申购分析: 1.景23转债发行规模11.54亿元,债项与主体评级为AA/AA级;转股价25.71元,截至2023年3月31日转股价值99.57元;各年票息的算术平均值为1.18元,到期补偿利率8%,略低。按2023年3月31日6年期AA级中债企业到期收益率4.14%的贴现率计算,债底为90.60元,纯债价值一般。其他博弈条款均为市场化条款,若全部转股对总股本的摊薄压力为5.30%,对流通股本的摊薄压力为5.33%,摊薄压力较低。 2.截至2022年9月30日,公司前三大股东深圳市景鸿永泰投资控股有限公司、智创投资有限公司、深圳市皓润软件开发有限公司分别持有占总股本34.67%、34.67%、2.46%的股份,控股股东未承诺优先配售,根据现阶段市场打新收益与环境来预测,首日配售规模预计在63%左右。剩余网上申购新债规模为4.27亿元,因单户申购上限为100万元,假设网上申购账户数量介于950-1050万户 , 预计中签率在0.0041%-0.0045%左右。 3.公司所处行业为印制电路板(申万三级),从估值角度来看,截至2023年3月31日收盘,公司PE(TTM)为20.50倍,在收入相近的10家同业企业中处于同业较低水平,市值216.90亿元,处于同业中位水平。截至2023年3月31日,公司今年以来正股上涨26.48%,同期行业指数上涨6.47%,万得全A上涨6.47%,上市以来年化波动率为34.11%,股票弹性略低。公司目前股权质押比例为9.23%,股权质押风险不高。其他风险点:1.募集资金投资项目风险;2.宏观经济波动风险;3.市场竞争加剧风险。 景23转债规模一般,债底保护一般,平价低于面值,市场或给予26%的溢价,预计上市价格为125元左右,建议积极参与新债申购。 风险提示:违约风险、可转债价格波动甚至低于面值的风险、发行可转债到期不能转股的风险、摊薄每股收益和净资产收益率的风险、本次可转债转股的相关风险、信用评级变化的风险、正股波动风险、上市收益溢价低于预期 1.景23转债要素表 表1: 2.景23转债价值分析 转债基本情况分析 景23转债发行规模11.54亿元,债项与主体评级为AA/AA级;转股价25.71元,截至2023年3月31日转股价值99.57元;各年票息的算术平均值为1.18元,到期补偿利率8%,略低。按2023年3月31日6年期AA级中债企业到期收益率4.14%的贴现率计算,债底为90.60元,纯债价值一般。其他博弈条款均为市场化条款,若全部转股对总股本的摊薄压力为5.30%,对流通股本的摊薄压力为5.33%,摊薄压力较低。 中签率分析 截至2022年9月30日,公司前三大股东深圳市景鸿永泰投资控股有限公司、智创投资有限公司、深圳市皓润软件开发有限公司分别持有占总股本34.67%、34.67%、2.46%的股份,控股股东未承诺优先配售,根据现阶段市场打新收益与环境来预测,首日配售规模预计在63%左右。剩余网上申购新债规模为4.27亿元,因单户申购上限为100万元,假设网上申购账户数量介于950-1050万户,预计中签率在0.0041%-0.0045%左右。 申购价值分析 公司所处行业为印制电路板(申万三级),从估值角度来看,截至2023年3月31日收盘,公司PE(TTM)为20.50倍,在收入相近的10家同业企业中处于同业较低水平,市值216.90亿元,处于同业中位水平。截至2023年3月31日,公司今年以来正股上涨26.48%,同期行业指数上涨6.47%,万得全A上涨6.47%,上市以来年化波动率为34.11%,股票弹性略低。公司目前股权质押比例为9.23%,股权质押风险不高。其他风险点:1.募集资金投资项目风险;2.宏观经济波动风险;3.市场竞争加剧风险。 景23转债规模一般,债底保护一般,平价低于面值,市场或给予26%的溢价,预计上市价格为125元左右,建议积极参与新债申购。 3.