2023 年工程建设行业信用展望：东边日出西边雨，基建地产两分化

年度展望│ 15 March 2023 www.fitchbohua.cn 1 惠誉博华 工商企业 工程建设 惠誉博华2023年工程建设行业信用展望：东边日出西边雨，基建地产两分化 固定资产投资支撑工程建设行业总产值持续增加 工程建设行业是中国重要的国民经济支柱产业之一，与中国宏观经济发展息息相关，具有强周期性。工程承包业务普遍利润率不高，合同订单规模增长一向为行业发展的主要驱动力。近年来，建筑业新签合同额保持正增长，带动行业总产值持续提升。得益于基建投资增长发力，2022年，建筑业新签合同额36.7万亿元，同比增长6.4%；行业实现总产值31.2万亿元，同比增长6.5%。 来源：国家统计局，惠誉博华 房地产与基建投资是工程建设行业最主要的订单来源。2022年，新冠疫情反复爆发，中国宏观经济面临的“三重压力”进一步放大，尽管基建投资仍然发挥重要的逆周期调节作用，全年同比保持高增，但房地产行业深度调整拖累建筑业施工增速持续走低。2022年，建筑业新开工面积与施工面积同比分别下挫10.9%、0.7%，增速分别下滑6.9个百分点、6.1个百分点。 来源：国家统计局，惠誉博华 -5%0%5%10%15%20%25%0102030402013201420152016201720182019202020212022工程建设行业发展概况(万亿元)建筑业:新签合同额建筑业:总产值新签合同额:同比增速(右轴)总产值:同比增速(右轴)-20%-10%0%10%20%30%03060901201501802013201420152016201720182019202020212022建筑业新开工与施工情况(亿平方米)建筑业:新开工面积建筑业:房屋建筑面积:施工面积新开工面积同比增速(右轴)施工面积同比增速(右轴)固定资产投资完成额:累计同比(右轴)惠誉博华对工程建设行业的信用展望为“中景气稳定”。2022年，工程建设行业总产值持续增加，基建投资作为逆周期调节的重要抓手，成为支撑行业增长的中坚力量；房地产行业深度调整，拖累工程建设行业施工面积下降，房企的资金占用严重拖累了建筑承包商的现金流，部分以房建为主的建筑承包商信用风险显著上升。2021年样本公司盈利普遍下滑，资产减值损失对利润侵蚀严重，收现质量弱化，现金流状况承压，预计2022年行业盈利仍然承压，但现金流状况将略有好转。预计2023年，伴随疫情影响淡去，经济持续复苏，房地产徐缓回升，基建增速或呈现前高后低，房建投资降幅有望收窄，但预计订单规模难以大幅回升。2023年，工程建设行业整体有望低位增长，行业盈利与现金流将持续改善。 中长期来看，中国城镇化水平相较发达国家仍存一定差距，工程建设行业发展仍然具备可观空间。“双碳”目标下，装配式建筑有望成为行业绿色转型重要途径；新能源电力投资持续高增，为工程建设行业带来新的增量空间。 惠誉博华 相关研究 沪深300指数工商企业2023年信用趋势前瞻(2023.01) 分析师 王兴萍 CPA +86 (10) 5665 3871 xingping.wang@fitchbohua.com 唐大千 CPA，CFA +86 (10) 5663 3873 darius.tang@fitchbohua.com 媒体联系人 李林 Jack Li + 86 (10) 5957 0964 jack.li@thefitchgroup.com 年度展望│ 15 March 2023 www.fitchbohua.cn 2 惠誉博华 工商企业 工程建设 近年来，中国固定资产投资持续保持相当的投资增速，但投资领域伴随宏观政策引导不断调整。2018年之前，基建投资力度颇大，且主要投资方向为交通、水利等领域，支撑建筑业总产值与新签合同额高增。2018年，伴随金融去杠杆与地方政府债务强监管，以及前期高增速透支了部分需求，基建投资增速回落后维持低位，同时棚改货币化安置催生的住房需求推动房地产投资增速上扬，并开始取代基建成为支撑固定资产投资增速的中坚力量。2020年初新冠疫情爆发后，中央政府在呵护经济的同时仍然注重经济结构调整，宏观政策偏重于“防风险”、“补短板”，房地产行业作为“防止发生系统性风险”的重要领域受到严格限制，2021年投资增速开始持续回落，而制造业作为 “补短板”的重要抓手，投资增速逐渐回归高位。 来源：国家统计局，惠誉博华 2022年房地产行业深度调整，拖累工程建设行业施工面积大降，部分以房建为主的建筑承包商信用风险显著上升 2022年，中国房地产市场持续深度调整，销售不振叠加房企流动性不足，行业投资下行压力重重，同比跌幅持续走扩。2022年，房地产行业销售金额为13.3万亿元，同比跌幅达26.7%，为2014年来首次同比下跌，且跌幅远超历史幅度。行业投资额13.3万亿元，同比下滑10.0%，为有统计数据以来首次年度下跌。 来源：国家统计局，惠誉博华 房地产施工是建筑业务重要来源，其中房屋施工面积占建筑业的比例为60%左右，新开工面积占比通常为30%-40%。2019年以来，基建与制造业投资增速回落引致房建占比进一步提升，新开工与施工面积占比均达近年峰值。2022年，房地产业新开工同比大降39.4%，拖累建筑业新开工下降10.9%，占比由2021年的40.4%大幅降至27.5%。建筑业施工面积亦出现2016年以来首次下滑。 来源：国家统计局，惠誉博华 工程建设行业普遍存在工期长、垫资严重现象，近两年房企流动性恶化，对下游建筑承包商的应付工程款拖欠愈加严重。2018年以来，应付工程款占房企开发资金来源的比例逐年上升，2022年已升至17.7%。2022年，由于行业缩水，房企应付工程款相应减少至2.6万亿元，同比下降9.1%，但降幅远低于房企开发资金来源降幅25.9%。