周黑鸭22年年报点评：预期低点，拐点将至
证券研究报告 公司研究 [Table_ReportType] 公司点评报告 [Table_StockAndRank] 周黑鸭(1458.HK) 投资评级 买入 上次评级 买入 [Table_Author] 马铮 食品饮料首席分析师 执业编号：S1500520110001 邮 箱：mazheng@cindasc.com 相关研究 [Table_OtherReport] 周黑鸭2022H1点评：预期低点，奋力向上 信达证券股份有限公司 CINDA SECURITIES CO.,LTD 北京市西城区闹市口大街9号院1号楼 邮编：100031 [Table_Title] 预期低点，拐点将至 [Table_ReportDate] 2023年04月04日 [Table_Summary] 事件：公司于2023年3月31日发布2022年年报，2022年公司实现营收23.43亿元，同比-18.3%，实现净利润0.25亿元，同比-92.6%。 点评： ➢ 疫情影响，业绩承压。2022年公司营收双位数下滑主要系全年疫情反复严重影响公司店销水平，尤其是公司的高势能门店较多，单店受影响更为显著。22年公司实现毛利率55%，同比-2.8pct，主要系毛利率更低的特许门店占比增加，22年公司吨成本平均提升10.4%左右，主要系原材料价格上涨影响，同时吨价上升3%，冲抵了部分吨成本上升对于毛利率的影响。疫情扰动单店及原材料价格压力下，利润率承压。 ➢ 开店稳步推进，社区店占比显著提升。22年公司净开门店648家，门店总量达到3429家，其中自营门店/特许门店为1446/1983家，交通枢纽/商圈商业体/社区/其他（地铁等）为178/2099/792/360家，同比-36/191 /467/26家，社区店净增最为明显，店型分布上抗风险能力变强；一线/新一线/二线/三线/四线/五线及以下门店数量分别为628/1258/471/ 545/410/117家，分别净增74/305/57/99/74/39家，新一线城市门店数量增幅最为显著。单店端来看，直营门店由于高势能点位占比更高，店销的下降幅度更为明显。 ➢ 2023年开店目标1000家，社区店计划突破1300家。周黑鸭品牌高势能，开店支撑性强，社区店空白点位多，有望由湖北大本营向外延申，逐步跑通。短期消费疲软确实对于卤味赛道有一定的影响，拉长时间维度来看，公司单店有望逐步修复。Q1来看，公司交通枢纽/高势能商圈等门店已经逐步恢复至21年水平，看好公司今年单店端的恢复弹性。 ➢ 关注23Q3-Q4原材料价格或将迎来拐点。21年以来，鸭副原材料价格持续上涨，23Q1期间一度达到近年历史高峰，短期利润被压制。展望后续，上游鸭产品供给正在逐步提升，鸭副价格有望在23Q3-Q4迎来拐点，关注后续原材料价格有望回落带来的利润弹性。 ➢ 盈利预测与投资评级：公司品牌高势能，19年放开加盟以来拓店稳步推进，但由于疫情扰动，近年业绩未能体现加盟改革成果。短期来看，后续单店修复及原材料价格预期回落，有望带来利润弹性，我们预计公司今年有望实现2亿元净利润。中期来看，社区店型占比提升有望增强整体门店抗风险能力，放开加盟的改革成果有望在中期逐步兑现。长期来看，公司全国开店空间大，社区店如果全面跑通将有望进一步打开开店天花板，看好公司市占率的持续提升。我们预计23-25年每股收益分别为0.09、0.18、0.21元，维持对公司的“买入”评级。 ➢ 风险因素：鸭副等原料价格波动、品类周期向下、行业竞争加剧、食品 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http://www.cindasc.com 2 安全问题｡ [Table_Profit] 重要财务指标 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业总收入(百万元) 2,888.65 2,343.35 3,159.30 4,191.57 5,014.98 增长率YoY % 31.9% -18.9% 34.8% 32.7% 19.6% 归属母公司净利润(百万元) 342.42 25.28 205.56 421.37 509.81 增长率YoY% 126.4% -92.6% 713.0% 105.0% 21.0% 毛利率% 57.78% 55.03% 49.80% 49.98% 48.72% EPS(摊薄)(元) 0.14 0.01 0.09 0.18 0.21 市盈率P/E(倍) 48.27 453.15 58.20 18.02 14.89 资料来源：万得，信达证券研发中心预测;股价为2023年04月03日收盘价 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http://www.cindasc.com 3 [Table_Introduction] 研究团队简介 马铮，食品饮料首席分析师，厦门大学经济学博士，资产评估师，7年证券研究经验，曾在深圳规土委从事国家社科基金课题研究。2015年入职国泰君安证券，具有销售+研究从业经历，2020年加盟信达证券组建食品饮料团队。 娄青丰，硕士，毕业于中央财经大学，2年食品饮料研究经验，2年债券研究经验。目前主要覆盖预加工食品（深度研究安井食品、千味央厨、立高食品）、调味品（熟悉海天味业、千禾味业、涪陵榨菜、天味食品、颐海国际等）。 程丽丽，金融学硕士，毕业于厦门大学王亚南经济研究院，2年食品饮料研究经验。主要覆盖休闲食品（深度研究绝味食品、周黑鸭、煌上煌、盐津铺子、甘源食品等）、安徽区域白酒（熟悉古井贡酒、迎驾贡酒）等。 赵丹晨，经济学硕士，毕业于厦门大学经济学院，2年食品饮料研究经验。主要覆盖白酒（深度研究贵州茅台、五粮液、泸州老窖、山西汾酒、舍得酒业、酒鬼酒、洋河股份、今世缘、酱酒板块）等。 张伟敬，武汉理工大学毕业，法学、经济学双学位，金融行业工作两年，随后进入白酒行业十三年，先后在泸州老窖、杜康、舍得酒业从事一线销售工作，在高端酒、次高端、中低端价位均有实际操盘经验，产业思维强，酒圈资源丰富，对白酒行业趋势有独到理解，尤其擅长分析次高端酒企竞争格局。 