景旺电子基本面分析 印刷电路板国家高新技术企业 公司的主营业务为印刷电路板(PCB)的研发、生产和销售,主要产品为刚性电路板、柔性电路板(含贴装)和金属基电路板。2022H1,刚性板收入为31.17亿元,占主营业务收入的63.50%,柔性板收入为15.05亿元,占主营业务收入的30.65%,金属基板收入为2.87亿元,占主营业务收入的5.85%。 刚性板以双面板和多层板为主,应用领域在电路板细分产品种类中最广泛。柔性板轻薄可弯曲,主要用于手机、平板电脑等产品的显示屏、触摸屏、按键、麦克风、无线充电等模块,并扩展至新能源动力汽车电池、汽车显示屏、OLED等领域。金属基板具有良好的散热性和机械加工性能,公司生产铝基、铜基、铁基、不锈钢基多种类型的金属基电路板,其中以铝基板为主打产品,主要应用于LED照明、LED显示、汽车和电源模块等领域。 公司销售模式为“直销为主,经销为辅”,直销客户为终端客户和电子产品生产商,经销客户为PCB贸易商。2022H1直销收入为46.37亿元,占比94.45%,经销收入为2.72亿元,占比5.55%。公司主营业务内销主要销往华南、华东等地区,外销主要销往亚洲、欧洲等地区,2022H1内销收入占比较高。 图1: 图2: 公司成立于1993年3月9日,于2017年1月6日上市。截至2022年6月30日,公司大股东深圳市景鸿永泰投资控股有限公司、智创投资有限公司直接持有占总股本34.66%、34.66%的股份,刘绍柏和黄小芬夫妇、卓军合计持有公司69.45%的股份,为公司实际控制人。 图3: 公司2022年前三季度营业收入77.16亿元,同比增长14.15%;归母净利润7.47亿元,同比增长5.33%;毛利率为22.03%,同比减少2.27pct。据公司2022年业绩快报,2022年公司营业总收入预计为105.14亿元,同比增加10.30%,归母净利润预计为10.58亿元,同比增加13.11%。 图4: 图5: 2022年前三季度公司销售费用率1.57%,同比减少0.17pct;管理费用率4.22%,同比减少0.93pct;财务费用率-0.82%,同比减少1.80pct;研发费用率5.04%,同比增长0.05pct。 2022年前三季度,公司经营活动产生的现金流量为净流入9.22亿元,上年同期为净流入6.73亿元;收现比1.05,同比增加0.07;付现比0.94,同比增加0.04。经营活动产生的现金流量净额同比增加37.09%,主要系销售回款规模增加所致。 图6: 图7: 消费电子产品轻薄化,汽车电子增量可期 公司位于PCB行业的中游,PCB产业链如图8所示。从行业整体水平来看,原材料占生产成本的一半以上,上游原材料的价格变化对中游PCB厂商影响较大。上游原材料如覆铜板、铜箔和铜球等主要原料是大宗原料铜,铜价走势如图9所示。下游应用广泛,2021年全球PCB行业下游第一大应用为计算机,占比28.2%;其次是通信、消费电子和汽车电子,分别为25.4%、14.7%和9.7%。 我国是PCB产业全球生产规模最大的生产基地。据Prismark统计预估,2022年,我国PCB行业产值达到435.53亿美元,同比减少1.40%,中国PCB产值占全球PCB产值的比重达到53.28%,未来五年22-27年复合增长率仍将达到3.3%。 图8: 图9: 图10: 消费电子产品轻薄化,推动HDI板需求增长。智能手机、平板电脑、可穿戴设备如AR/VR、TWS耳机、智能手表等智能终端设备成为消费电子增长点。消费电子产品轻薄化、小型化对印制电路板的性能要求不断提高,带动HDI板需求增长。根据Canalys调研,2022年整体智能手表增长3%,预计2023年智能手表将增长8%。 5G商用进程深化。根据Canalys调研,2022年Q3具备5G连接功能的个人电脑和平板的出货量从2%增长为24%。随着5G基础设施改进以及运营商加大支持力度,这一趋势将进一步加速,Canalys预测2023年5G个人电脑与平板电脑的出货量将增长25%。 