证 券 研 究 报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 债券研究 债券日报 2023年03月23日 【债券日报】 加息落地，尾声将近 ——美联储3月议息会议点评  美联储宣布加息25bp，将联邦基金利率目标区间上调至4.75%-5%，符合市场预期，并维持缩表计划不变。将储备余额利率（IOR）从4.65%上调至4.90%，同时将贴现利率从4.75%上调至5%。  利率终点预测维持在5.1%左右，显示未来还有25BP的加息空间。本次利率指引符合预期，信贷紧缩影响或可替代部分加息，关注美联储对加息路径的动态调整。  重申量化紧缩政策立场不变，近期资产负债表扩张是暂时性的。美联储对于缩表的态度较市场预期更为强硬，并未释放暂停或放缓缩表节奏的信号，继续关注市场流动性变化。  对于区域性银行危机，强调此问题仅为个例并不存在广泛性，银行业流动性已经稳定。后续美联储政策或需更多考虑信贷收缩对经济影响的不确定性。  通胀治理决心并未动摇，关注通胀韧性和结构性压力。美联储认为通胀仍高企，将通胀率压低至2%目标的决心依然强烈，非住房服务价格仍未出现下降，商品通胀正在下降，但速度比美联储预期的要慢。  经济前景走向悲观。美联储下调2023年经济增速预期，美联储多数成员认为美国经济增长面临下行风险，对于经济前景的预期较上次议息会议更为悲观。  劳动力市场保持强劲。下调2023年失业率预期，对劳动力市场判断更加乐观，但在经济衰退风险上升的情况下，鲍威尔提示失业率不确定性较强。  整体来看，本次加息维持25bp幅度，指引显示年内或仍有1次左右加息，但还需关注经济数据走势和信贷紧缩影响，美联储或据此对加息路径进行动态调整。近期资产负债表扩张是暂时性的，量化紧缩政策保持不变。区域性银行危机导致信贷收缩，对经济发展构成压力。同时，通胀和就业市场强韧性依然支持加息，经济虽面临下行风险，但美联储牺牲经济增长以抑制通胀的决心强烈，后续不确定更多来自金融风险的演化和外溢程度，关注加息周期结束相关指引及预期变化。  风险提示：美国银行流动性超预期收紧，美国经济衰退，美联储宣布降息。 证券分析师：周冠南 电话：010-66500886 邮箱：zhouguannan@hcyjs.com 执业编号：S0360517090002 证券分析师：梁伟超 电话：010-66500862 邮箱：liangweichao@hcyjs.com 执业编号：S0360519070002 联系人：赵浩言 电话：010-66500859 邮箱：zhaohaoyan@hcyjs.com 相关研究报告 《【华创固收】配置盘持续发力，理财现券转为净买入——2月债券托管量点评》 2023-03-22 《【华创固收】以宽松周期“后半段”视角对待降准——降准点评20230317》 2023-03-17 《【华创固收】企业债审核机构调整对债市有何影响？20230317》 2023-03-17 《【华创固收】低硫优质焦煤主要厂商，加力智能化煤矿改造——平煤转债申购价值分析20230315》 2023-03-15 《【华创固收】加码原材料产能，增强产业链一体化优势——神马转债申购价值分析20230315》 2023-03-15 华创证券研究所 债券日报 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 2 目 录 一、 银行业危机不改政策立场，加息周期或接近尾声 ....................................................... 4 二、 风险提示 ........................................................................................................................... 7 债券日报 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 3 图表目录 图表 1 新闻发布会后10年期美债收益率大幅下行 ........................................................... 4 图表 2 新闻发布会结束后美国三大股指大幅下跌 ............................................................. 4 图表 3 3月美联储议息会议点阵图预期2023年加息终点维持5.1%不变 ....................... 4 图表 4 3月美联储资产负债表规模扩张至8.6万亿美元左右 ........................................... 5 图表 5 3月美联储上调2023年、2024年通胀预期 ........................................................... 5 图表 6 住房价格和服务通胀维持高位 ................................................................................. 5 图表 7 3月美联储进一步下调2023、2024年经济预期 .................................................... 6 图表 8 3月美联储上调2023年失业率预期 ........................................................................ 6 图表 9 3月美联储议息会议重点信息 .................................................................................. 