敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2016年3月21日 海隆控股（1623.HK） 油气设备与服务 业绩下滑但优于同行，核心业务竞争力凸显 海外公司研究简报 ◆2015年实现每股收益0.095元人民币，拟派息每股0.02港元 海隆控股2015年实现营业收入24.8亿人民币，同比减少3.6%；实现应占净利润1.6亿人民币，同比减少59.5%。毛利率下降7.0个百分点至32.6%，主要由于钻杆等业务产能利用率下降，以及新业务海洋工程服务初期运营利润率较低。EPS为0.095元人民币。末期拟派股息每股0.02港元。 ◆油田服务业务成功抵御行业性冲击，中高端市场竞争力得以体现 公司油田服务板块全年收入同比下降10.6%至9.2亿人民币，其中钻井服务收入6.9亿人民币，同比下降8.2%。在油价下滑的背景下，公司油服业务受影响程度较同行小，体现出公司深厚的海外客户基础及中高端钻井油服市场较强的竞争力。2016年，公司将进入阿尔巴尼亚和埃塞俄比亚市场，位于尼日利亚的沼泽钻机运营服务也将启动，一体化油田服务能力进一步增强。 ◆油田钻采活动减少影响钻杆销售，OCTG服务继续拓展海外市场 公司油田装备制造与服务板块全年实现收入6.8亿人民币，同比减少46.7%。其中，钻杆相关业务收入4.6亿人民币，同比减少54.0%；OCTG涂层服务收入2.2亿人民币，同比下降20.8%。我们认为，钻杆需求受低油价环境影响显著，预计2016年上半年仍难以改观；若油价在下半年继续反弹，钻杆需求有望随之回升。OCTG涂层服务为公司高端业务；过去两年公司先后完成对美国TIPC和俄罗斯Temerso的收购，在海外拓展的背景下，受冲击相对较小。随着俄罗斯工厂产能逐渐投产，该区域收入有望上升。 ◆管道技术与服务、海洋工程服务板块紧密配合，成为收入新增长点 公司管道技术与服务收入3.0亿人民币，同比增加8.6%，主要受益于去年国内大管线建设恢复性增长，产品需求提升。新业务海洋工程服务全年收入5.9亿人民币。在中海油东海海底管线铺设项目中，两块业务无缝合作，增强了公司一体化服务的竞争力。由于海洋工程服务订单数少而金额大，我们将密切跟踪公司在该板块订单的进展，并随之调整盈利预测。 ◆维持“增持”评级 整体来看，我们认为公司在低油价的大环境下仍然维持了主要业务相对较强的接单和盈利能力，体现出公司在钻杆、涂层服务、钻井油服、海底铺管等业务上较强的竞争优势。我们预计公司16-17年收入分别为24.2亿和26.1亿人民币，应占利润分别为1.64亿和2.08亿人民币，对应EPS分别为0.10元、0.12元人民币。给予公司2016年10倍PE，对应目标价1.20港元，维持“增持”评级。 ◆风险提示：油价波动风险，订单取消风险，汇率波动风险 业绩预测和估值指标 指标 2014 2015 2016E 2017E 2018E 营业收入（百万人民币） 2,575.99 2,484.33 2,415.53 2,605.61 2,861.48 营业收入增长率 5.04% -3.56% -2.77% 7.87% 9.82% 净利润（百万人民币） 397.69 160.98 163.85 208.36 256.56 净利润增长率 15.40% -59.52% 1.78% 27.16% 23.14% EPS（元人民币）（摊薄） 0.23 0.09 0.10 0.12 0.15 ROE（归属母公司)（摊薄） 13.63% 5.33% 5.19% 6.24% 7.20% P/E 4.4 10.9 10.7 8.4 6.8 P/B 0.6 0.6 0.6 0.5 0.5 增持（维持） 当前价/目标价：1.03/1.20港元 目标期限：6个月 分析师 陈佳宁 (执业证书编号：S0930512120001 ) 021-22169162 chenjianing@ebscn.com 市场数据 总股数(亿股)： 16.96 总市值(亿港元)： 17.47 一年最低/最高(港元)：0.85-3.45 近3月换手率：5.3% 股价表现(一年) 收益表现 % 一个月 三个月 十二个月 相对 -1.1 -27.4 -31.7 绝对 7.3 -46.3 -47.9 0% 20% 40% 60% 80% 100% 120% 140% 160% 180% 15-03 15-04 15-05 15-06 15-07 15-08 15-09 15-10 15-11 15-12 16-01 16-02 海隆控股 恒生指数 2016-03-21 海隆控股 1623.HK 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 年度业绩概览 海隆控股2015年实现营业收入24.8亿人民币，同比减少3.6%；实现应占净利润1.6亿人民币，同比减少59.5%。EPS为0.095元人民币。末期拟派股息每股0.02港元。 图表 1：公司收入变化（单位:百万元人民币） 图表 2：公司净利润变化（单位:百万元人民币） 资料来源：公司公告 资料来源：公司公告 分业务来看，公司油田服务板块全年收入下降10.6%至9.2亿人民币，其中钻井服务收入6.9亿人民币，同比下降8.2%。在油价大幅下滑，油田钻采活动大幅减少的背景下，与油服同行相比，公司油服业务受影响程度较小，体现出公司深厚的海外客户基础及中高端钻井油服市场较强的竞争力。2016年，公司将进入阿尔巴尼亚和埃塞俄比亚市场，分别投入一台3000马力钻机及两台2000马力钻机，以进一步扩大公司钻机团队和钻井服务业务的规模。位于尼日利亚的沼泽钻机运营服务也将启动，标志着公司综合性服务正式开展，推动公司向一体化油田服务提供商升级。 公司油田装备制造与服务板块全年实现收入6.8亿人民币，同比减少46.7%。