2022年业绩点评：受需求走弱、棉价下跌影响22年业绩承压，23年期待修复

敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2023年4月1日 公司研究 受需求走弱、棉价下跌影响22年业绩承压，23年期待修复 ——天虹国际集团（2678.HK）2022年业绩点评 增持（维持） 当前价：6.02元港币 作者 分析师：孙未未 执业证书编号：S0930517080001 021-52523672 sunww@ebscn.com 联系人：朱洁宇 zhujieyu@ebscn.com 市场数据 总股本(亿股) 9.18 总市值(亿港元)： 55.26 一年最低/最高(港元)： 5.05/10.20 近3月换手率： 6.6% 股价相对走势 -60%-50%-40%-30%-20%-10%0%10%22/0422/0522/0622/0722/0822/0922/1022/1122/1223/0123/0223/03天虹国际集团恒生指数 收益表现 % 1M 3M 1Y 相对 -12.1 -6.8 -22.3 绝对 -13.1 -3.7 -29.6 资料来源：Wind 相关研报 需求走弱背景下业绩承压，下半年关注棉价走势及需求情况——天虹纺织（2678.HK）2022年中期业绩点评（2022-09-02） 21年棉价上涨促利润大幅增长，期待纺织龙头稳中求进（2022-3-24） 上半年业绩突出，纺织龙头受益产业景气回升和份额提升（2021-8-24） 22年营业收入、归母净利润分别同比下滑10%、94%，下半年利润端转为亏损 公司发布2022年全年业绩，实现营业收入238.05亿元人民币、同比下滑10.2%；归母净利润1.57亿元、同比下滑94.2%。EPS为0.17元。分上下半年来看，2022H1/H2收入分别同比+3.9%、-22.9%，归母净利润分别同比-23.0%、转亏，22H2亏损8.35亿元。 22年公司内销和出口收入占比分别为62%、38%。受新冠疫情、俄乌局势、通胀高企以及各国央行加息等多重影响，纺织行业需求自22Q2开始有所下降，中下游产业面临去库存压力，公司接单相应受到影响。同时22年下半年受需求走弱、棉价及产品售价下跌、疫情等因素影响公司毛利率大幅下降，全年利润承压。22年公司毛利率同比下降10.5PCT至11.6%，经营利润率同比下降10.4PCT至2.5%，归母净利率同比下降9.5PCT至0.7%。 主力产品纱线收入占74%、呈量跌价增趋势、收入同比降14% 分产品来看：公司主力产品为纱线，22年收入占比为74%、收入占比下降3PCT，收入同比下滑13.8%，主要由于需求疲软导致销量下滑所致，分拆来看弹力包芯纱线、其他纱线收入占比分别为37%、37%，收入分别同比下滑13.9%、13.7%；其他产品中，坯布、梭织面料、针织面料、牛仔服装、贸易、无纺布收入分别+24%/+3%/-17%/-86%/+62%/-50%。 分量价来看：主力产品纱线量跌价增，销量同比下滑19.7%至66万吨，其中弹力包芯纱线、其他纱线销量同比分别下滑20.0%、19.4%，单价分别同比提升7.6%、7.1%。其他产品方面，坯布、梭织面料、针织面料、牛仔服装、无纺布销量分别同比下滑6.5%、15.2%、15.5%、84.0%、51.1%，产品单价同比分别+33.0%、+21.9%、-1.6%、-15.3%、+2.8%。 毛利率降幅较大、费用率略升，存货拨备大幅增加、经营现金流减少 毛利率：22年公司毛利率同比下降10.5PCT至11.6%，22H1/H2毛利率分别同比下降3.1PCT、19.7PCT。主力产品纱线毛利率同比下降12.7PCT至10.6%，主要系原材料价格及产品售价下跌以及中下游需求下降影响，叠加国内疫情导致物流不畅、短期停工以及物流成本上升所致；其他产品中仅梭织面料毛利率同比为提升。 费用率：22年期间费用率同比提升1.7PCT至11.2%，其中销售、管理、财务费用率分别为3.7%（同比+0.1PCT）、5.5%（+0.1PCT）、2.0%（+1.5PCT）。财务费用率同比提升主要由于22年产生汇兑亏损1.93亿元，而21年为汇兑收益。 其他财务指标：1）存货账面价值22年末较22年初增加6.1%至75.9亿元，存货拨备金额为5.0亿元、同比增加近30倍；存货周转天数为126天、同比增加31天；2）应收账款22年末较22年初减少20.7%至13.6亿元，应收账款周转天数为28天、同比增加3天；3）经营净现金流22年同比减少33.6%至16.2亿元。 盈利预测、估值与评级：公司预计23年上半年行业库存高企、通胀等因素有望缓解，需求有望逐步复苏，利润率在23年下半年会有较大改善，预计23年全年将销售75万吨纱线、1.1亿米梭织面料及2.4万吨针织面料（对应销量同比增速分别为+14%、-5%、+60%）。另外22年底23万纱锭已接近完工，公司纱线产能将达到约440万纱锭。23年公司将积极布局产能重组、预计将有部分处置收益，新建投资方面积极规划并相对保守，目前在进行的项目主要包括土耳其纱线工厂和美洲生产基地的建设。考虑到中下游需求走势仍存不确定性，我们下调公司23~24年盈利预测（归母净利润较前次盈利预测分别下调58%/42%）、对应23~24年EPS分别为0.94、1.42元，新增25年盈利预测，对应25年EPS为1.57元，23年、24年PE分别为6倍、4倍，维持“增持”评级。 要点 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 天虹国际集团（2678.HK） 风险提示：国内外需求疲软、接单不及预期；棉价大幅波动；中下游业务拓展和整合效果不及预期。 