行业点评中国汽车行业 - 短期底部已经形成？2月份中国乘用车零售销量同比增长11%，低于我们此前预测4%；批发量同比增长11%，高于我们此前预测13%，主要由于库存增加以及出口超预期。根据我们测算，2月份整体行业库存增加约13.1万台，累计库存水平达到2.2个月（基于我们对3-4月份的销量预测）。过去12个月，我们估计新能源车库存增加约67万台，累计库存深度约为2.5个月。过去几个月我们屡次提示库存风险。随着越来越多的车企加入价格战以及市场开始担心国六a车型库存车或拖累行业，这一风险于上周集中爆发。我们认为今年6月底国六a到国六b排放标准的切换，与2019年6月底国五切国六时的状况并不相同：彼时很多车企没有做好技术准备，并且还在幻想国六的实施时间可以推迟，但今年这两个问题都不存在。根据我们对几个品牌的渠道调研，国六a的库存应处于整体可控的水平。所以过去一周的股价下跌或部分反映市场对库存风险的预期。我们曾在去年12月发布的2023年展望中预测，今年是一个适合波段交易的市场，而我们认为现在可能是一个短期的底部。3月前12天的乘用车零售销量同比下滑14%。但考虑到去年上海封城导致的低基数，我们预测3月整体零售销量有望同比增长6%至157万台。我们预测批发销量亦将同比增长6%至198万台，库存可能继续增加。我们认为投资者已经对上半年汽车消费弱于其他消费有所预期，汽车行业的复苏尤待下半年。根据我们的渠道调研，目前门店客流已经回到正常水平，而客流至订单的转换率还处于低位。我们预测3月新能源车的零售份额达到34%，创历史新高，对应零售销量为53万台。个股速评迈瑞医疗 (300760 CH, 首予买入, 目标价: 407.74元人民币) – 持续突破高端产线，加速发力新兴业务。 我们首次覆盖迈瑞医疗并给予买入评级。迈瑞医疗是中国收入体量最大的医疗器械与解决方案提供商，长期保持稳健发展，经营效率持续提升，净利润率从2014年的11.4%提升至2022年前三季度的34.8%。展望2023年，公司的超高端超声有望实现国产空白突破，为迈瑞医疗的超声市场份额提升带来积极推动；公司受疫情扰动较大的体外诊断板块将快速复苏，引领公司业绩增长。国内市场，医疗新基建仍保持高景气度，财政部提前下达医疗补助资金基本与22年持平，继续推动中国医疗器械市场扩容。海外高端突破凭借高端产品系列仍将持续发力。此外，种子业务动物医疗、微创外科和骨科均具备超百亿市场空间和国产替代潜力，可为公司的长期增长提供新动能。我们看好公司继续维持稳健增长，2022E-24E收入和净利润将保持20%的年复合增长。我们首予买入评级，目标价407.74元人民币。中国平安 (2318 HK, 买入，目标价: 80.3港元) – 苦尽甘来：三年寿险改革后新业务价值增速有望于一季度及全年实现转正。公司4Q22寿险新业务价值增速实现转正，同比提升11.7%，主要得益于公司为期三年的寿险渠道改革成效已逐步拓展至全国各营业部，代理人队伍产能/均收显著提升并辅以医疗科技生态圈的赋能。除去假设调整变动的影响，公司FY22新业务价值同比下降17.5%，已较1H22/9M22同比-20.3%/-18.9%的降幅边际收窄。管理层于16日的业绩会上给出寿险新业务价值将于一季度及全年实现同比转正的指引，并指出新业务价值增长动能已于2M23大幅提升，延续至今，并有望拓展至全年。