钻杆相关业务收入4.6亿人民币，同比减少54.0%；OCTG涂层服务收入2.2亿人民币，同比下降20.8%。细分来看，国际市场钻杆销量同比减少50.4%至11,947吨，国内市场销量同比减少45.3%至8,427吨，钻杆产能利用率下降至50%左右。我们认为，钻杆需求受低油价环境影响显著，预计2016年上半年仍难以改观；若油价在下半年继续反弹，钻杆需求有望随之回升。OCTG涂层服务为公司高端业务；过去两年公司先后完成对美国TIPC和俄罗斯Temerso的收购，在海外拓展的背景下，受冲击相对较小。随着俄罗斯工厂产能逐渐投产，该区域收入有望上升。 公司管道技术与服务全年实现收入3.0亿元人民币，同比增加8.6%，总收入占比提升1.3个百分点至11.9%。由于2015年国内管道建设稳步恢复，导致需求提升，油气输送管涂层服务及材料业务因此受益。而CRA及CWC销售大幅减少，主要由于该部分产能被海洋工程业务的项目占用，部分收入转而体现在海工项目收入上。 公司通过购置起重铺管船“海隆106”，进入海洋工程服务领域。海洋工程业务从无到有，全年实现收入5.9亿元人民币，成为业绩新增长点。在中海油东海海底管线铺设项目中，公司管道技术与服务业务、海洋工程业务无缝合作，增强了公司一体化服务的竞争力，提升了复合内衬管(CRA)、海底配-10%-5%0%5%10%15%20%25%30%35%40%05001,0001,5002,0002,5003,00020112012201320142015主营收入增长率-80%-60%-40%-20%0%20%40%60%80%05010015020025030035040045020112012201320142015净利润增长率 2016-03-21 海隆控股 1623.HK 敬请参阅最后一页特别声明 -3- 证券研究报告 重管线(CWC)、管线检测服务的接单能力。由于海洋工程服务订单数少而金额大，我们将密切跟踪公司在该板块订单的进展，并随之调整盈利预测。 图表 3：公司分业务收入变化（单位:百万元人民币） 图表 4：公司盈利能力变化 资料来源：公司公告 资料来源：公司公告 盈利能力方面，公司全年毛利率下降7.0个百分点至32.6%，主要由于公司收入结构发生变化，海洋工程服务收入比重上升，而该业务首年营运，毛利率较低；钻杆业务由于产能利用率下滑，固定费用占比上升，导致油田装备制造服务业务的毛利率承压。公司全年净利率较2014年同期下降9.1个百分点至7.0%，主要由于综合毛利率下降，以及经营费用率上升。 盈利预测与估值 在原油库存高企的背景下，虽然部分高成本产能正陆续退出市场，但2016年油价反弹高度可能有限。我们认为在低油价的背景下，油气设备与服务行业公司的股价更多决定于油价短期波动带来的估值变动；而核心盈利能力的提升，仍需要油价中长期的反弹来实现。 整体来看，我们认为公司在低油价的大环境下仍然维持了主要业务相对较强的接单和盈利能力，体现出公司在钻杆、涂层服务、钻井油服、海底铺管等业务上较强的竞争优势。 我们预计公司16-17年收入分别为24.2亿和26.1亿人民币，应占利润分别为1.64亿和2.08亿人民币，对应EPS分别为0.10元、0.12元人民币。给予公司2016年10倍PE，对应目标价1.20港元，维持“增持”评级。 风险提示：油价波动风险，订单取消风险，汇率波动风险。 05001,0001,5002,0002,5003,00020112012201320142015油田装备制造与服务管道技术与服务油田服务海洋工程服务41.0%39.5%40.3%39.6%32.6%17.4%16.0%15.1%16.1%7.0%0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%20112012201320142015毛利率净利率 2016-03-21 海隆控股 1623.HK 敬请参阅最后一页特别声明 -4- 证券研究报告 利润表（百万元人民币） 2014 2015 2016E 2017E 2018E 主营收入 2,576 2,484 2,416 2,606 2,861 主营成本 (1,555) (1,674) (1,622) (1,747) (1,914) 毛利 1,021 810 793 858 947 其他收益及亏损 (15) 97 16 17 17 营业开支 (470) (482) (471) (495) (529) 营业利润 536 425 338 380 436 财务成本净额 (77) (230) (133) (119) (116) 应占利润及亏损 3 4 3 3 3 税前利润 462 199 208 264 322 所得税开支 (47) (25) (29) (40) (48) 税后经营利润 415 174 179 224 274 少数股东权益 (17) (13) (15) (16) (17) 净利润 398 161 164 208 257 资产负债表（百万元人民币） 2014 2015 2016E 2017E 2018E 总资产 6,627 7,064 6,700 6,917 7,235 流动资产 3,352 3,588 3,243 3,480 3,828 现金及短期投资 632 893 604 651 715 有价证劵及短期投资 0 0 0 0 0 应收账款 1,535 1,522 1,471 1,586 1,742 存货 841 804 796 859 942 其它流动资产 344 368 373 383 428 非流动资产 3,275 3,477 3,457 3,437 3,407 长期投资 57 59 61 62 63 固定资产净额 1,455 3,038 2,968 2,897 2,821 其他非流动资产 1