开年动销表现回暖，ESG评级提升

证 券 研究报告 请务必阅读投资评级定义和免责条款 买入 开年动销表现回暖，ESG评级提升 波司登（3998.HK） 2023-2-2 星期四 目标价： 5.70 港元 现 价： 4.48港元 预计升幅: 27.2% 重要数据 日期 2022/2/1 收盘价（港元） 4.48 总股本（亿股） 109.0 总市值（亿港元） 488.4 净资产（亿港元） 127.7 总资产（亿港元） 253.2 52周高低（港元） 5.35/3.11 每股净资产（港元） 1.17 数据来源：Wind、国元证券经纪（香港）整理 主要股东 盈新国际投资有限公司 33.2% 康博投资有限公司 27.0% 豪威企业有限公司 5.6% 相关报告 研究部 姓名：李承儒 SFC：BLN914 电话：0755-21519182 Email: licr@gyzq.com.hk 投资要点 ➢ 线下消费复苏，春节旺季需求旺盛，2023开年动销表现回暖： 随着2023年1月以来居民出行恢复及线下客流回暖，线下消费复苏，节前及春节旺季羽绒服需求旺盛。根据国家税务总局增值税发票数据，今年春节假期（除夕至初六），全国消费相关行业销售收入同比增长12.2%。受益于旺盛的羽绒服消费需求，预计波司登主品牌1月零售额同比增长约30%，预计春节期间零售额同比增4成以上，折扣和库存维持优秀管控。尽管22年11-12月居民出行及线下销售因疫情承压，22年双十二期间波司登线上仍录得了同比80%的零售额增幅，于天猫/京东平台均录得男装/女装类目排名第一，抖音平台录得全服饰品牌单店排名第一。 ➢ 公司MSCI ESG评级进一步提升至A，CDP首次参评获优秀成绩，品牌国际声誉提升： 2023年1月，公司MSCI ESG评级进一步提升至A。2020年至2023年，由于公司在产品品质、供应链、员工福祉及社会责任、绿色可持续发展等方面的努力，公司ESG评级实现了逐年稳步提升，在中国品牌服装行业中处于优秀水平。同时，2022年公司首次参与填报全球环境信息研究中心(CDP)并在气候变化领域获得B-的优秀成绩，位列中国纺织成衣业第一，体现了公司绿色发展、可持续时尚的发展优势。 ➢ 维持买入评级，目标价5.7港元： 我们的观点：波司登品牌在中高端羽绒服领域具备强劲竞争优势，产品开发及供应链内功不断夯实，以强劲的产品力、渠道优化迭代目标消费人群，品牌势能持续提升。尽管2022冬季11-12月受疫情影响线下承压，1月以来羽绒服需求显著复苏，预计收入仍将保持稳健增长，盈利能力稳步提升。预计FY23E至FY25E营收分别为178.7/ 207.1/ 238.9亿元，同比+10.2%/ +15.9%/ +15.3%；归母净利润分别为22.9/ 27.3/ 32.0亿元，同比+11.0%/ +19.3%/ +17.0%。维持买入评级，目标价5.7港元，对应24E财年的PE约19倍。 人民币百万元 FY2021 FY2022 FY23E FY24E FY25E 营业额 13,517 16,214 17,867 20,714 23,889 同比增长（%） 10.9% 20.0% 10.2% 15.9% 15.3% 毛利率 58.6% 60.1% 60.2% 60.5% 60.9% 归母净利润 1,710 2,062 2,289 2,732 3,197 同比增长（%） 42.1% 20.6% 11.0% 19.3% 17.0% 归母净利润率 12.6% 12.7% 12.8% 13.2% 13.4% 每股盈利(元) 0.16 0.19 0.21 0.25 0.29 PE@4.48HKD 23.0 19.2 17.4 14.6 12.5 数据来源：wind、公司年报、国元证券经纪（香港）预测 2 报告正文 线下消费复苏，春节旺季需求旺盛，2023开年动销表现回暖： 随着2023年1月以来居民出行恢复及线下客流回暖，线下消费复苏，节前及春节旺季羽绒服需求旺盛。根据国家税务总局增值税发票数据，今年春节假期（除夕至初六），全国消费相关行业销售收入同比增长12.2%。受益于旺盛的羽绒服消费需求，预计波司登主品牌1月零售额同比增长约30%，预计春节期间零售额同比增4成以上，折扣和库存维持优秀管控。尽管22年11-12月居民出行及线下销售受到疫情压力影响，22年双十二期间波司登主品牌线上仍录得了同比80%的零售额增幅，双十二于天猫/京东平台均录得男装/女装类目排名第一，抖音平台录得全服饰品牌单店排名第一。 图1：23元旦较22圣诞全国购物中心客流显著恢复 图2：波司登2022年双十二战报 资料来源：汇客云、国元证券经纪（香港）整理 资料来源：官方公众号、国元证券经纪（香港）整理 公司MSCI ESG评级进一步提升至A，CDP首次参评获优秀成绩，品牌国际声誉提升： 2023年1月，公司MSCI ESG评级进一步提升至A。2020年至2023年，由于公司在产品品质、供应链、员工福祉及社会责任、绿色可持续发展等方面的努力，公司ESG评级实现了逐年稳步提升，在中国品牌服装行业中处于优秀水平。同时，2022年公司首次参与填报全球环境信息研究中心(CDP)并在气候变化领域获得B-的优秀成绩，位列中国纺织成衣业第一，体现了公司绿色发展、可持续时尚的发展优势。 图3：波司登ESG评级进一步提升至A（23年1月） 图4：波司登首次参评CDP，获B-评级 资料来源：MSCI、国元证券经纪（香港）整理 资料来源：全球环境信息研究中心(CDP)、国元证券经纪（香港）整理 3 维持买入评级，目标价5.7港元： 我们的观点：波司登品牌在中高端羽绒服领域具备强劲竞争优势，产品开发及供应链内功不断夯实，以强劲的产品力、渠道优化迭代目标消费人群，品牌势能持续提升。