敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 DONGXING SECURITIES 公司研究 东兴证券股份有限公司证券研究报告 15.2 爱美客（300896）：产品接力打造增长曲线，尽享医美市场扩容红利 2023年2月7日 强烈推荐/首次 爱美客 公司报告 爱美客是医美器械及药物生产商，处于产业链中游，多年来聚焦医美主业，围绕各种求美需求进行多品类布局，有望最大程度享受医美市场扩容红利。 轻医美快速扩容，看好中游产品生产商龙头。我国医美渗透率提升带动市场快速扩容，轻医美需求强劲、商业模式高效，未来10年有望保持近20%的高速增长。爱美客处于医美产业链中游，中游拥有更强的研发和审批壁垒，竞争格局清晰，产业链议价能力强，保持较高的利润水平。政策端看，医美市场或将保持严监管常态化，但在方向上重点打击医美乱象、引导行业健康合规发展，而非抑制医美需求。中长期有望将加速行业供给端出清，推动非合规产品向合规产品转移，爱美客作为合规产品生产商龙头，有望受益。 公司作为中游综合生产商龙头，产品力、渠道力和交叉销售优势领先。前瞻性、差异化的设计思路指引方向，多项行业领先的核心技术专利保证可行性，叠加丰富的获证经验，实现领先商业化、打造产品力优势。渠道网络广泛而稳定，且未来仍有较大拓展空间，为业务持续扩张提供动力；销售策略清晰稳健，保证产业链利润，延长产品生命周期。持续拓宽产品矩阵，品类覆盖和渠道铺设广度行业领先，不同产品在功能上互补，在渠道上协同，形成交叉销售优势，提升公司综合议价能力和市场份额。 持续拓宽产品矩阵，打造接力增长曲线。公司拥有玻尿酸、再生针剂、埋植线等多款获批产品，上市以来销售保持高增；还有肉毒素、利拉鲁肽等产品进入临床试验，有望引领新增长曲线。1）玻尿酸：品牌矩阵丰富，上市产品稳定快速放量，差异化优势显著。基础产品爱芙莱维持稳定；高端长效产品宝尼达经多年培育进入放量期，有望保持增长态势；核心产品嗨体不断拓展适应症并提价，未来2-3年差异化优势有望延续，全国一至三线城市近万家下游渠道可供拓展，看好未来收入继续保持高增。2）濡白天使：再生针剂兼具长效性和自然性，濡白天使具有牌照及产品力优势，销售策略稳健，价格体系坚挺，未来2-3年有望快速放量。3）肉毒素：橙毒有望于2023年底至2024年获批上市，与现有玻尿酸、再生针剂形成“填充+萎缩”的产品组合，交叉销售优势下，有望引领新增长曲线。4）体重管理：GLP-1受体激动剂减重有效性高，副作用小，增长空间广阔。爱美客旗下利拉鲁肽已完成I期临床，处于第二梯度，关注未来审批进展。 公司盈利预测及投资评级：公司作为医美中游生产商龙头，品类矩阵完善，技术实力强，获证经验丰富，产品力领先；渠道销售广泛而稳健，多品类布局强化交叉销售优势。公司上市产品差异化优势仍将延续，在研管线丰富并有望逐渐落地，成长曲线清晰，有望充分享受医美市场扩容及合规化红利，实现业绩持续快速增长。我们预计公司2022-2024年净利润分别为20.0、31.8、45.5亿元，对应EPS分别为6.2、9.8、14.0元。当前股价对应2022-2024年PE值分别为95.7、60.9、42.7倍，首次覆盖给予“强烈推荐”评级。 风险提示：行业政策出现重大变化、疫情反复影响需求、竞争格局恶化、重大安全风险事件。 公司简介： 爱美客是国内医美器械及药物生产商龙头，根据弗若斯特沙利文报告,按2021年的销量计,公司是中国最大的基于透明质酸的皮肤填充剂供应商。 资料来源：公司公告、WIND 交易数据 52周股价区间（元） 631.0-408.8 总市值（亿元） 1,287.36 流通市值（亿元） 527.04 总股本/流通A股（万股） 21,636/21,636 流通B股/H股（万股） -/- 52周日均换手率 1.87 52周股价走势图 资料来源：wind、东兴证券研究所 分析师：刘田田 010-66554038 liutt@dxzq.net.cn 执业证书编号: S1480521010001 分析师：刘雪晴 010-66554026 liuxq@dxzq.net.cn 执业证书编号: S1480522090005 分析师：魏宇萌 010-66555446 weiy m@dxzq.net.cn 执业证书编号: S1480522090004 财务指标预测 指标 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 709.29 1,447.87 2,004.44 3,182.78 4,547.28 增长率（%） 27.18% 104.13% 38.44% 58.79% 42.87% 净归母利润（百万元） 439.75 957.80 1,347.75 2,118.44 3,018.23 增长率（%） 45.45% 120.89% 40.71% 57.18% 42.47% 净资产收益率（%） 9.70% 19.04% 22.00% 26.91% 29.17% 每股收益(元) 4.51 4.43 6.23 9.79 13.95 PE 132.14 134.52 95.67 60.86 42.72 PB 15.80 25.64 21.04 16.38 12.46 资料来源：公司财报、东兴证券研究所 P2 东兴证券深度报告 爱美客（300896）：产品接力打造增长曲线，尽享医美市场扩容红利 去、 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 DONGXING SECURITIES 目 录 1. 公司概况：中游综合生产商，尽享医美市场扩容红利 ...................................................................................................................... 5 1.1 品类管线丰富，核心产品持续放量 ............................................................................................................................................ 5 1.2 管理层前瞻稳定，保证战略清晰坚定 ........................................................................................................................................ 7 1.3 赴港上市重启，有望开启国际化进程 ........................................................................................................................................ 9 2. 医美行业：快速扩容的优质赛道，看好中游产品生产商龙头 ........................................................................................................10 2.1 医美市场快速扩容，非手术类医美是主要增长点 ..................................................................................................................10 2.2 爱美客位于中游，强技术审批壁垒保证高利润水平 ..............................................................................................................12 2.3 政策趋严下良币驱逐劣币，阵痛后合规市场有望良性扩容 ..................................................................................................12 3. 公司优势：看好公司产品力、渠道力及交叉销售优势 ....................................................................................................................16 3.1 前瞻理念叠加技术实力和获证经验，打造领先产品力 ..........................................................................................................16 3.2 渠道网络广泛，销售策略稳健，延长产品生命周期 ..............................................................................................................18 3.3 品类矩阵完善，强化交叉销售优势 ..........................................................................................................................................19 4. 增长驱动：持续拓宽品类矩阵，打造接力增长曲线 ........................................................................................................................21 4.1 玻尿酸：产品矩阵丰富，差异化优势显著 ..............................................................................................................................22 4.2 再生针剂：正处快速扩容期，关注渠道放量进展 ..................................................................................................................26 4.3 肉毒素：橙毒获批在即，有望引领新增长曲线 ......................................................................................................................28 4.4 体重管理：GLP-1市场空间广阔，关注未来审批进展............................................................................................................ 4 5. 风险提示.................................................................................................................................................................