寿险方面，增长主要受益于公司多元化渠道的建设及综合性金融产品服务，具体包括: 1) 代理人队伍中钻石团队规模企稳且业绩贡献效果显著，FY22人均新业务价值 (NBV)同比提升14%; 潜力队伍人均产能/人均收入贡献同比+25%/+32% (对比FY21同比-15%/-14%)，队伍质量大幅提升，有望成为公司FY23寿险NBV转正的关键转裂点；2) 社区网格化进一步深入，网格化线下专员人数已达近8,000人，13个月保单继续率同比+14个基点; 3) 享有服务权益(含医疗健康、居家养老、高端养老)的客户对寿险长险NBV贡献占比大幅提升至55%(对比FY21: 31%)，推动人均交叉销售收入同比高升50%，为寿险收入的提升提供新动能。产险方面，FY22公司承保利润率同比下降0.3%，主要受4Q22信用保证保险综合成本率同比上升40个基点的影响，其承保对象以小微企业为主，受去年宏观经济波动对企业营运影响较大所致。若除去信保赔付及费用，公司FY22产险全年综合成本率为97.2%。此外，公司每股股息分红同比提升1.7%，显示在宏观经济波动下公司对长期股东利益分配的重视。展望2023年，基于公司多元化渠道的经营战略，及医疗科技生态圈的持续赋能支撑寿险长险保单的交叉销售，我们看好公司由寿险新业务价值增长带动集团营运利润增长，从而支撑股息分红的发展前景，给予买入评级，目标价80.3港元。截至3月16日收市，公司股价为50.5港元，对应FY23E 0.5倍P/EV和FY23E 0.9倍P/BV水平。 金蝶国际 (268 HK，买入，目标价：23.28港元) – 云业务和信创项目齐头并进。金蝶22年业绩整体符合预期。收入同比增长17%至48.7亿元人民币。云计算业务收入同比增长34.6%至37.1亿元人民币，占收比达76.3%。买断制的ERP业务收入继续收缩，同比下降了18.7%。云指标方面，云订阅ARR和订阅相关的合同负债分别同比增长了36.3%和38.3%，彰显了金蝶SaaS模式的稳固增长前景。公司的净亏损从21年的3.02亿元扩大到了22年的3.89亿元，主要由于大型企业项目的实施成本增加，毛利率同比下降1.5个百分点至61.6%。在中小企业市场，金蝶的核心SaaS产品云星空收入同比增长18.4%至16.8亿元人民币。云星空是一个高度标准化的SaaS产品，我们比较积极地看到：在去年四季度的疫情影响下，云星空的订阅ARR依然同比增长了31.2%，云星空23年的金额续费率仍然保持在97.2%，说明客户粘性比较好，同时，经营利润率保持在20%以上。在大型企业市场，受益于信创和国产替代浪潮，金蝶云苍穹和云星瀚收入同比增长80.8%至6.96亿元人民币，占收比达14.3%。金蝶预计23财年大型企业收入将同比增长50%以上。另一方面，由于大型企业有更高的定制化需求，投资者对大型项目造成的利润率拖累感到担忧。金蝶的目标是在未来3年将50%的相关实施工作外包给第三方ISV/合作伙伴，从而优化实施环节，降低实施成本。我们看好公司信息披露频率的提升和盈利质量的改善：业绩会上管理层提到，从23财年开始，金蝶将按季度来提供订阅相关的运营指标。同时，公司较高的ARR占收比（22财年达44.0%）将带来持续的现金流改善，管理层认为未来3年，经营性现金流会将以50%的CAGR提升。我们基本维持23-24财年的收入预测，维持买入评级，新目标价为23.28港元（此前为23.56港元）。中通快递 (2057 HK, 买入, 目标价: 321港元) - 明确的包裹量及市场分额目标指引展现公司信心；进一步的降本空间将持续提升利润表现。中通4Q22实现净利润同比增长25%，展现出公司在严峻的宏观环境下的强大韧性。这使公司2022年全年净利润实现同比增长43%，达到68亿元人民币。与此同时，中通实现了自2018年以来的首次正自由现金流。展望未来，管理层表示有信心2023年包裹量实现18-22%的增长，这表示公司市场份额将同比增长1.5个百分点。成本端方面，考虑到当前车辆装载率仍较低、线路规划可进一步完善的情况下，我们认为潜在的经营杠杆将可为单票运输成本提供进一步的下降空间。