赵雷，食品科学研究型硕士，毕业于美国威斯康星大学麦迪逊分校，随后2年留美在乳企巨头萨普托从事研发和运营，1年食品饮料研究经验。目前主要覆盖乳制品（深度研究伊利股份、蒙牛乳业、妙可蓝多、嘉必优等）。 唐有力，华中科技大学工学学士，15年的快消品行业经验，10年一线白酒销售经验，对高端白酒有自己的独到见解。擅长根据现有数据和市场动作推演酒企未来的市场策略。 王雪骄，康奈尔大学管理学硕士，华盛顿大学经济学+国际关系双学士，覆盖啤酒A股和港股，深度研究华润啤酒、青岛啤酒、重庆啤酒，熟悉燕京啤酒和乐惠国际。 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http://www.cindasc.com 4 机构销售联系人 区域 姓名 手机 邮箱 全国销售总监 韩秋月 13911026534 hanqiuyue@cindasc.com 华北区销售总监 陈明真 15601850398 chenmingzhen@cindasc.com 华北区销售副总监 阙嘉程 18506960410 quejiacheng@cindasc.com 华北区销售 祁丽媛 13051504933 qiliyuan@cindasc.com 华北区销售 陆禹舟 17687659919 luyuzhou@cindasc.com 华北区销售 魏冲 18340820155 weichong@cindasc.com 华北区销售 樊荣 15501091225 fanrong@cindasc.com 华北区销售 秘侨 18513322185 miqiao@cindasc.com 华北区销售 李佳 13552992413 lijia1@cindasc.com 华北区销售 赵岚琦 15690170171 zhaolanqi@cindasc.com 华北区销售 张斓夕 18810718214 zhanglanxi@cindasc.com 华北区销售 王哲毓 18735667112 wangzheyu@cindasc.com 华东区销售总监 杨兴 13718803208 yangxing@cindasc.com 华东区销售副总监 吴国 15800476582 wuguo@cindasc.com 华东区销售 国鹏程 15618358383 guopengcheng@cindasc.com 华东区销售 朱尧 18702173656 zhuyao@cindasc.com 华东区销售 戴剑箫 13524484975 daijianxiao@cindasc.com 华东区销售 方威 18721118359 fangwei@cindasc.com 华东区销售 俞晓 18717938223 yuxiao@cindasc.com 华东区销售 李贤哲 15026867872 lixianzhe@cindasc.com 华东区销售 孙僮 18610826885 suntong@cindasc.com 华东区销售 贾力 15957705777 jiali@cindasc.com 华东区销售 石明杰 15261855608 shimingjie@cindasc.com 华东区销售 曹亦兴 13337798928 caoyixing@cindasc.com 华东区销售 王赫然 15942898375 wangheran@cindasc.com 华南区销售总监 王留阳 13530830620 wangliuyang@cindasc.com 华南区销售副总监 陈晨 15986679987 chenchen3@cindasc.com 华南区销售副总监 王雨霏 17727821880 wangyufei@cindasc.com 华南区销售 刘韵 13620005606 liuyun@cindasc.com 华南区销售 胡洁颖 13794480158 hujieying@cindasc.com 华南区销售 郑庆庆 13570594204 zhengqingqing@cindasc.com 华南区销售 刘莹 15152283256 liuying1@cindasc.com 华南区销售 蔡静 18300030194 caijing1@cindasc.com 华南区销售 聂振坤 15521067883 niezhenkun@cindasc.com 华南区销售 宋王飞逸 15308134748 songwangfeiyi@cindasc.com 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http://www.cindasc.com 5 分析师声明 负责本报告全部或部分内容的每一位分析师在此申明，本人具有证券投资咨询执业资格，并在中国证券业协会注册登记为证券分析师,以勤勉的职业态度,独立、客观地出具本报告；本报告所表述的所有观点准确反映了分析师本人的研究观点；本人薪酬的任何组成部分不曾与，不与，也将不会与本报告中的具体分析意见或观点直接或间接相关。 免责声明 信达证券股份有限公司(以下简称“信达证券”)具有中国证监会批复的证券投资咨询业务资格。本报告由信达证券制作并发布。 本报告是针对与信达证券签署服务协议的签约客户的专属研究产品，为该类客户进行投资决策时提供辅助和参考，双方对权利与义务均有严格约定。本报告仅提供给上述特定客户，并不面向公众发布。信达证券不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。客户应当认识到有关本报告的电话、短信、邮件提示仅为研究观点的简要沟通，对本报告的参考使用须以本报告的完整版本为准。 本报告是基于信达证券认为可靠的已公开信息编制，但信达证券不保证所载信息的准确性和完整性。本报告所载的意见、评估及预测仅为本报告最初出具日的观点和判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收
