投行再出发，财富赛道仍具备优势

事件： 近日，广发证券发布2022年年报，数据显示公司实现营收251.32亿元，同比-26.62%，归母净利润为79.29亿元，同比-26.95%；其中Q4营收为76.17亿元，同比+3.22%，环比+58.33%，占全年营收比重为30.31%； Q4归母净利润为26.95亿元，同比+21.77%，环比+160.08%。Q4业绩较Q3大幅上升。 2022年基本EPS为1.02元，同比-28.17%，Q4基本EPS为0.35元，同比+21.76%，环比+160.00%；2022年加权平均ROE为7.23%，较同期-3.44PCT。 用资类业务同比大幅下降，收费类业务收入增速符合预期。从业绩归因看，除投行业务同比增长外，其他板块均有所下滑。用资类业务和自营业务板块业绩同比均下滑，拖累公司业绩。 2022年，公司用资类业务（投资净收益+公允价值变动净收益+利息净收入）总收益为63.01亿元，同比-48.16%。收费类业务收入（手续费及佣金净收入）为163.63亿元，同比-12.89%。其中，Q4用资类业务总收益为28.70亿元，同比+17.02%，环比+573.87%；Q4收费类业务收入为39.58亿元，同比-16.85%，环比-6.69%。 结构占比方面，收费类业务中，经纪、投行及资管业务净收入占比分别为25.41%、2.43%、35.57%；用资类业务中，利息净收入、投资净收益及公允价值变动净收益的占比分别16.32%、17.44%、-8.68%。 经纪业务收入承压下行，公募基金规模保持领先。2022年，公司经纪业务营业净收入为63.87亿元，同比-19.87%，较前三季度下滑有所扩大。 其中Q4经纪业务营业净收入14.33亿元，同比-26.93%，环比-16.32%，营收占比为18.81%。 2022年，公司客户基础持续扩大和优化，代销产品净收入和公私募保有量市占率均创历年新高；公司持续发展及财富管理转型，进一步提升公司竞争力。截至2022年12月末，公司代销金融产品保有规模较上年末+0.77%；代销的非货币市场公募基金保有规模在券商中位列第三。 资管业务业绩下滑，财富管理持续转型。2022年，公司资管业务净收入为89.39亿元，同比-10.12%，较前三季度负增长略微下滑。其中，Q4公司资管业务净收入为22.61亿元，同比-12.84%，环比+0.10%。 截至2022年12月末，广发资管管理的集合资产管理计划、单一资产管理计划和专项资产管理计划的净值规模同比分别-40.25%、-58.45%和-39.51%，合计规模同比-45.02%。报告期内，广发资管持续夯实主动管理、渠道营销等核心能力，加强基础设施建设，不断完善运作机制；夯实合规风控管理，支持业务转型发展，进一步提升公司竞争力。 旗下两家公募公司规模总体稳定。截至2022年末，广发基金管理的公募基金规模合计12497.37亿元，较2021年末上升10.63%；剔除货币市场型基金后的规模合计7052.90亿元，行业排名第3易方达基金管理的公募基金规模合计15,728.10亿元，较2021年末下降7.83%；剔除货币市场型基金后的规模合计10255.44亿元，行业排名第1。 投行业务全线复苏，股债融资规模高增。2022年，公司投行业务净收入6.10亿元，同比+41.08%，较前三季度增速前一步提升，占比2.43%。 其中Q4投行业务净收入1.69亿元，同比+89.33%，环比+0.69%。 报告期内，公司股债融资规模大幅增长。股权融资方面，2022年公司共完成股权融资项目17个， 主承销金额人民币184.07亿元，同比+1191.72%，其中主承销IPO项目6个，承销规模总计人民币29.43亿元，相较2021年零规模实现突破；再融资方面，公司承销共计11家，主承销金额人民币154.64亿元，同比+985.19%。债权融资方面，2022年公司主承销发行债券188期，同比+370.00%，主承销金额1420.76亿元，同比+358.38%。其中公司债券主承销金额545.52亿元，同比+920.43%；金融债主承销规模642.73亿元，同比+309.98%；企业债主承销规模129.79亿元，同比+71.41%。 利息净收入降幅基本收敛，信用减值损失大幅下降。2022年，公司利息净收入为41.01亿元，同比-16.83%，与前三季度增速基本持平。其中利息收入达128.55亿元，同比-5.89%；利息支出达87.54亿元，同比+0.30%。 Q4利息净收入10.08亿元，同比-18.83%，环比-5.87%。2022年，公司融出资金828.23亿元，同比-14.82%；买入返售金融资产规模189.40亿元，同比-5.26%，较三季报增速略有下滑。 2022年，公司信用减值损失-3.72亿元，同比-137.93%，主要系本期转回部分减值损失所致。 自营业务拖累业绩下滑，衍生金融资产大幅增长。2022年，公司自营业务收入为12.65亿元，同比-78.04%，较前三季度降幅有所收窄。其中Q4自营业务收入为13.13亿元，同比+91.60%，环比+288.16%。 投资资产方面，2022年金融投资资产为3028.20亿元，同比+28.35%，环比+1.66%，较Q3略微增长；交易性金融资产为1578.01亿元，同比+26.78%，环比-11.63%；其他权益工具投资为7.28亿元，同比-16.61%，环比+11.49%；其他债权投资1439.38亿元，同比+30.29%，环比+21.55%，主要系期末债券投资规模增加所致；衍生金融资产为26.42亿元，同比+368.11%，环比-22.25%，主要系期末衍生金融工具规模增加。公司的权益乘数（剔除客户交易保证金）约为4.00倍，同比+4.05%，环比+1.99%。 估值与投资建议：公司围绕“积极变革，促进公司高质量发展再上新台阶”的工作方针，以及“坚定聚焦主责主业，做大做强核心业务”的工作部署，扎实稳步推进公司发展工作，全面推进投资银行业务、财富管理业务、交易及机构业务、投资管理业务等四大业务的战略转型和升级。从中长期来看，看好公司充分受益于资产管理赛道下的发展前景。 我们假定市场A股股票交易量、新发基金平均增速总体保持稳健，经纪业务佣金率、两融费率及IPO承销费率等总体平稳，预计2023年-2025年摊薄EPS为1.45、1.60、1.82元，对应PE为11.23、10.14、8.90倍，考虑到公司作为机构业务强劲的典型性龙头券商，当下估值折价，股价有望在未来行情中迎来修复，维持“买入”评级。 风险提示：中美摩擦加剧风险；中美利差持续倒挂风险；地缘政治风险；宏观经济下行风险；宏观政策等收紧风险；IPO过快对股市流动性冲击风险； 公司业绩不达预期风险；股市系统性下行风险；监管边际收紧风险。