劲仔食品(003000) /休闲食品 /公司深度研究报告 /2023.03.17 请阅读最后一页的重要声明！ 大包装打开局面，处于成长期的优秀公司 证券研究报告 投资评级:增持(首次) 核心观点 基本数据 2023-03-17 收盘价(元) 14.28 流通股本(亿股) 2.26 每股净资产(元) 2.31 总股本(亿股) 4.51 最近12月市场表现 分析师 李茵琦 SAC证书编号：S0160523020001 liyq03@ctsec.com 相关报告  辣味鱼干龙头，21年通过大包装战略实现收入提速。公司的核心大单品是辣味鱼干，经过十多年耕耘成为行业龙头，2020年在休闲鱼制品赛道的市占率约5%。主要从线下流通渠道起家，20年上市以来公司更加进取，重要节点是在21年推出10元价格带大包装产品（以往价格带为1-2元）切入相对空白的现代渠道，实现产品价格带和渠道的双重拓宽，带动21年、22年Q1-3的收入增速提升到20%以上。  大包装的成功符合发展进程，亦体现出公司优秀的管理能力。参考卫龙在成功推行白袋包装产品的例子，公司可以顺利完成大包装推广是符合行业发展进程的：1）公司在辣味鱼干赛道是龙头地位，在产品口味和消费者口碑上已经有良好基础；2）定价更高的大包装主打之前相对空白的现代渠道，并没有触及原有经销商的利益；3）给到渠道各个环节足够的利润空间，保障推新品的积极性。同时公司在正式推行大包装之前已经做了一系列基础工作，内部的治理能力、渠道管控能力、品牌影响力等都做了全面升级，为推行大包装产品提供了良好的环境。  大包装是打开局面的第一步，与同行对比公司的成长阶段偏早期。大包装的成功不仅带来渠道的增量，更重要的是让品牌在更多渠道露出，增强了消费者和经销商对公司的认知度，品牌力全面提升后，可以带动新品推广和反哺流通渠道。和零食赛道其他同行对比，我们认为公司还处于偏早期成长阶段，公司的终端网点数仅为20-30万家，而产品定位和受众相似度很高的洽洽和卫龙分别拥有40-50万家和70-80万家终端。此外辣味零食赛道比较容易探索出爆品，品牌力、渠道力大幅提升后有助于公司推出更多大单品。  投资建议：公司战略清晰可行、具备良好执行力，发展阶段还未达到成熟期，空白渠道和品类拓宽都大有可为。我们预计公司22-24年营收增速为30%/31%/22%，归母净利润增速为51%/38%/38%；对应EPS分别为0.28/0.39/0.54元，对应PE分别为50/36/26倍，首次覆盖，给予“增持”评级。  风险提示：食品安全问题，原材料成本波动风险，大包装产品增长放缓，新品推广存在不确定性。 盈利预测： [Table_FinchinaSimple] 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业总收入(百万元) 909 1111 1449 1903 2332 收入增长率（%） 1.60 22.21 30.38 31.40 22.49 归母净利润（百万元） 103 85 128 177 244 净利润增长率（%） -12.78 -17.76 50.54 38.38 38.09 EPS（元/股） 0.28 0.21 0.28 0.39 0.54 PE 52.46 51.48 50.38 36.40 26.36 ROE（%） 11.90 9.62 13.45 12.59 14.81 PB 6.77 4.94 6.78 4.58 3.90 数据来源：wind数据，财通证券研究所 -17%6%29%52%76%99%劲仔食品沪深300上证指数休闲食品 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 2 公司深度研究报告/证券研究报告 1 休闲鱼制品龙头，战略升级再次腾越 ................................................................................................... 5 1.1 十年打磨成休闲鱼制品龙头，上市后战略升级再次腾越 ............................................................... 5 1.2 产品主打辣味鱼干，从流通渠道起家 ............................................................................................... 7 1.2.1 核心大单品鱼干体量10亿左右，其他亿元级单品仍在培育 ..................................................... 7 1.2.2 流通渠道是基本盘，但近几年新渠道增势亮眼 ........................................................................... 9 1.3 大包装战略带动21-22年增速提振，成本压力下净利率有所回落.............................................. 11 2 辣味零食属优质赛道，成长空间充足 ................................................................................................. 14 2.1 休闲食品万亿赛道，口味是打动消费者的首要因素 ..................................................................... 14 2.2 辣味+鱼干，兼具消费粘性和健康属性 .......................................................................................... 16 3 大包装成功只是开始，处于成长阶段的优秀公司 ............................................................................. 17 3.1 大包装的成功符合发展进程，亦体现出公司优秀的管理能力 ..................................................... 17 3.2 大包装是打开局面的第一步，后手仍有亮点 ................................................................................. 20 3.3 总结：处于成长期的优秀公司 ......................................................................................................... 21 4 盈利预测 ..................................................................................................................................................... 22 5 风险提示 ..................................................................................................................................................... 25 图1. 公司发展历程 ......................................................................................................................................... 5 图2. 公司股权结构和参控股公司情况 ......................................................................................................... 7 图3. 主要品类产能（吨） ............................................................................................................................. 7 图4. 公司主要品类产能利用率 ..................................................................................................................... 7 图5. 公司三大品类营收（万元）走势 ......................................................................................................... 8 图6. 公司产品结构 ......................................................................................................................................... 8 图7. 公司三大品类的销量增速 ..................................................................................................................... 9 图8. 公司三大品类的均价增速 ..................................................................................................................... 9 图9. 公司经销和直营销售模式占比 ........................................................................................................... 10 图10. 公司线上和线下渠道占比 ................................................................................................................. 10 图11. 公司经销和直营销售模式增速 ......................................................................................................... 10 图12. 公司线上和线下渠道增速 ................................................................................................................. 10 内容目录 图表目录 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 3 公司深度研究报告/证券研究报告 图13. 公司各地区营收占比结构 ...............