固收周报：亮眼金融数据难打破债市“低波动”格局（2023年第10期）

证券研究报告·固定收益·固收周报 东吴证券研究所 1 / 36 请务必阅读正文之后的免责声明部分 固收周报20230312 周观：亮眼金融数据难打破债市“低波动”格局（2023年第10期） 2023年03月12日 证券分析师 李勇 执业证书：S0600519040001 010-66573671 liyong@dwzq.com.cn 证券分析师 陈伯铭 执业证书：S0600523020002 chenbm@dwzq.com.cn 研究助理 徐沐阳 执业证书：S0600121060042 xumy@dwzq.com.cn 研究助理 徐津晶 执业证书：S0600121110024 xujj@dwzq.com.cn 相关研究 《亚科转债：国内汽车铝挤压材龙头企业》 2023-03-11 《中资地产美元债数据跟踪半月报(20230227-20230310)》 2023-03-11 [Table_Tag] [Table_Summary] 观点 ◼ 2022年3月10日，2月金融数据公布，总量和结构呈现怎样的特征：信贷方面，规模延续同比多增，居民贷款有所回暖。总量上，2023年2月的信贷规模延续1月同比多增的态势。结构上，中长期贷款增量占新增人民币贷款的比例由1月的76%降至66.1%，主要原因在于居民短期贷款的回升。分部门来看，贷款规模延续“企业强、居民弱”的格局：（1）居民部门短期和中长期贷款情况较1月有所改善，打破了自2022年7月以来的双同比少增，分别比2022年同期多增4129亿元和1322亿元。但我们认为居民贷款回升的可持续性待观察，汽车和房屋作为消费的两大重要品类，销量没有明显的回升。目前正处于此前各类房地产宽松政策的红利释放期，预计短期内不会有进一步大规模刺激。（2）企业短贷和中长贷分别较2022年同期多增1674亿元和6048亿元，企业中长期贷款延续强势。中长期贷款的强劲表现与政策的前置发力相关。社融存量同比略有回升，企业债券融资回温。我们预计政府债券对社融的拉动将延续，而信贷则特别需要观察居民的消费意愿恢复情况。M2-M1的剪刀差走阔，显示资金活化动力不足。2023年2月M1同比5.8%，较1月下行0.9个百分点；M2同比12.9%，较1月上行0.3个百分点；M2-M1同比差值7.1%，较1月上行1.2个百分点。M2-M1的剪刀差走阔，表明存款定期化的趋势在延续，该点可能造成银行的缴准压力上升，与近期银行间市场资金利率上行相关。2023年1月和2月的金融数据连续交出亮眼成绩单，但我们认为对债市的扰动依然有限，利率难以摆脱“低波动”态势。在经历了疫情过后，市场对于经济恢复的预期逐渐从“强复苏”转向“弱复苏”，对于经济的恢复需要更长时间维度的数据确认，我们认为若利率上行，时间点将在4-5月。 ◼ 美国2月非农数据仍超预期，但失业率有所回升，薪资增速延续回落，上述就业市场迹象将如何反应美联储加息决策：2月非农新增仍超预期，时薪持续回落，失业率意外反弹，劳动力市场总体仍然强劲，但边际放缓。（1）2月非农报告显示美国非农就业人口新增31.1万人，高于市场预期的22.5万人，但较1月数据大幅回落，1月非农新增由51.7万人下修为50.4万人。（2）2月工资通胀延续回落趋势，平均每小时工资环比仅增长0.2%，低于前值0.3%；同比增长4.6%，高于前值4.4%，薪资增速的放缓或将带动2月核心服务通胀的降温。（3）2月劳动参与率回升0.1%至62.5%，为疫情以来的最高水平，失业率超预期反弹至3.6%，高于预期和前值3.4%，为连续三个月回落后的首次上升。总体来看，2月非农就业新增仍超预期，反映出美国劳动力市场仍保持紧俏，但劳动参与率和失业率的回升，以及薪资增速的持续回落让我们看到了劳动力市场的边际放缓。向前看，劳动力市场仍保持紧俏，我们维持3月加息25bp的预测。近日公布的1月JOLTS职位空缺数录得1082.4万人，高于预期1050万人，美联储尤其关注的职位空缺与失业人数比率仍处于1.9的高位，上述数据表明美国劳动力市场的需求仍然比较强劲，美国今年陷入衰退的可能性收窄。我们认为除非农就业数据外，对于美联储3月加息的预测更需关注SVB事件及即将公布的2月CPI数据。SVB风险事件持续发酵，中小银行流动性问题会否蔓延仍需谨慎关注，或将影响美联储加息节奏的收紧，但考虑到联储对于压低通胀仍十分坚定，若3月14日公布的2月CPI数据仍然强劲，则3月加息50bp的可能性将再度上升。我们目前仍维持此前对于加息路径的预测，预计联储3月将加息25bp，在年中停止加息，终点位于5.5%左右，融资条件在上半年趋势性放松概率较低，降息周期或将在2024年开启。 ◼ 风险提示：变种病毒超预期传播、宏观经济增速不及预期、全球“再通胀”超预期、地缘风险超预期。 请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所 固收周报 2 / 36 内容目录 1. 一周观点 .............................................................................................................................................. 5 2. 国内外数据汇总 ................................................................................................................................ 12 2.1. 流动性跟踪............................................................................................................................... 12 2.2. 国内外宏观数据跟踪............................................................................................................... 16 2.3. 海外宏观及大类资产表现....................................................................................................... 19 3. 地方债一周回顾 ................................................................................................................................ 22 3.1. 一级市场发行概况................................................................................................................... 22 3.2. 二级市场概况........................................................................................................................... 23 3.3. 本月地方债发行计划............................................................................................................... 24 4. 信用债市场一周回顾 ........................................................................................................................ 24 4.1. 一级市场发行概况................................................................................................................... 24 4.2. 发行利率................................................................................................................................... 26 4.3. 二级市场成交概况................................................................................................................... 26 4.4. 到期收益率............................................................................................................................... 27 4.5. 信用利差................................................................................................................................... 29 4.6. 等级利差................................................................................................................................... 32 5. 风险提示 ............................................................................................................................................ 35 请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所 固收周报 3 / 36 图表目录 图1： 居民部门新增短期和中长期贷款（单位：亿元）................................................................... 5 图2： 乘用车零售销量恢复情况（单位：辆、%） ........................................................................... 6 图3： 企业部门新增短期和中长期贷款（单位：亿元）................................................................... 6 图4： 新增专项债发行量（单位：亿元）........................................................................................... 7 图5： M1和M2同比（单位：%） .................................................................................................