公司盈利预测与估值简表 指标 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 26,521 23,805 25,739 28,396 30,426 营业收入增长率 35.5% -10.2% 8.1% 10.3% 7.1% 净利润（百万元） 2,685 157 867 1,307 1,439 净利润增长率 419.3% -94.2% 452.6% 50.9% 10.1% EPS（元） 2.93 0.17 0.94 1.42 1.57 ROE（归属母公司)（摊薄） 26.7% 1.7% 8.3% 11.5% 11.6% P/E 2 31 6 4 3 P/B 0.5 0.5 0.4 0.4 0.4 资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价时间为2023-03-31，港币汇率采用3月31日1HKD=0.8754RMB计算 敬请参阅最后一页特别声明 -3- 证券研究报告 天虹国际集团（2678.HK） 财务报表与盈利预测 利润表（百万元） 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入 26,521 23,805 25,739 28,396 30,426 营业成本 -20,669 -21,050 -22,003 -23,968 -25,626 营业毛利 5,852 2,756 3,736 4,428 4,799 销售费用 -956 -886 -927 -994 -1,065 管理费用 -1,452 -1,316 -1,390 -1,505 -1,613 财务收入/费用净额 -123 -467 -446 -425 -459 EBT 3,340 171 1,098 1,628 1,787 所得税 -599 30 -187 -277 -304 净利润（不含少数股东损益） 2,685 157 867 1,307 1,439 EPS(元) 2.93 0.17 0.94 1.42 1.57 现金流量表（百万元） 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 经营活动现金流 2,250 1,620 3,082 3,278 3,535 净利润 2,685 157 867 1,307 1,439 折旧摊销 1,178 1,240 1,256 1,347 1,452 营运资本变化 -1,797 -274 465 143 173 其他经营活动产生的现金流量净额 184 497 494 481 472 投资活动产生现金流 -748 -1,726 -1,347 -1,515 -1,512 资本性支出 -735 -735 -1,300 -1,500 -1,500 投资变化 -13 -68 -47 -15 -12 其他投资活动产生的现金流量净额 0 -923 0 0 0 融资活动现金流 -874 -31 -1,085 -1,283 -883 债务净增加 152 1,328 -393 -474 -44 股本增加 0 0 0 0 1 支付的股利合计 -822 -60 -273 -405 -445 其他筹资活动产生的现金流量净额 -204 -1,299 -419 -404 -395 净现金流 628 -137 649 481 1,141 资产负债表（百万元） 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 流动资产 13,049 13,629 15,032 16,088 17,605 现金及等价物 2,505 2,468 3,614 4,095 5,235 应收账款及应收票据合计 2,020 1,744 1,802 1,988 2,130 存货（净值） 7,152 7,590 7,722 7,951 8,063 其他流动资产/受限制现金 1,372 1,827 1,895 2,055 2,178 非流动资产 11,394 12,522 12,602 12,792 12,876 固定资产/PP&E 9,229 9,607 9,695 9,892 9,984 无形资产 69 65 65 65 65 权益法核算投资 321 360 396 432 469 其他非流动资产 1,775 2,490 2,446 2,402 2,358 总资产 24,443 26,151 27,635 28,880 30,481 流动负债 10,089 12,167 12,449 12,679 13,173 短期借贷 3,832 5,155 4,762 4,288 4,244 应付账款及票据 4,576 4,597 5,148 5,679 6,085 其他流动负债 1,681 2,414 2,540 2,712 2,844 非流动负债 3,752 3,883 3,883 3,883 3,883 长期借款 3,383 3,388 3,388 3,388 3,388 其他非流动负债 369 495 495 495 495 经营性负债合计 6,512 7,018 7,694 8,398 8,935 股本 97 97 97 97 97 储备 9,941 9,405 10,561 11,532 12,595 少数股东权益 563 600 644 689 733 股东权益合计（不含少数股东权益） 10,038 9,502 10,658 11,629 12,692 股东权益合计（含少数股东权益） 10,601 10,101 11,303 12,318 13,425 负债及股东权益合计 24,443 26,151 27,635 28,880 30,481 主要指标 盈利能力（%） 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 毛利率 22.1% 11.6% 14.5% 15.6% 15.8% EBITDA率 17.4% 7.7% 10.7% 11.8% 12.0% EBIT率 12.9% 2.5% 5.9% 7.1% 7.3% 税前净利润率 12.6% 0.7% 4.3% 5.7% 5.9% 归母净利润率 10.1% 0.7% 3.4% 4.6% 4.7% ROA 11.0% 0.6% 3.1% 4.5% 4.7% ROE（摊薄） 26.7% 1.7% 8.3% 11.5% 11.6% 偿债能力 20