尽管2022年智能手机5G网络部署陷入停滞,随着总体宏观经济形势回暖,这种局面有望改变,Canalys预测2023年60%的智能手机出货量来自5G手机。 Mini LED技术升级。为了满足电视、车用面板及电竞笔记本电脑等产品高清、薄型、HDR等需求,Mini LED背光显示技术采用率提升,Mini LED技术在液晶显示领域的渗透率提升,将有效拉动Mini LED背光版的市场需求。根据万象智库数据显示,用于电子消费市场的MiniLED背光产品总出货规模达到了了近2000万片,较2021年同比增长111%。 图11: 图12: 新能源车渗透率持续提升,新能源车与智能化、自动化共同推动汽车电子增长。根据乘联会数据,2023年2月乘用车市场零售达到139.0万辆,环比增长7.5%;2月新能源乘用车国内零售销量达到43.9万辆,环比增长32.8%,同比增长61%。1月补贴政策切换带来新能源销量降幅较大,2月新能源车市逐步调整到位。据汽车工业协会,2022年我国汽车产销分别为2702.1万辆和2686.4万辆,同比增长3.4%和2.1%;其中,新能源汽车产销分别完成705.8万辆和688.7万辆,同比分别增长96.9%和93.4%,市场占有率达到25.6%,高于上年12.1个百分点。 公司积极布局新能源动力电池业务,新能源汽车上游动力电池厂商加速扩产。根据GGII最新统计,2022年中国动力电池市场出货量同比增长超110%,出货量达480GWh。其中磷酸铁锂电池占比61%,三元动力电池占比39%,主要受国内新能源汽车产量增长和动力锂电池海外出口带动。 图13: 图14: 汽车的电动化、智能化、自动化将提高车用电子搭载率,车载计算平台、ADAS传感器(摄像头、毫米波雷达、激光雷达等)、智能座舱、电动动力系统等汽车电子产品需求有望持续增长,车用PCB尤其是高端PCB需求量有望增高。根据Prismark预测,全球车用PCB21-26年年均复合增速为7.5%。 景旺电子同行业可比的A股上市公司主要为深南电路、沪电股份、胜宏科技、奥士康。 与上述可比企业对比:2022年Q1-Q3,公司营收规模较高,毛利率一般,仍存在一定的发展空间。 图15: 图16: 表2:同行业可比公司 深耕印制电路板主业,扩产外延构筑护城河 公司连续多年入选全球知名行业调研机构N.T.Information发布的世界PCB制造企业百强以及中国电子电路行业协会(CPCA)发布的中国PCB百强企业。根据N.T.Information,2019至2021年,公司名列全球百强PCB供应商第20名、21名和16名。 公司已通过大客户认证,成为华为、中兴等主要通信设备商的PCB采购中的重要供应商。 汽车PCB业务是公司收入的重要来源,海拉、科世达(Kostal)等知名汽车电子企业是公司的主要客户。此外,公司还直接向维沃(vivo)、欧珀(OPPO)、荣耀等手机厂商供货,并通过天马等客户的显示屏和触摸屏产品以及华勤等ODM厂商,为华为、中兴等厂商的智能手机和平板电脑等终端消费电子产品提供配套。公司下游不存在对少数客户的依赖。 2021年刚性板产能利用率高达92.44%,2022年上半年产能利用率为88.36%有所下降,主要原因为珠海景旺新工厂产能释放,刚性板产能增长较快。 图17: 图18: 顺应消费电子产品轻薄化趋势,把握汽车电动化智能化趋势。HDI板指高密度连(High DensityInterconnect),是刚性板的细分种类,常用于制作高精密度电路板。SLP(substrate-like PCB)属于高阶HDI,SLP能同时满足手机空间和信号传输要求,多家知名智能手机厂商已在或计划在其终端产品中陆续引入SLP。 公司已成功开发出高多层PCB、高阶HDI、多层FPC、刚挠结合PCB等中高端产品批量生产技术,并在新能源汽车