我们分别将2023E/24E盈利上调6%/9%，基于我们调高了对包裹量的预测。此外，我们预计中通将继续维持正自由现金流，这可能会推动公司未来支付更高的股息分红（2022年为31%）。我们预计公司1Q23包裹量增长将提升至18%（高于4Q22的4%），可为近期股价提供一定催化剂。我们维持买入评级，基于29倍2023年市盈率，将公司目标价上调至321港元。 贝壳 (KE US, 买入, 目标价: 24.30美元) – 2Q23将继续带来惊喜。贝壳强劲的1Q23指引和年初至今的房地产行业数据印证了我们此前相对行业更高的预测。基于我们的领先指标、渠道调研、和相对较低的可比基数，我们预测房地产销售额强劲增长或有望持续至2Q及之后。加上ACN网络的放大效应，我们预期贝壳2023/2024年调整后净利将达到62亿元/77亿元人民币，相较彭博一致预期高17/13%。我们维持买入评级，并将目标价提升至每ADS 24.3美元（前目标价：23.3美元）。催化剂：销售数据持续超预期、政策放松。远东宏信 (3360 HK，买入，目标价：12.5 港元) - 2H22 净息差持续扩张, 资产质量保持稳健共促集团业务增长。集团2022年利润实现同比双位数增长，其中净利润同比上升11%，2H22净利增速贡献较大，同比提振12%。拨备前营运利润(PPoP)全年增长6%，同样受益于2H22的增长贡献，同比上升7%。去年全年的利润增速主要得益于：1) 公司产业化经营模式带来负债端融资成本进一步下行辅以资产端投资收益的提升，利好公司净息差(NIM) 持续扩张, 并有效抵抗了宏观经济波动所带来的营运风险；公司全年净息差同比上涨53个基点至4.67%，下半年净息差同比上行37个基点至4.86%，贡献作用显著；2) 产业运营业务收入作为公司主要战略发展方向，收入保持较高增速，FY22全年实现132.33亿元人民币的收入，同比上升16%。此外，公司资产质量稳健向好，2H22坏账率及30日逾期率环比均有下降。展望2023年，我们看好公司创新型业务发展，带动生息资产在疫情后实现进一步扩张，从而推动公司净息差收益稳步上行。截至3月16日收市，公司股价为6.70港元，对应FY23E 0.5倍市净率和FY23 3.1倍市盈率水平；重申买入评级，目标价12.5港元。欢聚时代（YY US, 买入, 目标价: 46.0美元）- 憧憬2H23重拾增长。欢聚时代4Q22业绩整体超预期，收入同比下降9%（跟市场预期一致），净利润为5,000万美元（高出市场一致预期82%）。公司1Q23E收入指引中值比市场预期低1%，主要由于宏观不确定性及弱季节性。我们预计1Q23E收入同比下降9%，环比下降7%（当中BIGO环比下降5%），主要源于农历新年和斋月等传统节日扰动，以及抖音中东竞争。我们认为1Q23弱指引已被市场局部消化，建议关注2H23E Bigo重拾增长。随着欧美地区付费用户的稳健增长以及中东市场的企稳，我们预计Bigo业务将进入复苏通道，2Q23E有望实现环比增长，并于2H23恢复同比正增长(全年低单位数下降)。利润端方面，Shopline的并表短期摊薄集团利润率，但长期利润率改善趋势不变。我们预计2023/24年经调整净利率为5.5%/6.5%，受益于Hago和Shopline的亏损继续收窄，同时Bigo运营利润率在2023年同比持平。为反映1Q23E弱指引以及Bigo潜在市场投入，我们下调公司2022-24年净利润3.4-9.6%，基于SOTP的目标价为46美元。 免责声明 微信涉及的内容仅供参考，版权归招银国际及相关内容提供方所有，免责声明见招银国际官方网站：https://www.cmbi.com