6 债券日报 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 4 一、银行业危机不改政策立场，加息周期或接近尾声 北京时间3月23日凌晨，美联储宣布加息25bp，将联邦基金利率目标区间上调至4.75%-5%，符合市场预期，并维持缩表计划不变。将储备余额利率（IOR）从4.65%上调至4.90%，同时将贴现利率从4.75%上调至5%。利率决议公布后，10年期美债收益率在3.51%附近偏弱震荡，美国三大股指小幅走强，美元指数从103.1走弱至102.6；新闻发布会结束后，10年期美债收益率大幅回落，共较利率决议公布前下行7BP至3.43%，美国三大股指大幅下跌1.4%-1.8%左右，美元指数下行至102.4，COMEX黄金大涨，国际油价转跌。 图表 1 新闻发布会后10年期美债收益率大幅下行 图表 2 新闻发布会结束后美国三大股指大幅下跌 资料来源：Bloomberg，华创证券 资料来源：Wind，华创证券 对于加息，利率终点预测维持在5.1%左右，显示未来还有25BP的加息空间。（1）根据3月最新点阵图，利率峰值与12月的5.1%保持一致，暗示美联储再加息1次或能结束本轮加息周期，基本符合市场预期。（2）利率声明中，删除了以往八次声明中均出现的“预计继续上调利率目标区间将是适当的”的表述，更改为“一些额外的政策紧缩可能是适当的”，提示加息周期或进入尾声。（3）美联储主席鲍威尔表示，近期银行业事件对后续加息存在影响但程度有限，更紧缩的信贷环境可以代替加息，强调将逐次会议作出利率决策，“进一步加息将基于经济数据和信贷收缩影响”，再次否认年内降息预期。整体来看，本次利率指引符合市场预期，信贷紧缩影响或可替代部分加息，关注美联储对加息路径的动态调整。 图表 3 3月美联储议息会议点阵图预期2023年加息终点维持5.1%不变 资料来源：美联储，华创证券 债券日报 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 5 对于缩表，重申量化紧缩政策立场不变，近期资产负债表扩张是暂时性的。鲍威尔表示近期资产负债表扩张主要集中于短期贷款，目的是为解决银行业问题，属于短期行为且与货币政策无关，美联储仍在大幅缩减资产负债表，尚未考虑改变后续缩表计划。整体来看，美联储对于缩表的态度较市场预期更为强硬，并未释放暂停或放缓缩表节奏的信号，继续关注市场流动性变化。 对于区域性银行危机，强调此问题仅为个例并不存在广泛性，银行业流动性已经稳定。（1）当前银行业判断上，鲍威尔认为“银行系统健康且具有韧性，少数银行出现了严重的困难，但美国银行体系不存在广泛的弱点”，同时表示“美国的银行系统的存款流动已经稳定，加息已经得到充分消化，许多银行能够应对”。（2）处理方式上，鲍威尔肯定美联储和财政部出手的正确性，强调动用所有工具维护银行体系安全和稳定，支持后续出台更强的监管和规范。（3）经济影响上，利率声明新增“最近的事态发展可能导致家庭和企业的信贷条件收紧，并对经济活动、就业招聘和通胀造成压力，这些影响的程度是不确定的”。因此，后续美联储政策或需更多考虑信贷收缩对经济影响的不确定性。 图表 4 3月美联储资产负债表规模扩张至8.6万亿美元左右 资料来源：Bloomberg，华创证券 注：右轴坐标为百万美元，M表示百万 对于通胀，通胀治理决心并未动摇，关注通胀韧性和结构性压力。（1）利率声明删除“通胀已一定程度上缓和”的表述，认为通胀仍高企，将通胀率压低至2%目标的决心依然强烈。（2）结构方面，非住房服务价格仍未出现下降，商品通胀正在下降，但速度比美联储预期的要慢。（3）最新经济数据预测显示，2023年PCE与核心PCE数据小幅上调，分别上调0.2和0.1个百分点至3.3%和3.6%。 图表 5 3月美联储上调2023年、2024年通胀预期 图表 6 住房价格和服务通胀维持高位 资料来源：美联储，华创证券 资料来源：Wind，华创证券 债券日报 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 6 对于经济和就业，经济前景走向悲观，劳动力市场保持强劲。（1）经济方面，美联储将2023年实际GDP增速预期从0.5%下调至0.4%，显示经济预期进一步回落。同时，美联储多数成员认为美国经济增长面临下行风险，对于经济前景的预期较上次议息会议更为悲观。（2）就业方面，利率声明新增“就业在最近几月有所增长”的表述，同时将2023年失业率预测由4.6%下调至4.5%，对劳动力市场判断更加乐观，但在经济衰退风险上升的情况下，鲍威尔提示失业率不确定性较强。由此可见，美联储对于未来经济增长判断发生明显变化，需持续关注数据变化和对政策前景影响。 图表 7 3月美联储进一步下调2023、2024年经济预期 图表 8 3月美联储上调2023年失业率预期 资料来源：美联储，华创证券 资料来源：美联储，华创证券 整体来看，本次加息维持25bp幅度，指引显示年内或仍有1次左右加息，但还需关注经济数据走势和信贷紧缩影响，美联储或据此对加息路径进行动态调整。近期资产负债表扩张是暂时性的，量化紧缩政策保持不变。区域性银行危机导致信贷收缩，对经济发展构成压力。同时，通胀和就业市场强韧性依然支持加息，经济虽面临下行风险，但美联储牺牲经济增长以抑制通胀的决心强烈，后续不确定更多来自金融风险的演化和外溢程度，关注加息周期结束相关指引及预期变化。 图表 9 3月美联储议息会议重点信息 分类 3月利率声明 3月鲍威尔新闻发布会 加息 委员会决定将联邦基金利率的目标区间上调至4.75%-5%，将储备余额利率（IOR）从4.65%上调至4.9%，同时将贴现利率从4.75%上调至至5%。委员会将密切