， 策略周报 2023年4月3日-4月9日 总第 121 期 2023 年第 14 期 作者： 中诚信国际 研究院 王肖梦 010-66428877-137 xmwang01@ccxi.com.cn 彭月柳婷 010-66428877-399 yltpeng@ccxi.com.cn 王 晨 010-66428877-319 chwang01@ccxi.com.cn 中诚信国际研究院 副院长 袁海霞 010-66428877-261 hxyuan@ccxi.com.cn 【高收益债2022年回顾及下阶段展望】分化格局下发行回落但交投活跃，信用估值重塑供需结构或趋缓和，2023-01-10 【2022年高收益债指数表现分析】国企发行人票息策略凸显抗跌韧性，经济弱修复挖掘结构性投资机会，2023-01-10 【高收益债策略周报2023年第13期】房企债务重组推进关注相关机会，高收益债净价指数继续上涨，2023-04-04 江苏持续推进城投融资成本压降 高收益债净价指数波动上涨 ——高收益债策略周报2023年第14期 本期要点  策略建议  CCXI高收益债券财富指数周度走势：上周，指数延续上涨，涨幅较前值小幅走阔，4月7日指数为145.62，较前期上涨0.208%。  高收益城投债：近日，江苏省扬州市纪委网站连续发表针对高邮经济开发区、宝应经济开发区融资平台的通报，要求两地严格控制融资成本至6%以下，融资中介费控制在0.5%以内；增加财政盈余收入、合规转让有效资产和提高经营性收入化解隐性债务；定融产品不再续发，通过银行贷款进行置换。早在2020年，江苏省就已经开始指导限制城投平台融资利率，盐城、常州、泰州、镇江等地均发文要求置换高成本债务。从压降效果来看，2022年常州市属企业综合融资成本率3.70%，较2021年下降0.26个百分点，盐城全市国有企业新增融资平均成本较年初下降57BP。今年以来，中央发文要压实省级政府防范化解隐性债务主体责任，多地加速推进展期降息、置换、盘活存量资产、平台整合、市场化转型等化解债务风险方案，但因财政实力、可协调资源禀赋不同导致各地化解效果存在差异，且不同地区债务重组方案对债权人利益带来的影响各异，可挖掘受益于债务化解偿债压力边际缓解的区域及个券投资机会。  一级市场：发行规模大幅下降，发行利率利差均有所上升  发行情况：上周已出结果的高收益债券共计33笔，发行总额222.46亿元，较前值下降208.36亿元；加权发行利率为6.91%，加权信用利差为461.28BP，较前值上行11BP。  二级市场：净价指数波动上涨，节假日影响成交规模收缩  运行情况：上周，CCXI高收益债券被动型净价指数整体上行。1）从主体类别看，仅非国有企业有所下跌；2）从区域及行业看，城投债重点区域净价指数多数上涨，广西、贵州涨幅较高；产业债重点行业净价指数多数上涨，轻工制造、建筑涨幅居前。  成交情况：上周，高收益债成交886.25亿元，占二级市场狭义信用债成交总额的10.34%，较前值减少3.56个百分点。1）从成交量价看，津鲁渝苏区域投资型高收益城投债交易火热，投机型高收益债中雅居乐一季度销售未见回暖；2）从估值偏离度看，绝对值在2%及以上规模占比为13.85%，较前值减少0.54个百分点。  风险关注：信用风险溢出效应 政策超预期收紧  债市风险动态  “19鑫苑01”调整还本付息安排。  “16富力05”利息兑付展期。  上海全筑控股集团股份有限公司主体及债项“全筑转债”评级下调。  利安人寿保险股份有限公司主体及债项“22利安人寿资本补充债01”列入评级观察名单。 www.ccxi.com.cn 高收益债 如需订阅研究报告，敬请联系 中诚信国际品牌与投资人服务部 赵 耿 010-66428731； gzhao@ccxi.com.cn 1 高收益债策略周报-2023年第14期 江苏持续推进城投融资成本压降，高收益债净价指数波动上涨 www.ccxi.com.cn 上周，央行公开市场开展逆回购290亿元，同期有11610亿元逆回购到期，公开市场净回笼11320亿元。