轻工制造/文娱用品 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 1 / 10 舒华体育（605299.SH） 2023年03月17日 投资评级：买入（维持） 日期 2023/3/17 当前股价(元) 11.18 一年最高最低(元) 15.23/8.31 总市值(亿元) 46.01 流通市值(亿元) 12.70 总股本(亿股) 4.11 流通股本(亿股) 1.14 近3个月换手率(%) 324.67 股价走势图 数据来源：聚源 《产品+渠道双重发力，健身器材制造龙头壁垒稳筑—公司首次覆盖报告》-2023.3.3 2022年业绩略超预期，2023多因素共振成长可期 ——公司信息更新报告 吕明（分析师） 周嘉乐（分析师） lvming@kysec.cn 证书编号：S0790520030002 zhoujiale@kysec.cn 证书编号：S0790522030002  2022年业绩略超预期，公司产品+渠道壁垒稳筑，维持“买入”评级 2022年公司实现营收13.5亿元（-13.5%），归母净利润1.09亿元（-5.5%），扣非归母净利润0.89亿元（-12.7%），公司盈利能力改善，利润降幅小于营收降幅，实现非经损益政府补助0.21亿元拉动业绩增长。2022Q4收入4.2亿元（-10.7%），，归母净利润0.46亿元（+21.5%），公司业绩边际向好。我们上调盈利预测，并新增2025年盈利预测，预计2023-2025年归母净利润为1.58/1.92/2.37亿元（2023-2024年原值为1.51/1.82亿元），对应 EPS 为0.38/0.47/0.58元，当前股价对应 PE 29.1/23.9/19.4倍，多因素共振推动公司成长，维持“买入”评级。  收入：受国内外经济疲软影响各品类及渠道营收承压，经销商持续开拓 分产品看，室内健身器材/室外路径/展示架业务收入分别同比下降15.7%/16.6%/1.7%，收入占比分别为60.6%/14.9%/22.5%，室内健身器材仍为公司营收支柱。分渠道看，外销/经销商/直销分别实现营业收入1.14/4.17/8.21亿元，同比变动为-46.65%/-10.19%/-7.15%，收入占比分别为8.5%/30.8%/60.7%，公司外销及直销渠道收入下降明显。2022年末，公司经销商发展至240 余家。  盈利能力：受益于原材料价格下行，Q4净利率表现亮眼 公司盈利能力因原材料价格下降叠加控费持续同比改善。毛利率方面，2022年公司整体毛利率为29.8%，同增1.6pct，毛利率回升或主要源于原材料价格下降。费用率方面，公司期间费用率上升0.9pct至为18.2%，主要系公司收入规模缩减。综合影响下，公司净利率同比提升0.7pct至8.1%。2022Q4公司净利率为10.9%，同比提升2.9%，环比提升5.5%，单季度盈利能力边际改善明显。  公司亮点：多因素共振成长，2023业绩有望拐点向上 2022年公司凭借全产品生产布局及“软件+器材销售+上门服务”完备服务体系，突破医院、军警等各类销售场景，军警司系统项目储备量同增超35%。展望公司发展，行业政策暖风频吹，公司作为赛道龙头或将超额受益。收入层面看，储备订单预计陆续放量、各渠道持续开拓，多点开花推动收入上升；业绩层面看，原材料成本下行叠加控费持续推进，盈利能力修复逻辑通顺，业绩拐点向上可期。  风险提示：终端需求大幅下滑、行业竞争恶化、产品推广不及预期。 财务摘要和估值指标 指标 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 1,562 1,352 1,932 2,349 2,810 YOY(%) 5.3 -13.5 42.9 21.6 19.6 归母净利润(百万元) 116 109 158 192 237 YOY(%) -15.4 -5.5 44.5 21.7 23.0 毛利率(%) 28.2 29.8 29.9 29.9 30.2 净利率(%) 7.4 8.1 8.2 8.2 8.4 ROE(%) 9.0 8.5 11.8 13.2 14.9 EPS(摊薄/元) 0.28 0.27 0.38 0.47 0.58 P/E(倍) 39.7 42.0 29.1 23.9 19.4 P/B(倍) 3.6 3.6 3.4 3.2 2.9 数据来源：聚源、开源证券研究所 -40%-20%0%20%40%2022-032022-072022-112023-03舒华体育沪深300相关研究报告 开源证券 证券研究报告 公司信息更新报告 公司研究 公司信息更新报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 2 / 10 目 录 1、 2022年收入承压，2022Q4营收及业绩边际改善 .................................................................................................................. 3 2、 盈利能力：受益于原材料价格下行，Q4净利率表现亮眼 ................................................................................................... 5 3、 展望：多因素共振向上，2023业绩有望拐点向上 ................................................................................................................ 6 4、 盈利预测与投资建议 ................................................................................................................................................................ 7 5、 风险提示 .................................................................................................................................................................................... 7 附：财务预测摘要 ............................................................................................................................................................................ 8 图表目录 图1： 2022年公司收入同比下降13.5% ....................................................................................................................................... 3 图2： 2022Q4公司收入同比下降10.7% ...................................................................................................................................... 3 图3： 2022年公司归母净利润同降5.5% ..................................................................................................................................... 3 图4： 2022Q4公司归母净利润同增21.5% .................................................................................................................................. 3 图5： 2022年公司净利率同比提升 .............................................................................................................................................. 6 图6： 2022年公司期间费用率为18.2% ....................................................................................................................................... 6 表1： 2022年公司各个品类收入承压，室内健身器材仍为公司营收支柱 ............................................................................... 4 表2： 外销业务因国外市场疲软下降明显，经销商持续开拓 .................................................................................................... 5 公司信息更新报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 3 / 10 1、 2022年收入承压，2022Q4营收及业绩边际改善 2022年公司实现营收13.5亿元（-13.5%），归母净利润1.09亿元（-5.5%），扣非归母净利润0.89亿元（-12.7%），公司盈利能力改善，利润降幅小于营收降幅，实现非经损益政府补助0.2亿元拉动归母净利润增长。 分季度看，2022Q4收入4.2亿元，同减10.7%，环增36.12%，归母净利润0.46亿元，同增21.5%，环增176.22%，扣非归母净利润4.97亿元，同增13.4%，环增171.02%，公司2022Q4业绩表现亮眼，同比及环比均实现增长，主要系四季度为公司产品销售旺季，政企销售项目在年末回款节奏加快。 图1：2022年公司收入同比下降13.5% 图2：2022Q4公司收入同比下降10.7% 数据来源：公司公告、开源证券研究所 数据来源：公司公告、开源证券研究所 图3：2022年公司归母净利润同降5.5% 图4：2022Q4公司归母净利润同增21.5% 数据来源：公司公告、开源证券研究所 数据来源：公司公告、开源证券研究所 分产品看：2022年公司各个品类收入因国内外经济疲软叠加疫情影响同比下降，室内健身器材/室外路径/展示架业务收入分别同比下降15.7%/16.6%/1.7%，收入占比分别为60.6%/14.9%/22.5%，室内健身器材仍为公司营收支柱。 （1） 室内健身器材：2022年业务销售仍以跑步机、力量器械为主，两项主要产品销量均有下滑。跑步机方面，2022年受宏观经济影响市场需求有所萎缩，叠加市场竞争加剧，公司跑步机品类市场份额同比减少，销量同减27.39%。力量器械方面，以出口北美市场为主，因国外经济下滑，外-15%-10%-5%0%5%10%15%051015202017年2018年2019年2020年2021年202