债券周报：本月加息50基点？今晚非农就业数据为近期利率走势关键

东方证券（香港）有限公司 请参阅最后一页所载的分析员核证、公司披露事项以及免责声明 我们上周五报告指出“美债10年期利率上升最快的一波已过”，美债利率在周四周五展现出“冲高回落”（图1）。但自周二晚鲍威尔国会“鹰派”讲话后，加息预期再次上升。该如何理解最近的美元利率变化？ 鲍威尔讲话确实提高了3月美联储会议以及加息终点的预期，但利率上升更多在短端的2年期，因为短端利率更为直接的反映美联储基准利率。 但是，笔者依然认为本轮因为经济数据超预期而推动的，利率上升最快的一波可能已经过去了，主要因为过去一个月的经济数据超预期程度确实比较高，但1月数据的强势可能因为季节性，以及去年同比数据较低等因素推动而被“放大”了。接下来在3月公布的一系列2月经济数据，预计难以维持上月数据如此强劲的超预期。 然而，利率还在上行通道，利率终点确实还有进一步上升的风险，但笔者不认为短期上升幅度会很大。而且，会否3月会否加息50个基点，还需要今晚的非农就业数据，以及下周二的通胀数据进一步验证，鲍威尔后来也补充到“50个基点”加息不是确定的事情。 本月加息50基点？ 今晚非农就业数据为近期利率走势关键 2023年3月10日 债券周报 张楠 (SFC CE: BFE323) 首席策略师 +852 3519 1242 nathan.zhang@dfzq.com.hk 图1: 美债利率（10年期）上周冲高回落 数据来源：东方证券（香港），彭博 东方证券（香港）有限公司 请参阅最后一页所载的分析员核证、公司披露事项以及免责声明 一、鲍威尔国会讲话推高加息预期 3月7日，鲍威尔参加了参议院听证会，就美联储货币政策向国会“汇报工作”。令市场意外的是，鲍威尔表达了加息可能再次加速到50个基点的可能性，加息预期也会比上次美联储预测（5.125%）更高。听证会后，市场加息预期上升，预期3月22日美联储加息从30基点上升到42基点（3月8日亚洲时间），意思是市场已经更倾向认为会加息50个基点。市场对“加息终点”的预期也从会前的5.4%，上升到5.65%。2年期美债利率则在会后“破5”，但10年期美债利率并没有明显上升，维持在4%以下水平。 鲍威尔的“鹰派”变化，可能是为了回应上次美联储会议（2月1日）后的一系列超预期的经济数据。然而，笔者认为，2周后的会议会否加息50基点，还需看本周五的非农就业数据，以及下周二的通胀数据。鲍威尔在听证会上尚未确认“50个基点加息”，只是没有强调“25个基点”的倾向性，让市场比较意外。毕竟，2月1日会议时，市场认为美联储已经正式回到25个基点逐步加息的阶段。 笔者在上周周报曾讨论过，本月公布的2月经济数据超预期程度，很可能低于1月的超预期程度，10年期利率上升最快的一波已过。虽然鲍威尔讲话鹰派，但近期利率上升主要是2年期利率，这是由于短端利率与美联储的基础利率相关性更高，这也直接反映了市场对“加息终点”预期的提高。10年期利率则反映市场对于更长时间的通胀和利率的预期，由于市场现在还预期年内会出现衰退，因此长端利率依然显著低于短端利率。 但不可否认，利率上行空间还有提高的风险，但笔者不认为加息空间会明显突破6%以上的空间，毕竟经济即将衰退的信号依然存在。 图2: 2年期利率上升“破5”，10年期“破4”后回落。 数据来源：东方证券（香港），彭博 3.23.43.63.844.24.44.64.852年期10年期 东方证券（香港）有限公司 请参阅最后一页所载的分析员核证、公司披露事项以及免责声明 二、衰退何时发生，才是影响长端利率的关键。 笔者在上周《债券周报》曾详细论述当前收益率曲线“倒挂”形成的原因，而收益率倒挂的程度，将会成为影响长端利率水平更重要的因素。 “国债收益率曲线的倒挂程度，接下来可能会成为影响10年期美债收益率水平的关键因素。收益率曲线倒挂，指的是长端利率（10年期或更长），高于短端利率（2年期或更短）。现在10年期美债利率接近4%，2年期利率则超过5%，2年和10年利率倒挂接近100个基点。然而，回顾过去几十年历史（图3），收益率曲线倒挂不是常态，我们现在的倒挂程度，仅次于70年代末，沃尔克加息到接近20%的“特殊时期”。 如果今年下半年，或者明年上半年的某个时点，市场意识到衰退已经过去，收益率曲线可能就会从“倒挂”变为“陡峭”，长端利率将会上升，上升程度要看到时短端利率在什么水平。由于现在预期加息已经提高到5.5%-5.75%的水平，如果这场衰退太弱，无法让美联储期间大幅降息，那么长端利率到时也有可能达到这个水平。至于长端利率比短端利率高多少，则要看到时市场对于经济复苏程度的预期。”图3: 2年期和10年期美债利率利差 数据来源：东方证券（香港），彭博 -200-150-100-500501001502002503001977/3/11979/3/11981/3/11983/3/11985/3/11987/3/11989/3/11991/3/11993/3/11995/3/11997/3/11999/3/12001/3/12003/3/12005/3/12007/3/12009/3/12011/3/12013/3/12015/3/12017/3/12019/3/12021/3/12023/3/1 东方证券（香港）有限公司 近期报告回顾： 《债券周报》系列：  美债10年期利率上升最快的一波已过——2023年3月3日  变“鹰派”的是市场，而不是美联储——关于最近利率上升的分析——2023年2月24日  市场终于相信美联储的“Higher for Longer” ——2023年2月15日  美债利率上升，美元指数走强，市场再一次来到十字路口。