公司报告 | 首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 宝丰能源（600989） 证券研究报告 2023年03月18日 投资评级 行业 基础化工/化学原料 6个月评级 买入（首次评级） 当前价格 14.82元 目标价格 22元 基本数据 A股总股本(百万股) 7,333.36 流通A股股本(百万股) 7,333.36 A股总市值(百万元) 108,680.40 流通A股市值(百万元) 108,680.40 每股净资产(元) 4.62 资产负债率(%) 41.17 一年内最高/最低(元) 16.80/11.39 作者 张樨樨 分析师 SAC执业证书编号：S1110517120003 zhangxixi@tfzq.com 资料来源：聚源数据 相关报告 1 《宝丰能源-半年报点评:21年H1业绩大增78%，入股中国化学深化碳治理》 2021-08-10 2 《宝丰能源-季报点评:一季度业绩同比110.25%，成立子公司发展“绿氢”》 2021-04-19 3 《宝丰能源-年报点评报告:20年业绩符合预期，在建规划项目“再造”宝丰》 2021-03-17 股价走势 双核驱动，煤制烯烃航母扬帆起航 煤制烯烃全产业链的一体化龙头企业，内蒙基地打造双中心 公司依托宁夏宁东国家级能源化工基地打造循环经济产业链，已经形成焦化产品产业链：原煤→精煤→焦炭、烯烃产品产业链；焦炉气+煤制气→甲醇→烯烃→聚乙烯、聚丙烯；精细化工产业链：煤焦油、粗苯、碳四→精细化工产品链及焦炭→甲醇→烯烃→聚烯烃产业链。除宁东项目四期烯烃之外，公司在内蒙古规划建设年产400万吨烯烃项目，其中260万吨/年煤制烯烃和配套40万吨/年植入绿氢耦合制烯烃工程已经于2022年11月23日获得环评批复。宁东三期和内蒙项目达产后，公司烯烃产能将达到520万吨/年。 技术革新驱动公司节能降耗，公司煤制烯烃成本业内最低 内蒙古宝丰项目积极借鉴宝丰能源煤制烯烃一、二、三期及同行企业的成功经验，集成了全球最先进成熟的工艺技术，大幅降低了原料单耗、能耗，能源综合转化效率处于较高水平。公司投资成本低，宝丰现有的一期、二期装置平均投资2.5万元/吨烯烃，宝丰内蒙古项目300万吨烯烃，总投资478亿，折合单吨产品投资仅1.6万元，低于行业可比公司。公司内蒙项目具有技术代际优势，甲醇制烯烃核心装置采用DMTO-III代技术，该技术单系列的工程规模为100 万吨/年，可实现2.65 吨纯甲醇转化为1 吨烯烃的目标。 焦化业务：预计2023年公司焦煤单吨利润或将持续上升 300万吨项目达产后，公司目前焦化产能700万吨/年。自有煤炭资源为焦化业务核心优势，公司地处煤炭资源腹地，拥有七个煤矿，合计1200万吨/年产能，权益产能为912万吨/年。展望2023年，在山西省要求2023年底退出所有4米3焦炉，并且严禁任何新增焦化产能的背景下，我们预计焦化行业供给端暂无增量。另一方面，2023年不论是政策端还是需求端都围绕复苏展开讨论，我们认为在焦炭、钢铁均低库存状态下，焦炭价格或将对需求端边际变化更为敏感，中枢上抬幅度或将大于焦煤。我们预计2023年公司焦煤单吨利润或将持续上升。 盈利预测与估值： 我们预计公司2023/2024/2025年归母净利润分别为90/130/198亿，2023年3月17日对应的PE分别为12.1/8.4/5.5倍。根据公司焦化板块和煤化工板块行业整体的估值情况，结合公司在烯烃方面的成长性及EVA等新材料的布局，整体给予公司2023年18倍估值，目标价22元，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：项目投产进度不及预期风险；原料价格波动风险；行业竞争加剧风险；测算具有一定主观性；公司安全生产风险 财务数据和估值 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 23,299.94 28,429.85 38,096.00 53,524.88 78,975.95 增长率(%) 46.29 22.02 34.00 40.50 47.55 EBITDA(百万元) 10,137.28 8,304.69 13,375.08 18,591.18 27,259.27 归属母公司净利润(百万元) 7,070.43 6,302.50 9,002.47 13,016.27 19,820.94 增长率(%) 52.95 (10.86) 42.84 44.59 52.28 EPS(元/股) 0.96 0.86 1.23 1.77 2.70 市盈率(P/E) 15.37 17.24 12.07 8.35 5.48 市净率(P/B) 3.54 3.21 2.62 2.08 1.58 市销率(P/S) 4.66 3.82 2.85 2.03 1.38 EV/EBITDA 12.81 11.65 8.45 5.98 3.98 资料来源：wind，天风证券研究所 -23%-18%-13%-8%-3%2%7%2022-032022-072022-11宝丰能源沪深300 公司报告 | 首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 内容目录 1. 公司简介 ......................................................................................................................................... 4 2. 乙烯行业及煤制烯烃路线分析 ................................................................................................... 6 2.1.1. 乙烯至暗时刻或已过，行业格局有望改善 ................................................................ 6 2.2. 煤制烯烃路径的特点 ..................................................................................................................... 7 2.2.1. 中国资源禀赋决定了煤化工是烯烃的必备路线 ...................................................... 7 2.2.2. 70-80美金油价一度是CTO与石油路线竞争优势的分界线 ............................... 9 3. 公司煤制烯烃竞争优势分析 ..................................................................................................... 10 3.1. 公司成本控制能力强，改写煤化工行业竞争力 ................................................................ 10 3.1.1. 投资成本低 .......................................................................................................................... 10 3.1.2. 原料单耗、能耗低 ............................................................................................................ 11 3.1.3. 技术代际优势 ..................................................................................................................... 12 3.2. 公司成本优势量化分析 ............................................................................................................... 13 3.2.1. 公司煤价平衡点 ................................................................................................................. 13 3.2.2. 公司相比石油路线成本优势 ......................................................................................... 13 3.2.3. 公司相比其他煤制烯烃龙头成本优势 ....................................................................... 14 3.3. 内蒙项目有望打造双中心发展格局 ....................................................................................... 15 4. 焦化行业分析 .............................................................................................................................. 16 4.1.1. 双焦市场复盘 ..................................................................................................................... 16 4.1.2. 双焦市场展望 ..................................................................................................................... 16 5. 公司焦化业务竞争力分析 ......................................................................................................... 17 6. 盈利预测与估值 .......................................................................................................................... 19 6.1. 盈利预测假设 ................................................................................................................................. 19 6.2. 盈利预测与估值..........................................................................................................................