房企资金占用严重拖累了建筑承包商的现金流，致使部分房建敞口较大的承包商信用风险显著上升，甚至发生资金链断裂。 来源：国家统计局，惠誉博华 惠誉博华认为，2023年中国房地产行业将稳步徐缓复苏，行业投资跌幅有望收窄，但预计仍难以构成工程建设行业订单的重要增量。伴随各地“保交楼”行动持续推进，房建项目对建筑承包商的资金占用有望有所好转，但仍需持续关注其现金流状况。 11.5%-8.4%9.1%-40%-20%0%20%40%2016-022016-062016-102017-022017-062017-102018-022018-062018-102019-022019-062019-102020-022020-062020-102021-022021-062021-102022-022022-062022-10固定资产投资完成额同比增速固定资产投资完成额:基础设施建设投资:累计同比固定资产投资完成额:房地产业:累计同比固定资产投资完成额:制造业:累计同比-50%0%50%010202016201720182019202020212022房地产行业销售与投资(万亿元)商品房销售额房地产开发投资完成额商品房销售额:同比(右轴)房地产开发投资完成额:同比(右轴)0%10%20%30%40%50%60%70%2013201420152016201720182019202020212022房地产业新开工与施工面积占比施工面积:房地产业/建筑业新开工面积:房地产业/建筑业11.8%11.5%11.7%12.9%13.9%14.4%17.7%0%3%6%9%12%15%18%21%05,00010,00015,00020,00025,00030,00035,0002016201720182019202020212022房地产业应付工程款(亿元)房地产开发资金来源:各项应付款合计:工程款应付工程款/房地产开发资金来源(右轴) 年度展望│ 15 March 2023 www.fitchbohua.cn 3 惠誉博华 工商企业 工程建设 预计2023年基建投资增速前高后低，继续成为支撑工程建设行业增长的中坚力量 2022年，中国广义基建投资完成额21.0万亿元，在宏观经济“三重压力”放大背景下再度担纲逆周期调节重要角色，同比增长11.5%，较2021年大幅提升11.3个百分点。近年来，广义基建三大领域齐头并进，2022年，电热燃水1、交运仓邮2及公共设施3行业投资占比分别为19.6%、35.1%、45.3%，三者同比增速分别为 19.3%、9.1%、10.3%。 交通运输向来是基建投资的重点领域，占比较为稳定，近年来投资规模持续增长。2022年，交通固定资产投资额38,505亿元，同比增长6.3%，其中公路、铁路投资分别达28,517 亿元、7,109亿元。截至2022年末，全国综合交通网络总里程超600万公里，其中公路通车里程535万公里，铁路营业里程15.5万公里。根据《“十四五”现代综合交通运输体系发展规划》，到2025年，公路通车里程将达到550万公里，铁路营业里程达16.5万公里。 来源：交通运输部，惠誉博华 来源：交通运输部，惠誉博华 1 电热燃水：电力、热力、燃气及水的生产和供应业 2 交运仓邮：交通运输、仓储和邮政业 自筹资金与国家预算内资金是基建投资最重要的资金来源，2022年占比分别达67.8%、15.3%。其中自筹资金中的地方政府专项债券为投资资金的关键变量， 2022年，专项债发行5.13万亿元，其中新增发行4.04万亿元，主要投向“两新一重”领域，其中交通、水利、能源等重大工程仍然居于最主要地位。 2022年11月，财政部提前下达2023年新增地方政府专项债额度2.19万亿元，并要求上半年使用完毕。2023年3月，《政府工作报告》提出2023年积极的财政政策要加力提效，财政赤字率目标3.0%，高于上年0.2个百分点；新增地方政府专项债额度3.8万亿元，高于上年0.15万亿元，并要求加快实施“十四五”重大工程。截至2023年2月末，已发行新增专项债主要投资领域为交通基础设施、市政和产业园区、民生服务等。 来源：国家统计局，Wind，惠誉博华 惠誉博华认为，2023年财政节奏前置有助于加速形成实物工作量，扩大有效投资，基建投资仍将赓续担当“稳增长”重要抓手，伴随宏观经济持续企稳复苏，稳增长压力降低，下半年基建投资增速可能有所放缓，全年增速可能呈现“前高后低”走势，继续成为支撑工程建设行业增长的中坚力量。 近年国际工程订单规模相对稳定，预计疫情过后国际承包项目需求将逐步释放，“一带一路”沿线国家仍具旺盛的基建需求 2013年首次提出“一带一路”倡议后，中国国际工程承包业务进一步拓展升级，“一带一路”沿线地区逐步取代非洲成为国际工程业务的最大市场，但受累于全球大多数国家经济增速回落，国际直接投资活动低迷，国际工程业务增速有所放缓。2018年，中美贸易摩擦加剧，国际形势生变，中国对外承包新签合同额首次出现下滑，同比降幅8.8%。2020年以来，全球新冠疫情爆发对国3 公共设施：水利、环境和公共设施管理业 38,5056.3%0%3%6%9%12%010,00020,00030,00040,0002016201720182019202020212022交通固定资产投资及同比增速(亿元)铁路公路水路其他交通固定资产投资同比(右轴)50152052853555046048050052054056020192020202120222025E公路通车里程(万公里)13.914.615.015.516.512131415161720192020202120222025E铁路营业里程(万公里)0204060802019202020212022固定资产投资资金(万亿元)国家预算内资金国内贷款利用外资自筹资金其他资金19.6%35.1%45.