——2023年2月8日  美联储结束“无脑鹰”阶段，但还是赶不上市场的“鸽”。——2023年2月2日  通胀真的缓解了吗？兼论中资美元债的重启——2023年1月18日  美联储和市场，到底谁错了？——2023年1月11日  下降，还是上升？——“非主流”美元利率预测的两派观点——2023年1月6日  楠分楠解——年度研究报告回顾——2022年12月30日  沧海桑田，时代巨变。——低通胀时代不再来——2022年12月21日  通胀“假”缓解，美联储未放松。——2022年12月15日  中国重启与欧美滞胀风险的上升——2022年12月7日  美债：明年会更好！美股：明年会更好？——2022年11月30日  2023 年加息到 5%水平，10 年期利率可能先升后降。——2022年11月23日  动荡加剧，英国政府妥协。——我们可能处于1974年——2022年10月13日  美元流动性危机会重临吗？——2022年9月30日  美联储加息点评：工资增长是推动加息的关键——兼谈“汇率动荡时代”的开启。——2022年9月22日  通胀超预期点评，兼论利率预测和投资。——2022年9月15日  非农就业数据点评，兼论影响利率的几个关键经济指标——2022年9月6日  鲍威尔究竟是“鹰派”还是“鸽派”？（美元利率展望）——2022年9月2日  来自70年代的经验：我们会否陷入长期停滞？——2022年8月26日  衰退来临，高质量的投资级美债看起来！——2022年8月18日 东方证券（香港）有限公司 分析员核证 分析员，张楠，主要负责拟备本报告并谨此声明－ (1) 本报告所表达之意见均准确反映分析员对所述公司(等)/证券之个人见解； (2) 分析员之补偿与本报告的推荐或意见或投资银行部并没有直接或间接的关系； (3) 分析员不是直接或间接地受投资银行部监管或隶属予投资银行部； (4) 分析员就报告中论述的公司(等)/证券，根据证监会操守准则第16.5(g)段，并没有违反安静期限制； (5) 分析员及其有联系者没有曾在发表本报告之前的30天内进行交易或买卖涉及本报告所论述的公司(等)/证券； (6) 分析员及其有联系者并没有在任何与报告中论述的公司(等)中担任高级人员； (7) 分析员及其有联系者并没有拥有研究报告内所论述股份的任何财务权益。 东方证券评级含义 买入—描述了我们预期在未来12个月内将提供>10%的总回报的股票。 增持—描述了我们预期在未来12个月内将提供>0%的总回报的股票。 持有—描述了我们预期在未来12个月内将提供-20%至20%的总回报的股票。 卖出—描述了我们预期在未来12个月内将提供<0%的总回报的股票。 重要披露及免责声明 东方证券(香港)有限公司可能与报告中论述的公司(等)拥有或正寻求业务关系。因此投资者应留意报告的客观性可能受潜在的 利益冲突所影响。在进行投资决定时，投资者应视本报告为其中一个参考因素。 东方证券(香港)有限公司及其附属公司、要员、董事及雇员在任何时间可能持有本报告所提及之任何证券、认股证、期货、期 权、衍生产品或其他金融工具的长仓或短仓。 东方证券(香港)有限公司或其集团公司可能持有相等于或高于本报告所评论之公司的市场资本值、已发行股本或已发行单位的 1%的财务权益。 东方证券(香港)有限公司或东方证券(香港)有限公司任何其他成员在任何情况下，均不会就由于任何第三方在依赖本报告内容 时之作为或不作为而导致任何类型之损失（无论是直接、间接、随之而来或附带者），负上法律责任或具有任何责任。 本报告内容或意见仅供参考之用途，并不构成任何买入或沽出证券或其他金融产品之要约。本报告并无顾虑任何特定投资者 之特定投资目标、财务状况、或风险承受程度，投资者在进行任何投资前，必须对其投资进行独立判断或在需要时寻求独立专业意见。东方证券(香港)有限公司不保证执行此报告提及的投资产品或金融工具的交易。 虽然本报告资料来自或编写自东方证券(香港)有限公司相信是可靠之来源，惟东方证券(香港)有限公司并不明示或暗示地声明 或保证任何该等资料之准确性、完整性或可靠性。本报告内所提及之价格仅供参考之用途，投资产品之价值及收入可能会浮 动，包括受汇率、市场指数、有关公司相关数据或其他因素而变动。本报告内容或意见可随时更改，东方证券(香港)有限公司 并不承诺提供任何有关变更之通知。证券过去的表现不可作为未来表现的指标，同时未来回报是不能保证的，你可能蒙受所有最初存入资金的损失。 东方证券(香港)有限公司可发出其他与本报告所载信息不一致及有不同结论的报告。本报告反映研究人员的不同观点、见解及分析方法，并不代表东方证券(香港)有限公司或者附属机构的观点。报告所载资料、意见及推测仅反映研究人员于发出本报告当日的判断，可随时更改且不予通告。 我们的销售人员、交易员和其它专业人员可能会向我们的客户及我们的自营交易部提供与本研究报告中的观点截然相反的口头或书面市场评论或交易策略。我们的自营交易部和投资业务部可能会做出与本报告的建议或表达的意见不一致的投资决策。 对部分的司法管辖区或国家而言，分发、发行或使用本报告会抵触当地法律、法则、规定、或其它注册或发牌的规例。本报告不是旨在向该等司法管辖区或国家的任何人或实体分发或由其使用。