公司快报/贵州茅台 2023年03月31日 贵州茅台(600519.SH) 公司快报 22年稳健增长，23年继续高质量发展 证券研究报告 白酒 投资评级 买入-A 维持评级 12个月目标价 2400元 股价 (2023-03-30) 1,800.00元 交易数据 总市值(百万元) 2,261,156.04 流通市值(百万元) 2,261,156.04 总股本(百万股) 1,256.20 流通股本(百万股) 1,256.20 12个月价格区间 1350.0/2045.0元 股价表现 资料来源：Wind资讯 升幅% 1M 3M 12M 相对收益 0.0 -0.1 9.1 绝对收益 -0.8 4.2 4.0 赵国防 分析师 SAC执业证书编号：S1450521120008 zhaogf1@essence.com.cn 邢乐涵 分析师 SAC执业证书编号：S1450523010001 xinglh@essence.com.cn 相关报告 增持+特别分红，提振市场信心（更正） 2022-11-29 增持+特别分红，提振市场信心 2022-11-29 22Q3公司经营平稳，i茅台增长亮眼 2022-10-16 事件：公司公布2022年年报，全年公司实现营业总收入1275.54亿元，同比+16.53%；归母净利润627.16亿元，同比+19.55%。其中Q4实现营业总收入377.68亿元，同比+16.53%；归母净利润183.17亿元，同比+20.55%。 茅台及系列酒量价齐升，直销占比提升。分产品看，22全年茅台酒/系列酒分别实现营收1078.34/159.39亿元，同比+15.37%/+26.55%；Q4茅台酒/系列酒分别实现营收334.34/33.98亿元，同比+17.42%/+11.24%。茅台酒/系列酒销量3.8/3.0万吨，同比+4.52%/0.32%。茅台酒/系列酒吨价分别为284.5/52.6万元/吨，同比+10.4%/26.1%，系列酒吨价提升显著。渠道改革成效显著，全年直销/批发渠道实现营收493.79/743.93亿元，同比+105.5%/-9.3%，直营占比提升17.2pcts至39.9%,主要系公司加大i茅台投放。i茅台全年实现营收118.83亿元，占直销渠道营收的24.1%，毛利率95.26%。 毛利率微增，盈利能力提升。22年公司毛利率为91.87%，同比+0.33pct，Q4公司毛利率为91.85%，同比-0.52pct，毛利率微增主要系直销渠道占比提升。22全年公司销售费用率为2.59%，较去年同期+0.08pct，预计全年费用主要是酱香系列酒广告及市场拓展费增加；管理费用率为7.07%，同比-0.65pct；营业税金及附加率14.5%，同比+0.52pct。公司22全年净利率+0.21pct至52.68%。 公司经营平稳，销售收现优秀。22年末合同负债154.7亿元，环比Q3增加36.3亿元；全年销售收现1407亿元，同比+17.91%；全年经营性现金流量净额366.99亿元，同比-42.68%，主要系贵州习酒股份有限公司脱离集团公司导致吸收存款减少及公司财务公司存入不可提前支取的同业定期存款增加。 投资建议：22年公司超额完成15%的收入增长目标，同时明确2023年总收入较上年度增长15%，持续稳健增长。从22年来看，公司提收入手段丰富，如通过i茅台+直营门店进行渠道改革，利用茅台冰淇淋拓宽产品带，打造二十四节气名片提升企业品牌形象等。维持买入-A评级，预计公司2023-2025年的每股收益为58.3/67.7/77.1元，12个月目标价为2,400元，相当于2024年35x市盈率。 风险提示：政策和消费税风险，宏观经济不及预期，提价预期落空风险 [Table_Finance1] (百万元) 2021 2022 2023E 2024E 2025E 主营收入 109,464.3 127,554.0 147,668.0 168,343.8 190,328.0 净利润 52,460.1 62,716.4 73,297.9 85,076.6 96,892.8 每股收益(元) 41.8 49.9 58.3 67.7 77.1 每股净资产(元) 150.9 157.2 184.4 216.9 253.9 盈利和估值 2021 2022 2023E 2024E 2025E 市盈率(倍) 43.1 36.1 30.8 26.6 23.3 市净率(倍) 11.9 11.4 9.8 8.3 7.1 净利润率 47.9% 49.2% 49.6% 50.5% 50.9% 净资产收益率 27.7% 31.8% 31.6% 31.2% 30.4% 股息收益率 1.2% 1.1% 1.7% 2.0% 2.2% -21%-11%-1%9%19%2022-032022-072022-112023-03贵州茅台沪深300本报告仅供 Choice 东方财富 使用，请勿传阅。999563384 公司快报/贵州茅台 ROIC 43.3% 47.1% 58.2% 65.9% 60.6% 数据来源：Wind资讯，安信证券研究中心预测 本报告仅供 Choice 东方财富 使用，请勿传阅。 公司快报/贵州茅台 [Table_Finance2] 财务报表预测和估值数据汇总 利润表 财务指标 （百万元） 2021 2022 2023E 2024E 2025E 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入 109,464.3 127,554.0 147,668.0 168,343.8 190,328.0 成长性 减:营业成本 8,983.4 10,093.5 11,468.1 12,520.2 14,053.1 营业收入增长率 11.7% 16.5% 15.8% 14.0% 13.1% 营业税费 15,304.5 18,495.8 20,364.8 23,177.9 26,148.9 营业利润增长率 12.2% 17.6% 17.9% 15.2% 13.5% 销售费用 2,737.4 