游戏业务双位数增长，教育产品开始全面推广

请阅读最后一页信息披露和重要声明 海外 研 究 跟踪报告 证券研究报告 ＃industryId＃ TMT行业 未评级 ＃industryId＃ 市场数据 报告日期 2016.4.07 收盘价(港元) 22.95 总股本(亿股) 4.93 总市值（亿港） 113 净资产(亿元) 42.94 总资产(亿元) 55.03 每股净资产(元) 8.7 数据来源：Wind ＃relatedReport＃ 相关报告 海外TMT行业研究 分析师：杨耀波 y angy aobo@xy zq.com.cn SFC:BEJ406 SAC：S0190516020002 ＃dy Stockcode＃ 0777 .HK ＃dy Comp any＃ 网龙 ＃title＃ 游戏业务双位数增长，教育产品开始全面推广 ＃createTime1＃ 2016年04月07日 主要财务指标 ＄zycwzbzw|主要财务指标中文＄ 会计年度 2012A 2013A 2014A 2015A 营业收入(千元) 1,108,349 884,518 962,817 1,272,197 同比增长(%) 45.6% -20.2% 8.9% 32.1% 净利润(千元) 39,176 6,140,776 176,681 -142,979 同比增长(%) -71.0% 15574.8% -97.1% -180.9% 毛利率（%） 89.5% 90.8% 89.3% 75.3% 净利润率(%) 3.5% 694.3% 18.4% -11.2% 净资产收益率（%） 2.71% 204.39% 3.85% -3.30% EPS(元) 0.08 12.13 0.35 -0.29 数据来源：公司资料，兴业证券研究所 投资要点 ＃summary＃  事件：参加网龙2015年年度业绩发布会议。  我们的观点：公司游戏业务增速略超预期，继续为公司对新的教育业务提供着稳定的现金流。在新游戏的推动下，我们认为2016年游戏业务维持10%以上的增速是可以期待的。网龙教育业务的大力投入导致整体利润的亏损，我们认为目前的亏损仍在可以接受的范围内，同时在完成普米的收购之后，网龙的教育产品和销售渠道都得到了质的飞跃。教育业务已经取代游戏业务，成为网龙的最核心业务，也是目前估值的最核心部分，我们认为2016年网龙教育产品的全面推广将会是检验其过去投入的成效，建议投资者关注后续教育产品的使用反馈和覆盖范围。  风险提示：1）在线教育业务未来的盈利性存在较大不确定性；2）新游戏表现可能不及预期；3）普米的融合及协同效应可能未能如期实现。 请阅读最后一页信息披露和重要声明 - 2 - 跟踪报告 报告正文  我们的观点：公司游戏业务增速略超预期，继续为公司对新的教育业务提供着稳定的现金流。在新游戏的推动下，我们认为2016年游戏业务维持10%以上的增速是可以期待的。网龙教育业务的大力投入导致整体利润的亏损，我们认为目前的亏损仍在可以接受的范围内，同时在完成普米的收购之后，网龙的教育产品和销售渠道都得到了质的飞跃。教育业务已经取代游戏业务，成为网龙的最核心业务，也是目前估值的最核心部分，我们认为2016年网龙教育产品的全面推广将会是检验其过去投入的成效，建议投资者关注后续教育产品的使用反馈和覆盖范围。  业绩概要：公司2015年总收入12.7亿元，同比增长32.1%；毛利率为75.3%，而去年为89.3%；归母净亏损1.42亿元，去年为净利润1.76亿元。公司建议派发期末股息每股0.1港元。收入增长主要是以下三个原因：1）端游《英雄之刃》和手游《魔域口袋版》增长良好，带动全年整体网络游戏收入增长8.5%；2）2015Q3开始在中国试点销售教育产品；3）2015年11月开始并表Promethean（普米）的业绩。利润下降主要是因为教育业务的持续投入，相应的研发、销售和管理费用都大幅增加。 图表1、各业务收入及增速 （单位：千元） 资料来源：公司资料，兴业证券研究所  完成普米收购，完善教育软硬件产品，打通全球销售渠道：Promethean(普米）的收购在2015年11月完成，开始并入到网龙的合并报表当中。普米2015年全年收入1.07亿英镑，同比下降9.35%；净亏损3775.1万英镑，亏损同比扩大128.7%。如果普米并表12个月而不是当前的2个月，其收入占比将会从报表中的16%变成62%，成为公司收入贡献最高的业务。我们认为普米的 请阅读最后一页信息披露和重要声明 - 3 - 跟踪报告 收购对于双方都有极大的促进作用。首先，教育软硬件产品得到了很好的完善，白板与平板（101派）可以相结合地在互动科室中使用，网龙的自研课件、教学素材以及数据分析能力都能融入到教学云平台当中，同时普米的教育社区可以为云平台提供全球性的教学数据和课件。销售渠道方面，普米覆盖全球150多个国家，网龙可以直接利用现有的销售网络，同时还能帮助普米提高中中国市场的销售额。 图表2、收入结构（当前财报情况） 图表3、收入结构（假设普米并表12个月） 资料来源：公司资料，兴业证券研究所 资料来源：公司资料，兴业证券研究所  教育产品15年试点销售成功，16年将会全面推广：截止至2015年年底，网龙已经获得14个省内400多所学校和5000间教室的招标。这些订单预计将会推动网龙的教育业绩在2016年增长翻几倍，另外普米的产品在国内销售预计也会有所增长。  