尽管2022冬季11-12月受疫情影响线下承压，1月以来羽绒服需求显著复苏，预计收入仍将保持稳健增长，盈利能力稳步提升。预计FY23E至FY25E营收分别为178.7/ 207.1/ 238.9亿元，同比+10.2%/ +15.9%/ +15.3%；归母净利润分别为22.9/ 27.3/ 32.0亿元，同比+11.0%/ +19.3%/ +17.0%。维持买入评级，目标价5.7港元，对应24E财年的PE约19倍。 风险提示： 新品推广不及预期、行业竞争格局恶化、疫情反复等。 4 财务报表摘要 资产负债表单位：百万元利润表单位：百万元会计年度FY20212022A2023E2024E2025E会计年度FY2021FY20222023E2024E2025E流动资产12,87714,73715,77217,17118,759营业收入13,51716,21417,86720,71423,889 现金1,7712,5033,2834,0294,805 营业成本-5,592-6,476-7,109-8,182-9,344 应收账款2,0442,5182,5552,9003,344 毛利7,9249,73710,75812,53214,544 应收关联方款项157200204208213 销售费用-4,807-6,171-6,700-7,706-8,863 存货2,6462,6882,9143,2283,600 管理费用-1,026-1,203-1,322-1,512-1,720 其他6,2596,8286,8166,8066,798 商誉减值损失-46-40-40-40-40非流动资产6,0806,5476,8227,1167,431营业利润2,2252,5692,9393,5154,158 物业、厂房及设备1,7621,7581,9162,0892,277 财务收入/(费用)净额1811710812296 预付租金2213131313除税前溢利2,2422,6723,0473,6364,255 递延税项资产567611642674708 所得税-537-613-762-909-1,064 无形资产1,5721,4961,5261,5571,588 净利润1,7102,0622,2892,7323,197 其他2,1572,6682,7242,7832,845 少数股东损益-5-4-4-5-6资产总计18,95621,28422,59424,28726,190归属于母公司净利润1,7102,0622,2892,7323,197流动负债5,4426,6107,3438,3509,450EPS（元）0.160.190.210.250.29 短期借款6719341,0741,2351,420 应付账款4,0124,7785,3326,1367,008主要财务比率 应付关联方款项78888会计年度FY2021FY20222023E2024E2025E 应交税费520620651684718成长性 其他233270278286295营业收入yoy10.9%20.0%10.2%15.9%15.3%非流动负债2,2632,4472,4552,4642,473营业利润yoy39.2%15.5%14.4%19.6%18.3% 长期借款00000归母净利润yoy42.1%20.6%11.0%19.3%17.0% 递延税项负债174166174183192盈利能力 其他7054545454毛利率58.6%60.1%60.2%60.5%60.9%负债合计7,7069,0579,79910,81411,923净利率12.6%12.7%12.8%13.2%13.4% 股本11111归母净利率12.6%12.7%12.8%13.2%13.4% 储备11,06812,19212,76513,44814,247ROE15.2%16.8%17.9%20.2%22.4% 少数股东权益18233292519 归属于母公司的所有者权益11,06912,19312,76513,44814,248偿债能力负债及权益合计18,95621,28422,59424,28726,190资产负债率40.6%42.6%43.4%44.5%45.5%负债权益比6.0%7.6%8.4%9.2%10.0%现金流量表流动比率2.42.22.12.12.0会计年度FY2021FY20222023E2024E2025E速动比率1.91.81.81.71.6 净利润1,7052,0592,2852,7273,191 折旧摊销809893807861918营运能力 利息收入-14710812296存货周转天数175150144137133 资产减值损失4640000应收帐款天数2824252322 营运资金变动425-16229615161 其它149-206-108-122-96每股资料（元）经营活动现金流3,1332,6703,3883,7384,171每股收益0.160.190.210.250.29投资活动现金流-3,863-686-1,039-1,113-1,191每股净资产1.11.11.21.21.3筹资活动现金流-1,092-1,233-1,569-1,879-2,204现金净增加额-1,822752780746776估值比率现金期初金额3,6391,7712,5023,2834,029PE@4.48HKD23.019.217.414.612.5现金期末金额1,7712,5023,2834,0294,805PB4.34.03.83.63.4 5 投资评级定义和免责条款 投资评级 买入 未来12个月内目标价距离现价涨幅不小于20% 持有 未来12个月内目标价距离现价涨幅在正负20%之间 卖出 未来12个月内目标价距离现价涨幅不小于-20% 未评级