请务必阅读正文之后的重要声明部分 [Table_Title] 评级：买入（维持） 市场价格：79.40 分析师：陈鼎如 执业证书编号：S0740521080001 Email：chendr@r.qlzq.com.cn 联系人：马梦泽 Email：mamz@r.qlzq.com.cn [Table_Profit] 基本状况 总股本(百万股) 464 流通股本(百万股) 464 市价(元) 79.40 市值(百万元) 36,845 流通市值(百万元) 36,845 [Table_QuotePic] 股价与行业-市场走势对比 公司持有该股票比例 相关报告 业绩持续高增长，符合预期 20221024 三大板块齐放量，业绩持续超预期 20220819 盈利能力显著提升，22Q1业绩大超预期 20220429 航空钛合金核心供应商，高温合金业务蓄势待发 20210327 [Table_Finance] 公司盈利预测及估值 指标 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 2,927 4,227 5,337 6,650 8,189 增长率yoy% 39% 44% 26% 25% 23% 净利润（百万元） 741 1,080 1,371 1,728 2,217 增长率yoy% 100% 46% 27% 26% 28% 每股收益（元） 1.60 2.33 2.96 3.72 4.78 每股现金流量 0.49 0.64 3.36 0.61 1.22 净资产收益率 14% 17% 18% 19% 19% P/E 49.7 34.1 26.9 21.3 16.6 P/B 6.9 6.1 5.1 4.1 3.3 备注：股价为3月28日收盘价 投资要点  事件：3月27日公司发布2022年年报，公司2022年实现营收42.27亿元，同比增长44.41%；实现归母净利润10.80亿元，同比增长45.65%；实现扣非归母净利润9.72亿元，同比增长48.69%。  业绩持续增长，三大板块产销量再创新高。1）收入端，2022年公司实现营业收入42.27亿元，同比增长44.41%，主要产品产销量持续呈现良好增长态势；2022Q4实现营收9.61亿元，同比增长14.83%。2）利润端，2022年公司实现归母净利润10.80亿元，同比增长45.65%；2022Q4实现归母净利润2.22亿元，同比增长8.87%，主要系报告期内公司高端产品市场需求旺盛叠加公司规模效应显现。3）分产品看，2022年①高端钛合金：实现营收32.09亿元，同增30.56%；毛利率43.29%（-2.02pcts）；生产量9296.45吨（+30.84%），销售量8604.28吨（+26.28%），产销率92.55%（-3.34pcts），重点型号产品交付顺利；②超导产品：实现营收6.23亿元，同增160.85%；毛利率30.44%（+14.11pcts）；生产量1018.68吨（+50.68%），销售量1110.28吨（+99.36%），产销率108.99%（+26.61pcts），受益于超导线材、超导磁体外部市场需求量大增，公司通过产业化布局、生产自动化提升生产效率等措施进行产能提升，顺利完成交付任务；③高性能高温合金：实现营收1.81亿元，同增78.38%；毛利率3.29%（-0.72pct），或因原材料价格上涨所致；生产量1167.75吨（+110.52%），销售量732.41吨（+45.67%），产销率62.72%（-27.92pcts），主要牌号在多个型号多个客户的产品认证进展顺利，新增资质不断增加。公司是国内高端钛材领跑者，是国内唯一低温超导线材制造商，近年加速布局高温合金产品，未来伴随下游需求加速放量，叠加新建产能顺利达产，公司业绩有望持续快速增长。  费用管控能力持续提升，持续加大研发创新力度。盈利能力方面，2022年公司销售毛利率为39.45%，同比减少1.38pct，销售净利率为25.91%，同比增加0.45pct。费用方面，2022年公司三费占比为5.69%，同比减少1.17pct，其中销售费用为0.44亿元，同比减少14.12%；财务费用为0.32亿元，同比增加31.06%；管理费用为1.65亿元，同比增加31.20%。研发层面，公司2022年研发费用为2.54亿元，同比提升36.78%。公司费用管控能力持续优化，同时持续加大研发投入，有效提升了公司核心竞争力，为长期增长奠定良好基础。  公司积极备货生产，业绩有望持续增长。截至报告期末，公司预付款项金额为3423.84万元，较年初增长20.04%，应付账款金额为8.77亿元，较年初增长82.85%，主要系于报告期内公司采购规模扩大期末应付材料款与应付加工费增加所致，或表明公司备产备货积极，业绩有望持续稳健增长。  航空钛合金核心供应商，高温合金及超导业务前景广阔。2022年1月公司定增募资20.13亿元，其中9.71亿元拟用于航空航天用高性能金属材料产业化项目，新增钛合金产能5050吨/年、高温合金产能1500吨/年；1.01亿元拟用于高性能超导线材产业化项目，新增MRI用超导线材产能1250吨。①军机钛材供应主力，受益军机放量和国产民机批产。产能瓶颈突破+布局上游原材料，钛合金业绩有望进一步增厚；②切入 业绩符合预期，看好公司长期发展 西部超导(688122.SH)/国防军工 证券研究报告/公司点评 2023年3月28日 -30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%2022-032022-042022-052022-062022-072022-082022-092022-102022-112022-122023-012023-02西部超导 沪深300 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 2 - 公司点评 高温合金市场，开辟第二增长曲线。