代IGBT和FRD芯片的电动汽车主电机驱动模块，已在国内多家客户通过测试，并已在部分客户批量供货，截至目前，公司已具备月产10万只汽车级功率模块的生产能力。公司的分立器件和大功率模块除了加快在大型白电、工业控制等市场拓展外，已开始加快进入电动汽车、新能源等市场，预期今后营收将继续快速成长。 -25.53%-14.85%-4.17%6.51%17.19%27.87%4/146/148/1410/1412/142/14士兰微沪深300挖掘价值 投资成长 [Table_Industry] 公司研究 / 电子设备 / 证券研究报告 敬请阅读本报告正文后各项声明 2 [Table_yemei] 士兰微（600460）2022年报点评 【投资建议】 ◆ 由于下游消费电子需求疲软，我们下调公司2023/2024年的营业收入分别至103.59/127.61亿元，预计2025年营收为156.43亿元，下调2023/2024年归母净利润分别至12.51/15.36亿元，预计2025年归母净利润为19.30亿元，对应EPS分别为0.88/1.08/1.36元，对应PE分别为45/37/29倍，给予“增持”评级。 盈利预测 [Table_FinanceInfo] 项目\年度 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 8282.20 10359.10 12761.36 15643.09 增长率(%) 15.12% 25.08% 23.19% 22.58% EBITDA（百万元） 1887.24 2261.47 2617.58 3074.01 归属母公司净利润（百万元） 1052.42 1250.50 1536.41 1930.15 增长率(%) -30.66% 18.82% 22.86% 25.63% EPS(元/股) 0.74 0.88 1.08 1.36 市盈率（P/E） 44.31 45.45 37.00 29.45 市净率（P/B） 6.30 6.51 5.48 4.58 EV/EBITDA 26.31 26.34 22.63 19.24 资料来源：Choice，东方财富证券研究所 【风险提示】 ◆ 下游需求不及预期； ◆ 产能释放节奏不及预期； ◆ 新业务客户验证进奏不及预期； ◆ 竞争加剧影响整体盈利能力。 ◆ 积极布局碳化硅，12吋产线持续加码。碳化硅方面，2022年四季度，公司SiC芯片生产线初步通线，月产2000片6英寸SiC芯片，同时公司完成第一代平面栅SiC-MOSFET的开发，已将SiC-MOSFET芯片封装到汽车主驱功率模块上，并已向客户送样，公司将继续加快推进SiC芯片生产线建设进度，预计2023年底月产能将达到6000片。12吋产线方面，2022年，公司12吋线总计产出芯片47万片,同比增加125%，子公司士兰集昕已启动“年产36万片12英寸芯片生产线项目”，以进一步提高芯片产出能力。公司不断加快新产品开发进度，优化产品结构，进一步提升产量，保证其营收和业绩的长期稳定增长。 敬请阅读本报告正文后各项声明 3 [Table_yemei] 士兰微（600460）2022年报点评 [Table_Finance] 资产负债表（百万元） 现金流量表（百万元） 至12月31日 2022A 2023E 2024E 2025E 至12月31日 2022A 2023E 2024E 2025E 流动资产 8225.82 10109.39 12398.34 14151.07 经营活动现金流 203.75 1843.78 1723.60 1523.34 货币资金 2230.39 3319.97 3951.96 3662.40 净利润 1047.55 1244.28 1528.76 1920.55 应收及预付 2183.65 2854.96 2821.54 4399.15 折旧摊销 734.21 651.60 707.60 763.60 存货 3071.79 3047.27 4532.87 4780.02 营运资金变动 -1666.16 -437.29 -935.37 -1604.71 其他流动资产 739.99 887.19 1091.98 1309.49 其它 88.16 385.20 422.62 443.90 非流动资产 8694.66 9121.07 9491.47 9805.87 投资活动现金流 -1770.47 -1162.98 -1182.34 -1205.56 长期股权投资 997.71 1097.71 1197.71 1297.71 资本支出 -1550.11 -955.11 -955.25 -955.42 固定资产 4255.16 4434.56 4557.97 4625.37 投资变动 -262.32 -105.00 -105.00 -105.00 在建工程 1545.52 1645.52 1745.52 1845.52 其他 41.96 -102.87 -122.09 -145.14 无形资产 262.75 282.75 302.75 322.75 筹资活动现金流 1435.14 408.78 90.72 -607.34 其他长期资产 1633.51 1660.51 1687.51 1714.51 银行借款 5085.86 600.00 300.00 -400.00 资产总计 16920.48 19230.46 21889.81 23956.94 债券融资 0.00 0.00 0.00 0.00 流动负债 5535.29 5992.99 6815.58 7354.16 股权融资 3.40 0.00 0.00 0.00 短期借款 2466.31 2566.31 2666.31 2766.31 其他 -3654.12 -191.22 -209.28 -207.34 应付及预收 1727.59 1996.18 2577.17 2855.35 现金净增加额 -119.92 1089.59 631.99 -289.56 其他流动负债 1341.39 1430.50 1572.11 1732.50 期初现金余额 2305.51 2185.60 3275.18 3907.17 非流动负债 3314.76 3817.76 4020.76 3523.76 期末现金余额 2185.60 3275.18 3907.17 3617.61 长期借款 2109.21 2609.21 2809.21 2309.21 应付债券 0.00 0.00 0.00 0.00 其他非流动负债 1205.55 1208.55 1211.55 1214.55 负债合计 8850.05 9810.76 10836.35 10877.93 实收资本 1416.07 1416.07 1416.07 1416.07 资本公积 2188.47 2188.47 2188.47 2188.47 留存收益 3762.57 5118.07 6759.48 8794.63 主要财务比率 归属母公司股东权益 7373.71 8729.21 10370.62 12405.77 至12月31日 2022A 2023E 2024E 2025E 少数股东权益 696.71 690.49 682.85 673.24 成长能力（%） 负债和股东权益 16920.4