2022年报点评：业绩持续高增，规模效应下盈利能力大幅提升

证券研究报告·公司点评报告·光伏设备 东吴证券研究所 1 / 8 请务必阅读正文之后的免责声明部分 高测股份（688556） 2022年报点评：业绩持续高增，规模效应下盈利能力大幅提升 2023年04月04日 证券分析师 周尔双 执业证书：S0600515110002 021-60199784 zhouersh@dwzq.com.cn 证券分析师 刘晓旭 执业证书：S0600523030005 liuxx@dwzq.com.cn 股价走势 市场数据 收盘价(元) 71.39 一年最低/最高价 51.12/106.33 市净率(倍) 8.37 流通A股市值(百万元) 12,125.70 总市值(百万元) 16,272.06 基础数据 每股净资产(元,LF) 8.53 资产负债率(%,LF) 63.39 总股本(百万股) 227.93 流通A股(百万股) 169.85 相关研究 《高测股份(688556)：2022年业绩快报点评：利润增速显著高于收入增速，规模效应下Q4单季归母净利率26%创新高》 2023-02-28 《高测股份(688556)：与东方日升建立HJT100微米薄片代工战略合作，充分受益于薄片化趋势下的渗透率提升逻辑》 2023-01-04 买入（维持） [Table_EPS] 盈利预测与估值 2022A 2023E 2024E 2025E 营业总收入（百万元） 3,571 5,559 7,782 9,093 同比 128% 56% 40% 17% 归属母公司净利润（百万元） 789 1,226 1,647 1,993 同比 357% 56% 34% 21% 每股收益-最新股本摊薄（元/股） 3.46 5.38 7.23 8.74 P/E（现价&最新股本摊薄） 20.63 13.27 9.88 8.16 [Table_Tag] 关键词：#第二曲线 [Table_Summary] 投资要点 ◼ 利润增速快于收入增速，规模效应显现：2022年公司实现营收35.7亿元，同比+128%，归母净利润7.89亿元，同比+357%，扣非归母净利润为7.5亿元，同比+333%，利润增速明显快于营收增速。2022Q4单季营收13.8亿元，同比+132%，环比+61%，归母净利润3.6亿元，同比+489%，环比+89%，扣非归母净利润3.34亿元，同比+330%，环比+83%。 ◼ 盈利能力大幅提升，持续加大研发投入：2022年公司综合毛利率为41.5%，同比+7.8pct；净利率为22.1%，同比+11.1pct。全年期间费用率合计15.9%，同比-4.4pct，控费能力良好，主要系规模效应下费用率下降明显。2022Q4单季毛利率为44.2%，同比+9.5pct，环比+2.7pct，净利率为26.1%，同比+15.8pct，环比+3.8pct。 ◼ 存货高增，在手订单充足保障业绩确定性：截至2022年末，公司合同负债为3.44亿元，同比+16%，存货为10.5亿元，同比+88%。截至2022年底，公司光伏切割设备在手订单14.7亿元（含税），同比+74%；创新业务设备在手订单为0.73亿元（含税），同比+69%。2022年经营活动净现金流为2.24亿元，同比+193%，现金流情况明显改善。 ◼ 限制性股票激励计划凝聚核心人才，彰显长期发展信心：公司每2年开展一次股权激励计划，2023年股权激励公司以营业收入和剔除股份支付费用影响的归母净利润为考核指标，行权条件为“或”，但考核指标为保底数值，实际业绩有望较大幅度超出考核指标。（1）营业收入：2023-2025年营收分别不低于46.4/60.7/78.6亿元，同比+30%/31%/29%。（2）剔除股份支付费用影响的归母净利润：2023-2025年剔除股份支付费用影响的归母净利润分别不低于10.4/13.6/17.8亿元，同比+30%/31%/29%。 ◼ 盈利预测与投资评级：随着公司切片代工及金刚线产能加速释放，我们预计公司2023-2025年的归母净利润为12.3（原值10，上调23%）/16.5（原值14.72，上调12%）/19.9亿元，对应PE为13/10/8倍，维持“买入”评级。 ◼ 风险提示：新品拓展不及预期，下游扩产不及预期。 -25%-12%1%14%27%40%53%66%79%92%105%2022/4/62022/8/42022/12/22023/4/1高测股份沪深300 请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所 公司点评报告 2 / 8 1. 利润增速快于收入增速，规模效应显现 2022年公司实现营收35.7亿元，同比+128%，归母净利润7.89亿元，同比+357%，扣非归母净利润为7.5亿元，同比+333%，利润增速明显快于营收增速，规模效应显现。分产品来看：（1）光伏切割设备：2022年营收14.7亿元，同比+50%，占比41%，毛利率33.2%，同比+2.1pct；（2）金刚线：2022年营收8.4亿元，同比+188%，占比24%，毛利率43.1%，同比+7.2pct；（3）切片代工服务：2022年营收9.3亿元，同比+778%，占比26%，毛利率45.5%，同比+16.7pct；（4）创新业务（包括半导体、蓝宝石、磁材及碳化硅切割设备及耗材）2022年营收1.6亿元，同比+49%，占比4%，毛利率54.4%，同比+12pct；（5）其他业务：2022年营收1.7亿元，占比5%。 2022Q4单季营收13.8亿元，同比+132%，环比+61%，归母净利润3.6亿元，同比+489%，环比+89%，扣非归母净利润3.34亿元，同比+330%，环比+83%。 图1：2022年公司实现营收35.7亿元，同比+128% 图2：2022年公司实现归母净利润7.89亿元，同比+357% 数据来源：Wind，东吴证券研究所 数据来源：Wind，东吴证券研究所 2. 