游戏业务发展良好，继续提供稳定的现金流：游戏业务整体PCU和ACU数据都好于去年。目前，端游仍然是网龙游戏业务的核心，手游的收入占比和增长驱动力仍然有限。端游方面，网龙的老牌明星游戏《征服》和《魔域》收入依然稳中有涨。2014年底推出的MOBA游戏《英雄之刃》表现保持着良好增长趋势，在2015年12月创下了历时流水新高至3160万元。新游戏《虎豹骑》也在2015年8月开始公测，属于2016年游戏业务新的增长点。手游方面，《魔域口袋版》寄托于其端游IP的品牌影响力，表现仍属满意，公司后续会继续推出更新版本，保持游戏的热度。《英雄之刃》的手游版是2016年值得期待的作品，目前适合手游电子竞技的产品仍然不多，所以竞争会相对少一点，同时电子竞技的持续火热和赛事的增加也会推动竞技类手游的收入增长。 请阅读最后一页信息披露和重要声明 - 4 - 跟踪报告 图表4、网络游戏运营指标（单位：千） 资料来源：公司资料，兴业证券研究所  响应福建省政府号召，发展VR/AR的应用：网龙连同福建省政府在2015年第四季度召开了VR产业基地建设发展座谈会。在座谈会中网龙展现了多个VR产品与现有产品的结合。其中包括VR+教育、VR+旅游、VR+娱乐、VR+家居以及部分AR幼教和其他互动产业。公司的定位是平台和内容，硬件方面不会太多的涉及，更多的是形成平台把不同的商家联合起来。网龙自身的VR+教育应用产品预计将会在2016年下半年推出。  风险提示：1）在线教育业务未来的盈利性存在较大不确定性；2）新游戏表现可能不及预期；3）普米的融合及协同效应可能未能如期实现。 图表5： 公司2015年度业绩主要财务指标变动情况（单位：千元） 2014A 2015A 同比 点评 营业收入 962,817 1,272,197 32.1% 游戏业务保持增长；并表普米；Q3开始试点销售教育产品 营业成本 -102,844 -314,161 205.5% 毛利 859,973 958,036 11.4% 其他收入 157,101 187,927 19.6% 销售费用 -152,495 -206,778 35.6% 教育业务推广费用大幅提高，游戏推广费用略微下降 管理费用 -326,934 -520,104 59.1% 主要是教育业务增加人员以及收购带来的一次性费用 研发费用 -249,260 -446,229 79.0% 教育研发人员费用大幅；游戏研发人员费用略微增加 其他开支 -34,027 -24,092 -29.2% 应占联营公司损益 -2,354 -9,912 321.1% 营业利润 252,004 -61,152 -124.3% 利息收入 2,794 6,018 115.4% 汇兑损益 -5,081 -15,504 205.1% 衍生金融工具收益 6,817 -2,914 -142.7% 请阅读最后一页信息披露和重要声明 - 5 - 跟踪报告 交易性投资之收益 -17,304 -9,144 -47.2% 财务费用 -3,212 -5,431 69.1% 除税前溢利 236,018 -87,251 -137.0% 所得税 -64,197 -100,675 56.8% 持续经营净利润 171,821 -100.0% 净利润 171,821 -187,926 -209.4% 归母净利润 176,681 -142,979 -180.9% 少数股东损益 -4,860 -44,947 824.8% 资源来源：公司资料，兴业证券研究所 业绩会议主要Q&A Q1：进入K12行业有遇到什么困难吗？ 有，进入K12行业是困难的，所以网龙在推广的投入方面才会那么多。 Q2：教育业务的规模化效应会体现在利润率更高上面吗？ 目前公司更注重的是市场的渗透率，所以硬件的利润率都非常低，在单位数。软件方面，现在基本都是免费给用户使用的，最后当公司拥有比较多的用户和市场份额之后，才会考虑软件的货币化。 至于，普米的产品，毛利率大概是35%左右。 Q3：增长方面有指引吗？ 普米在中国的销售预计增速在双位数。 Q4：为什么教育业务预计在2016年增速会很高？ 1）基数比较低；2）2015年是试点销售，而2016年是全面推广；3）2016年初就开始全面推广，更符合部分学校在年初做预算的购买流程。 请阅读最后一页信息披露和重要声明 - 6 - 跟踪报告 投资评级说明 行业评级 报告发布日后的12个月内行业股票指数的涨跌幅度相对同期恒生指数的涨跌幅为基准,投资建议的评级标准为： 推 荐：相对表现优于市场； 中 性：相对表现与市场持平 回 避：相对表现弱于市场 公司评级 报告发布日后的12个月内公司的涨跌幅度相对同期恒生指数的涨跌幅为基准,投资建议的评级标准为： 买 入：相对大盘涨幅大于15% ； 增 持：相对大盘涨幅在5%～15%之间 中 性：相对大盘涨幅在-5%～5%； 减 持：相对大盘涨幅小于-5% 机构销售经理联系方式 机构销售负责人 邓亚萍 021-38565916 dengy p @xy zq.com.cn 上海地区销售经理 姓名 办公电话 邮箱 姓名 办公电话 邮箱 罗龙飞 021-38565795 luolf@xy zq.com.cn 盛英君 021-38565938 shengy j@xy zq.com.cn 杨忱 021-38565915 y angch