员工持股计划发布，助力公司中长期稳健增长

本报告版权属于安信证券股份有限公司，各项声明请参见报告尾页。 1 2023年03月11日 万泰生物(603392.SH) 公司快报 员工持股计划发布，助力公司中长期稳健增长 证券研究报告 医疗器械 投资评级 买入-A 维持评级 6个月目标价 151.06元 股价 (2023-03-10) 129.60元 交易数据 总市值(百万元) 117,426.76 流通市值(百万元) 31,357.64 总股本(百万股) 906.07 流通股本(百万股) 241.96 12个月价格区间 110.28/290.0元 股价表现 资料来源：Wind资讯 升幅% 1M 3M 12M 相对收益 -1.9 -14.5 -45.2 绝对收益 -4.6 -13.9 -50.1 马帅 分析师 SAC执业证书编号：S1450518120001 mashuai@essence.com.cn 相关报告 二价HPV带动业绩腾飞，创新化+国际化布局打开中长期增长空间 2022-10-20 事件：公司发布2023年员工持股计划。此次员工持股计划的股份来源为公司回购专用账户回购的股份，股份总数不超过86.035万股，占目前公司股本总额的0.095%；受让公司回购股份的价格为63.13元/股，为公司回购专用证券账户所持有公司股票的回购均价的50%。本次持股计划的参与对象为公司董事（不含独立董事）、高级管理人员及核心骨干员工，其中董事（不含独立董事）、高级管理人员占3人，对应股份数量为11.386万股；核心骨干员工为42人，对应股份数量为74.649万股，参与对象具体持股数量以员工实际出资缴款情况确定。 员工持股计划业绩考核目标对应2022-2025年营收或调整后归母净利润20%左右的复合增速。本次员工持股计划公司层面业绩考核要求为：以2021年营业收入为基数，2023-2025年营业收入增长率分别不低于144%、195%、242%；或以2021年净利润（归母口径，剔除激励计划涉及的股份支付费用影响后，下同）为基数，2023-2025年净利润增长率分别不低于176%、247%、304%，同考核年度业绩考核目标达成任一即满足要求。若按照每年的同比增长率计算，以2022年公司快报披露数据为基准，对应2023-2025年营收同比增长率不低于25.4%、20.9%、15.9%，2022-2025年的CAGR不低于20.7%；净利润同比增长率不低于17.7%、25.7%、16.4%，2022-2025年的CAGR不低于19.9%。若公司业绩考核指标未达成，则标的股票权益不得解锁，由持股计划管理委员会收回，择机出售后按照出资金额与售出金额孰低值的原则返还个人，如返还持有人后仍存在收益，则收益归公司所有。通过绑定核心员工利益，有利于促进公司核心人才队伍的建设和稳定，驱动公司长远发展。 二价HPV疫苗持续推广，有望为公司提供稳定的业绩来源。中检院批签发数据显示，公司2022年二价HPV疫苗共获批284批次，同比增长74%，该产品2022年产销两旺，促使公司收入及利润继续保持高速增长。在国内市场方面，经测算，以批签发量口径，截至2022年末国内HPV疫苗在9-45岁人口中的渗透率约为16%，仍有较大的提升空间；目前已有多个城市为9~14岁女性免费提供二价HPV疫苗，公司积极参与广东、济南和成都等多个省份/城市的惠民项目试点，于2022年3月中标广东省适龄女生HPV疫苗采购等惠民项目，随着各地HPV惠民政策的逐步推行，公司有望持续受益于二价HPV疫苗渗透率的提升。在国际市场方面，根据公司公告及投资者关系记录，公-35%-25%-15%-5%5%15%2022-032022-072022-102023-02万泰生物沪深300本报告仅供 Choice 东方财富 使用，请勿传阅。999563374 本报告版权属于安信证券股份有限公司，各项声明请参见报告尾页。 2 公司快报/万泰生物 司的二价HPV疫苗于2021年10月通过WHO的PQ认证；自2021年10月以来，公司在摩洛哥、泰国、尼泊尔、哈萨克斯坦、印尼、巴基斯坦、柬埔寨、肯尼亚等国进行了二价HPV疫苗的注册申报，截至2022年10月已获得摩洛哥、尼泊尔和泰国的上市许可，后续产品出海值得期待。 公司持续深耕宫颈癌疫苗领域，九价HPV疫苗与新型宫颈癌疫苗研发顺利。根据公司投资者关系记录，九价HPV疫苗方面，截至2022年9月受试者已完成三针疫苗接种，正在按照临床方案进行随访、收集12个月持续感染病例中；与佳达修9的头对头临床试验已完成临床试验现场及标本检测工作，正在进行数据统计分析；小年龄桥接临床试验完成入组工作；已完成商业化生产车间建设，正在进行产业化放大生产研究；新型宫颈癌疫苗方面，公司与GSK合作研发的新一代宫颈癌疫苗于2022年6月获得了美国FDA的临床试验默示许可；2022年8月，GSK正式启动I/II期临床试验工作。随着公司持续推进HPV疫苗的更新换代，HPV疫苗有望成为公司中长期业绩增长点。 投资建议：我们预计公司2022年-2024年的收入增速分别为94.5%、26.0%、20.8%，净利润增速分别为134.4%、25.6%、20.2%，对应EPS分别为5.23元、6.57元、7.89元，对应PE分别为24.8倍、19.7倍、16.4倍；维持买入-A的投资评级。 风险提示：产品市场推广及销售不及预期、新产品研发进度不及预期、国际化业务拓展不及预期。 [Table_Finance1] (百万元) 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 主营收入 2,354.3 5,750.3 11,185.2 14,089.1 17,017.6 净利润 677.0 2,021.5 4,739.1 5,950.9 7,151.0 每股收益(元) 0.75 2.23 5.23 6.57 7.89 每股净资产(元) 2.82 4.93 10.18 16.35 23.77 盈利和估值 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 市盈率(倍) 173.5 58.1 24.8 19.7 16.4 市净率(倍) 46.0 26.3 12.7 7.9 5.5 净利润率 28.8% 35.2% 42.4% 42.2% 42.0% 净资产收益率 26.5% 45.3% 51.4% 40.2% 33.2% 股息收益率 0.1% 0.1% 0.2% 0.3% 0.4% ROIC 80.3% 149.5% 178.8% 112.7% 197.3% 数据来源：Wind资讯，安信证券研究中心预测 本报告仅供 Choice 东方财富 使用，请勿传阅。 公司快报/万泰生物 本报告版权属于安信证券股份有限公司，各项声明请参见报告尾页。 3 [Table_Finance2] 财务报表预测和估值数据汇总 利润表 财务指标 （百万元） 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入 2,354.3 5,750.3 11,185.2 14,089.1 17,017.6 成长性 减:营业成本 442.1 817.7 1,196.1 1,429.0 1,773.8 营业收入增长率 98.9% 144.3% 94.5% 26.0% 20.8% 营业税费 12.5 26.7 52.0 65.5 79.1 营业利润增长率 255.1% 200.4% 140.5% 25.4% 20.1% 销售费用 690.9 1,690.5 3,400.3 4,311.3 5,207.4 净利润增长率 224.1% 198.6% 134.4% 25.6% 20.2% 管理费用 116.4 182.2 272.6 394.5 493.5 EBITDA增长率 217.7% 174.8% 132.3% 24.3% 19.3% 研发费用 314.3 681.8 671.1 915.8 1,123.2 EBIT增长率 301.4% 191.4% 135.6% 24.5% 19.5% 财务费用 11.4 5.2 -13.9 -57.7 -109.1 NOPLAT增长率 243.2% 197.6% 132.1% 24.7% 19.6% 资产减值损失 -29.2 -29.8 -30.0 -29.7 -29.8 投资资本增长率 59.7% 94.1% 98.0% -31.7% 89.0% 加:公允价值变动收益 0.3 - 0.4 - - 净资产增长率 63.2% 76.8% 106.5% 60.8% 45.4% 投资和汇兑收益 13.6 11.2 12.8 12.6 12.2 营业利润 775.2 2,328.5 5,600.4 7,025.3 8,439.7 利润率 加:营业外净收支 -10.8 -4.3 -13.3 -9.5 -9.0 毛利率 81.2% 85.8% 89.3% 89.9% 89.6% 利润总额 764.5 2,324.1 5,587.1 7,015.8 8,430.7 营业利润率 32.9% 40.5% 50.1% 49.9% 49.6% 减:所得税 82.6 244.9 741.4 931.0 1,118.8 净利润率 28.8% 35.2% 42.4% 42.2% 42.0% 净利润 677.0 2,021.5 4,739.1 5,950.9 7,151.0 EBITDA/营业收入 38.5% 43.3% 51.7% 51.0% 50.4% EBIT/营业收入 34.9% 41.6% 50.4% 49.8% 49.3% 资产负债表 运营效率 （百万元） 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 固定资产周转天数 85 40 29 27 23 货币资金 710.7 1,415.3 3,379.7 10,772.8 14,393.4 流动营业资本周转天数 40 42 67 61 66 交易性金融资产 50.4 40.4 450.4 450.4 450.4 流动资产周转天数 219 207 221 310 399 应收帐款 704.2 2,264.7 4,260.0 2,823.9 6,266.0 应收帐款周转天数 74 93 105 91 96 应收票据 7.3 12.1 19.0 20.2 30.5 存货周转天数 49 31 23 23 23 预付帐款 26.2 68.8 70.8 86.4 116.3 总资产周转天数 433 330 302 379 456 存货 400.0 593.2 835.6 997.7 1,185.2 投资资本周转天数 174 129 130 115 112 其他流动资产 79.0 252.1 51.4 60.8 54.8 可供出售金融资产 - - - - - 投资回报率 持有至到期投资 - - - - - ROE 26.5% 45.3% 51.4% 40.2% 33.2% 长期股权投资 - - - - - ROA 19.5% 29.5% 41.4% 33.9% 29.0% 投资性房地产 - - - - - ROIC 80.3% 149.5% 178.8% 112.7% 197.3% 固定资产 559.5 727.8 1,046.8