跨季之后，央行持续回笼流动性，月内各期限质押式回购利率较前一周全面下行39-78bp。利率债收益率呈现震荡走势；而信用债市场配置需求旺盛，收益率多数延续下行趋势，各期限品种信用利差普遍下行。高收益债1一级发行规模大幅下降，二级市场受节假日影响成交规模收缩，城投2债重点区域净价指数多数上涨，广西、贵州涨幅较高；产业债重点行业净价指数多数上涨，轻工制造、建筑涨幅居前。 CCXI高收益债券财富指数周度走势：延续上涨，涨幅较前期小幅走阔。中诚信国际研究院依托对高收益债券市场的跟踪研究，构建CCXI高收益债券财富指数3，该指数依托量化模型构建高收益债组合并弱化违约风险影响，提升组合风险调整后收益，以2018年1月2日为基期，基期指数点位为100。2023年4月7日指数为145.62，较前期上涨0.208%，同期CCXI高收益债券被动型财富指数4涨幅为0.193%。 本期策略建议方面，近日，江苏省扬州市纪委网站连续发表针对高邮经济开发区、宝应经济开发区融资平台的通报，要求两地严格控制融资成本至6%以下，融资中介费控制在0.5%以内；增加财政盈余收入、合规转让有效资产和提高经营性收入化解隐性债务；定融产品不再续发，通过银行贷款进行置换。早在2020年，江苏省就已经开始指导限制城投平台融资利率，当年3月盐城市制定成本8%以上融资清退工作方案；4月常州市提出市级年内7%以上、辖市区8%以上的高成本债务全部置换出清；泰州市要求市级、县级市（区）、县级市（区）下属园区国企新增融资成本不得超过6%（年化）、7%，8%；2021上半年，镇江市要求市级国企及下辖区、县级市国企压降利率超10％的存量债务，2022年3月扬州发文置换年化成本6%以上、期限5年以内政府隐性债务，6月南京浦口区压降贷款年利率5%以上债务，11月南通通州区逐笔清退融资成本在6.5%以上的债务。从压降效果来看，政府披露数据显示2022年常州市属企业综合融资成本率3.70%，较2021年下降0.26个百分点，盐城全市国有企业新增融资平均成本较年初下降57BP。今年以来，中央发文要压实省级政府防范化解隐性债务主体责任，多地加速推进展期降息、置换、盘活存量资产、平台整合、市场化转型等化 1本报告定义的高收益债券范围包括发行时票面利率或交易日加权平均到期收益率在6%及以上的信用债。 2本报告定义的城投范围是基于中诚信国际基础设施投融资行业口径，并考虑了城投探索市场化转型过程中逐步拓宽业务种类、融合更多公用事业领域和市场化经营的业务来提高自身能力的情况，将部分公用事业、综合等类城投企业纳入统计样本，形成广义城投口径。 3中诚信国际研究院依托对高收益债市场的跟踪研究，构建CCXI高收益债券财富指数，该指数基期为2018年1月2日，基期点位为100。 4中诚信国际研究院为跟踪高收益债券市场走势，构建CCXI高收益债券被动型财富指数，该指数基期为2018年1月2日，基期点位为100。 2 高收益债策略周报-2023年第14期 江苏持续推进城投融资成本压降，高收益债净价指数波动上涨 www.ccxi.com.cn 解债务风险方案，但因财政实力、可协调资源禀赋不同导致各地化解效果存在差异，且不同地区债务重组方案对债权人利益带来的影响各异，可挖掘受益于债务化解偿债压力边际缓解的区域及个券投资机会。 风险提示：结合高收益债主体近两周到期、回售及付息情况，存在兑付风险的主体及债项：武汉当代明诚文化体育集团股份有限公司“20明诚02”，上述债券本金或利息将于近期兑付，提醒投资者关注。  一级市场：发行规模大幅下降，发行利率利差均有所上升 高收益债发行规模大幅下降，发行利率利差均有所上升。