3,297.7 3,593.4 3,855.0 4,137.5 净利润增长率 12.3% 19.6% 16.9% 16.1% 13.9% 管理费用 8,450.3 9,012.2 9,863.2 10,766.5 11,740.1 EBITDA增长率 11.2% 17.0% 18.1% 15.2% 13.7% 研发费用 61.9 135.2 141.9 149.0 156.5 EBIT增长率 11.1% 17.1% 18.1% 15.3% 13.7% 财务费用 (934.5) (1,391.8) (1,188.6) (1,268.8) (1,156.2) NOPLAT增长率 11.1% 16.8% 18.9% 15.3% 13.7% 资产减值损失 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 投资资本增长率 7.4% -3.6% 1.8% 23.6% 2.6% 加:公允价值变动收益 (2.2) 0.0 0.0 0.0 0.0 净资产增长率 17.4% 4.1% 18.6% 18.4% 17.6% 投资和汇兑收益 58.3 63.8 0.0 0.0 0.0 营业利润 74,750.9 87,879.5 103,567.1 119,293.0 135,404.6 利润率 加:营业外净收支 (222.8) (178.0) (229.1) (229.1) (229.1) 毛利率 91.8% 92.1% 92.2% 92.6% 92.6% 利润总额 74,528.0 87,701.5 103,337.9 119,063.9 135,175.5 营业利润率 68.3% 68.9% 70.1% 70.9% 71.1% 减:所得税 18,807.5 22,326.4 25,937.8 29,885.0 33,929.0 净利润率 47.9% 49.2% 49.6% 50.5% 50.9% 净利润 52,460.1 62,716.4 73,297.9 85,076.6 96,892.8 EBITDA/营业收入 69.0% 69.2% 70.6% 71.4% 71.7% EBIT/营业收入 67.6% 68.0% 69.3% 70.1% 70.5% 资产负债表 运营效率 （百万元） 2021 2022 2023E 2024E 2025E 固定资产周转天数 55 46 38 34 30 货币资金 51,810.2 58,274.3 99,688.6 111,095.8 156,631.5 流动营业资本周转天数 354 308 264 267 271 交易性金融资产 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 流动资产周转天数 668 617 592 608 625 应收帐款 33.2 52.8 66.6 51.2 87.2 应收帐款周转天数 0 0 0 0 0 应收票据 0.0 105.5 1,640.8 1,870.5 2,114.8 存货周转天数 102 102 92 86 83 预付帐款 389.1 897.4 1,969.7 1,160.4 2,352.9 总资产周转天数 770 719 679 682 692 存货 33,394.4 38,824.4 36,992.7 43,692.9 43,748.4 投资资本周转天数 434 379 324 321 318 其他流动资产 135,138.8 118,457.2 128,674.8 141,707.4 156,098.4 可供出售金融资产 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 投资回报率 持有至到期投资 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 ROE 27.7% 31.8% 31.6% 31.2% 30.4% 长期股权投资 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 ROA 21.8% 25.7% 25.6% 26.6% 25.5% 投资性房地产 5.2 5.3 5.3 5.3 5.3 ROIC 43.3% 47.1% 58.2% 65.9% 60.6% 固定资产 17,472.2 15,144.2 15,653.6 15,790.3 15,774.6 费用率 在建工程 2,322.0 2,518.9 2,463.3 2,597.4 2,698.1 销售费用率 2.5% 2.6% 2.4% 2.3% 2.2% 无形资产 6,208.4 7,273.7 7,105.4 6,937.0 6,768.7 管理费用率 7.7% 7.1% 6.7% 6.4% 6.2% 其他非流动资产 4,969.6 8,676.5 4,972.5 6,188.9 6,589.1 研发费用率 0.1% 0.1% 0.1% 0.1% 0.1% 资产总额 255,168.2 254,364.8 302,737.5 334,785.3 396,644.6 财务费用率 -0.9% -1.1% -0.8% -0.8% -0.6% 短期债务 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 四费/营业收入 10.3% 9.8% 9.2% 8.8% 8.4% 应付帐款 6,134.2 5,665.6 7,395.3 5,820.4 9,013.3 偿债能力 应付票据 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 资产负债率 22.8% 19.4% 19.7% 14.1% 14.7% 其他流动负债 51,780.0 43,400.0 52,137.4 40,956.4 48,980.6 负债权益比 29.6% 24.1% 24.6% 16.4% 17.2% 长期借款 0.0 0.0 0.0 0.0