盈利能力大幅提升，持续加大研发投入 2022年公司综合毛利率为41.5%，同比+7.8pct；净利率为22.1%，同比+11.1pct。 期间费用率合计15.9%，同比-4.4pct，控费能力良好。其中销售费用率为2.6%，同比-1.4pct，财务费用率为0.3%，同比-0.1pct，管理费用率（含研发）为13%，同比-2.9pct，主要系规模效应下费用率下降明显。公司研发投入体量持续增加，为2.25亿元，同比+92%，占营收比重为6.3%。 2022Q4单季毛利率为44.2%，同比+9.5pct，环比+2.7pct，净利率为26.1%，同比+15.8pct，环比+3.8pct。 请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所 公司点评报告 3 / 8 图3：2022年公司综合毛利率41.5%，净利率为22.1% 图4：2022年公司期间费用率合计15.9%，同比-4.4pct 数据来源：Wind，东吴证券研究所 数据来源：Wind，东吴证券研究所 图5：2022年公司研发投入2.25亿元，同比92%，占营收比重为6.3% 数据来源：Wind，东吴证券研究所 3. 存货高增，在手订单充足保障业绩确定性 截至2022年末，公司合同负债为3.44亿元，同比+16%，存货为10.5亿元，同比+88%，表明公司设备在手订单充足，截至2022年底，公司光伏切割设备在手订单14.7亿元（含税），同比+74%；创新业务设备在手订单为0.73亿元（含税），同比+69%。2022年经营活动净现金流为2.24亿元，同比+193%，现金流情况明显改善。 请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所 公司点评报告 4 / 8 图6：截至2022年末公司合同负债3.44亿元，同比+16% 图7：截至2022年末，公司存货为10.5亿元，同比+88% 数据来源：Wind，东吴证券研究所 数据来源：Wind，东吴证券研究所 图8：2022年经营活动净现金流为2.24亿元，同比+193% 数据来源：Wind，东吴证券研究所 4. 限制性股票激励计划凝聚核心人才，彰显长期发展信心 此次激励计划拟向激励对象授予300.45万股限制性股票，约占此次激励计划草案公告时公司股本总额的1.32%，授予价格（含预留授予）为40元/股，本激励计划首次授予部分涉及的激励对象共计323人，占公司员工总数的9.41%。其中，首次授予240.45万股，占本次授予权益总额的80%；预留60万股，占本次授予权益总额的20%。首次授予的限制性股票三个归属期的归属比例分别为30%、30%、40%。若预留部分在2023年三季报披露前授予，则预留授予限制性股票归属安排同首次授予；若预留部分在2023年三季报披露后授予，则预留授予的限制性股票2个归属期内分别归属50%。 请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所 公司点评报告 5 / 8 公司以营业收入和剔除股份支付费用影响的归母净利润为考核指标，行权条件为“或”，但考核指标为保底数值，实际业绩有望较大幅度超出考核指标。（1）营业收入：以2022年营业收入为基数，2023-2025年营业收入增长率分别不低于30%/70%/120%，即2023-2025年营收分别不低于46.4/60.7/78.6亿元，同比+30%/31%/29%。（2）剔除股份支付费用影响的归母净利润：以2022年剔除股份支付费用影响的归母净利润为基数(2022年股权激励费用0.12亿元，剔除股份支付费用影响的归母净利润为8亿元），2023-2025年剔除股份支付费用影响的归母净利润增长率分别不低于30%/70%/120%，即2023-2025年剔除股份支付费用影响的归母净利润分别不低于10.4/13.6/17.8亿元，归母净利润分别不低于10.0/13.3/17.5亿元。 图9：若两个业绩目标刚好达成，则2023-2025年净利润率分别为22%/22%/22% 数据来源：公司公告，东吴证券研究所 5. N型电池片推动薄片化加速，薄片化时代将进一步印证高测切片优势 技术角度，高测的切片设备+金刚线均处于行业领先，形成设备+耗材+工艺闭环后，高测尤其在先进的薄片切片机及细线上的研发优势明显，目前公司已大批量导入34碳钢金刚线&小批量导入32钨丝金刚线，正在试用30钨丝金刚线。我们认为2023年【供给端】石英坩埚紧缺导致硅棒有限+【需求端】可适配薄片的N型电池加速渗透，均会推动薄化进展加速，届时将进一步巩固高测切片工艺的领先优势。目前，公司已经与通威股份、美科股份、京运通、双良节能、润阳光伏、爱旭股份、英发、东方日升、华晟、华耀、亿晶等公司建立了长期切片合作关系，并与隆基、晶澳等客户建立了切片合作关系。高测的代工客户逐步从硅片行业新玩家延伸至行业头部玩家，逐步消除市场对代工客户结构的疑虑。 6. 切片产能规划由47GW上调至52GW，未来有望持续上调产能规划 2022A2023E2024E2025E营业收入（亿元）35.746.460.778.6营业收入YOY30%31%29%剔除股份支付费用影响的归母净利润（亿元）8.010.413.617.6剔除股份支付费用影响的归母净利润PE（2023.4.3）20161292021股权激励股份支付费用（亿元）0.120.050-2023股权激励股份支付费用（亿元）-0.340.290.14归母净利润（亿元）7.8910.013.317.5归母净利润YOY27%33%31%归母净利润PE（2023.4.3）2116129净利润率22%22%22%22% 请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所 公司点评报告 6 / 8 2022年12月，高测规划在河南新增5GW产能，预计2023年5月达产，切片代工规划总产能进一步上调至2024年52GW。目前高测已达产产能21GW，不足