上周已出结果的高收益债券共计33笔，发行总额222.46亿元，较前值下降208.36亿元；加权发行利率为6.91%，加权信用利差为461.28BP，较前值上行11BP。分主体性质来看，上周天津、云南、山东等11个省市均有高收益城投债发行，合计发行规模199.96亿元，占高收益债总发行规模的90%；分主体看，天津城投集团、天津武清、昆明产投发行规模靠前，其中天津城投集团发行1只超短期融资债券和1只一般公司债，合计发行规模20.70亿元；昆明产投发行2年期私募公司债“23昆投01”18亿元，票面利率为7.90%，为上周发行利率及利差最高的债项。非城投国企债方面，上周发行高收益债4只，其中吉视传媒发行“23吉视01”8亿元，票面利率为7.00%。非国有企业无高收益债发行。 图1：CCXI高收益债券财富指数 图2：CCXI高收益债券财富指数周度走势 数据来源：Wind,中诚信国际 数据来源：Wind,中诚信国际 图3：高收益债发行分布 图4：一级市场高收益债期限分布及加权利率 1001101201301401502018-012018-052018-092019-012019-052019-092020-012020-052020-092021-012021-052021-092022-012022-052022-092023-01CCXI高收益债券财富指数CCXI高收益债券被动型财富指数145.30145.35145.40145.45145.50145.55145.60145.652023-04-032023-04-042023-04-062023-04-07 3 高收益债策略周报-2023年第14期 江苏持续推进城投融资成本压降，高收益债净价指数波动上涨 www.ccxi.com.cn  二级市场：净价指数波动上涨，节假日影响成交规模收缩 数据来源：Wind,中诚信国际 数据来源：Wind,中诚信国际 表1：新发行高收益债券（发行规模前十） 发行人简称 债券简称 票面利率(%) 信用利差(BP) 发行规模(亿) 发行期限(年) 发行/承销方式 券种 主体评级 分类 天津武清 23武清国资SCP003 7.00 483.58 20.00 0.7377 公募/余额包销 超短期融资债券 AA+ 城投 昆明产投 23昆投01 7.90 567.22 18.00 2.0000 私募/余额包销 私募债 AA+ 城投 滨海建投 23滨海D7 6.98 488.36 11.00 0.5753 私募/余额包销 私募债 AAA 城投 天津城投集团 23津投07 7.60 537.22 10.70 2.0000 公募/余额包销 一般公司债 AAA 城投 云南建投 23云建投SCP006 6.99 511.64 10.00 0.2466 公募/余额包销 超短期融资债券 AAA 城投 天津城投集团 23津城建SCP019 6.50 440.36 10.00 0.5753 公募/余额包销 超短期融资债券 AAA 城投 汇丰投资 23萍乡汇丰SCP001 6.50 433.68 10.00 0.7397 公募/余额包销 超短期融资债券 AA 城投 丰县城投 23丰县01 7.00 459.18 9.30 2.0000 私募/余额包销 私募债 AA 城投 吉视传媒 23吉视01 7.00 448.82 8.00 3.0000 私募/余额包销 私募债 AA+ 非城投国企 秦汉集团 23秦汉02 7.15 474.18 7.00 3.0000 私募/余额包销 私募债 AA 城投 数据来源：Wind,中诚信国际 6.00 6.50 7.00 7.500100200300400500非国有企业(亿元)非城投国企(亿元)城投(亿元)加权利率(%)城投加权利率(%)非城投国企加权利率(%)非国有企业加权利率(%) - 1.00 2.00