公司是国内高温合金新锐，产品性能优异、客户基础牢固，新增资质不断增加，随着新增产能顺利达产，有望开拓新的业绩增长点；③国内唯一低温超导线材制造商，受益MRI、MCZ及CFETR等需求放量。公司超导技术及产业布局全球领先，近年加大MRI用超导线材产能建设，MCZ磁体已实现稳定交付，随着下游市场加速放量，超导线材业绩有望持续高增长。  投资建议：考虑军品订单波动及上游原材料价格上涨影响，我们下调2023-2024年归母净利润至13.71亿元、17.28亿元（原值14.66亿元、18.17亿元），新增2025年归母净利润22.17亿元，对应EPS分别为2.96元、3.72元、4.78元，对应PE分别为27X、21X、17X，公司作为国内高端钛合金行业领军企业，近年加强高温合金产品布局，将受益于下游需求快速放量，维持“买入”评级。  风险提示：军品订单不及预期；原材料价格波动风险；募投项目进展不及预期；盈利预测不及预期。 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 3 - 公司点评 盈利预测表 数据来源：中泰证券研究所，wind 资产负债表利润表会计年度20222023E2024E2025E会计年度20222023E2024E2025E货币资金2,1122,2831,9952,457营业收入4,2275,3376,6508,189应收票据2,1342,9993,7384,602营业成本2,5593,2744,0695,018应收账款1,3081,8652,2842,802税金及附加29323941预付账款34246-23销售费用44434957存货2,3803,2403,8984,837管理费用165192246287合同资产0000研发费用254267399426其他流动资产1,1981,2271,2401,256财务费用3262-55-113流动资产合计9,16611,63913,16015,930信用减值损失-20000其他长期投资4444资产减值损失-15000长期股权投资154154154154公允价值变动收益29171717固定资产1,1541,5891,9002,090投资收益-4000在建工程221171171221其他收益104886050无形资产179179185188营业利润1,2381,5711,9802,540其他非流动资产427427427427营业外收入1212非流动资产合计2,1402,5242,8413,084营业外支出1111资产合计11,30614,16316,00119,014利润总额1,2381,5721,9802,541短期借款98297242449所得税143181227292应付票据8601,1351,3161,683净利润1,0951,3911,7532,249应付账款8778521,1201,449少数股东损益15202532预收款项11524874归属母公司净利润1,0801,3711,7282,217合同负债1842,0391,8621,638NOPLAT1,1241,4461,7042,148其他应付款7777EPS（按最新股本摊薄）2.332.963.724.78一年内到期的非流动负债278278278278其他流动负债218253318370主要财务比率流动负债合计3,4064,8125,1915,948会计年度2022E2023E2024E2025E长期借款1,1601,3101,1101,210成长能力应付债券18181818营业收入增长率44.4%26.2%24.6%23.1%其他非流动负债360360360360EBIT增长率44.9%28.7%17.8%26.1%非流动负债合计1,5391,6891,4891,589归母公司净利润增长率45.7%27.0%26.0%28.3%负债合计4,9456,5016,6807,537获利能力归属母公司所有者权益5,9977,2788,91311,036毛利率39.5%38.7%38.8%38.7%少数股东权益365384409441净利率25.9%26.1%26.4%27.5%所有者权益合计6,3617,6639,32211,477ROE17.0%17.9%18.5%19.3%负债和股东权益11,30614,16316,00119,014ROIC17.1%20.5%20.1%20.2%偿债能力现金流量表资产负债率43.7%45.9%41.7%39.6%会计年度2022E2023E2024E2025E债务权益比44.0%26.9%21.5%20.2%经营活动现金流2981,560282568流动比率2.72.42.52.7现金收益1,2511,5871,8742,344速动比率2.01.71.81.9存货影响-781-860-658-938营运能力经营性应收影响-718-1,413-1,138-1,354总资产周转率0.40.40.40.4经营性应付影响680401345722应收账款周转天数106107112112其他影响-1341,846-141-205应付账款周转天数95958792投资活动现金流-1,710-501-477-434存货周转天数280309316313资本支出-311-518-494-451每股指标（元）股权投资-5000每股收益2.332.963.724.78其他长期资产变化-1,394171717每股经营现金流0.643.360.611.22融资活动现金流743-888-93328每股净资产12.9215.6819.2123.78借款增加954-735-55308估值比率股利及利息支付-521-265-261-337P/E34272117股东融资241000P/B6543其他影响69112223357EV/EBITDA72574838单位:百万元单位:百万元单位:百万元 请务必阅