航空：春运加速心理建设，布局航空超级周期

春运返程客流集中，量价表现好于预期。交通部预测2023年春运客流将较2019年恢复超七成。截至初七，春运铁路与航空累计发送旅客量较2019年恢复78%（考虑公路统计口径变化予以剔除）。其中，航空恢复71%，三阶段特征符合我们预期。（1）节前返乡客流分散。 防控政策变化使得大学生放假与务工返乡客流于2022年12月提前启动，春节前一周临近出行增长放缓，客流略超2019年七成，导致票价有所松动。（2）节中旅游出行仍偏弱。初一至初四航空客流仅为2019年69%，票价现短期小低谷。（3）节后返程客流集中。返程预售进度加快，且临近出票增加，初六返程高峰客流达2019年85%，含油票价已高于2019年。春运预期已回归理性，短期博弈风险释放。 春运加速出行心理建设，公商务需求有望率先恢复。疫情不改中国航空需求，春运将加速出行心理建设，且2月国内客班计划将可恢复至疫前，航空疫后复苏或快于预期。（1）预计公商务出行心理建设将率先完成，3月两会后干线客流将快速恢复，且压制三年的展会需求将于4月份传统小旺季充分释放，叠加票价市场化，干线票价表现值得期待。（2）国内出行心理建设将先于国际完成，预计暑运国内旅游需求将充分释放，暑运盈利或超预期修复。市场乐观预期将逐步催化。 航空不仅是盈利大年短逻辑，而是中国航空超级周期长逻辑。航空仍是资本市场偏见最大的行业，长期预期差巨大，当下投资价值仍凸显。航空大逻辑，并非仅是疫后供需错配盈利大年，而是“航空超级周期”长逻辑。需求端，疫情未改变长期增长动能与需求结构。供给端，中国航空业拥有长期存在的空域时刻瓶颈。“十二五”空域时刻瓶颈凸显。“十三五”局方系列政策严控供给，并票价市场化。“十四五”航司理性规划运力降速，疫后票价将迎长期上行拐点。疫后航司盈利中枢上升的确定性，与高景气的持续性，均将超市场预期。 投资策略：出行心理建设加速，布局航空超级周期。航空业疫后复苏已开启，待出行心理建设完成，不仅将现盈利大年，更有望迎来基于空域时刻瓶颈的航空超级周期。疫后盈利中枢上升的确定性，以及高景气的持续性，将超市场预期。短期博弈风险释放，战略布局正当时。维持中国国航、吉祥航空、中国民航信息网络、南方航空、中国东航、春秋航空“增持”评级。受益标的北京首都机场股份。 风险提示：疫情、政策、经济下行、油价汇率、安全事故、增发摊薄。 图1：初五返程客流如期启动，春运至今累计较2019年恢复53%——其中，春运铁路与航空累计发送旅客量较2019年恢复78% 图2：航空返程客流超疫前八成，含油票价超2019年同期，春运累计较2019年恢复71% 图3：铁路返程客流快速回升至疫前超九成，春运累计较2019年恢复79% 图4：全球航空客流持续恢复，2022年逐步恢复至疫前3/4 图5：海外率先恢复，2022年美国国内客流基本恢复至疫前 图6：中国民航国内客运量：防疫趋紧，2022年双底承压 图7：中国民航国际客运量：熔断放松，2022年低位微升 图8：机队低周转：估算2022年三大航ASK不足疫前四成 图9：中国上市航司2022年将大幅亏损 图10：国际如期增班：2022/23冬航季国际客班计划同比翻倍 图11：预计2024年中国航空客流较2019年恢复复合增速 图12：反思：过去七十年美国航空业客座率与净利润率三阶段变化——客座率突破阈值，航空业将迎来“超级周期” 图13：中国航空消费持续渗透，疫情不改需求长期增长动能 图14：中国民航业“十四五”规划机队规模增速显著放缓 图16：“控总量”严格执行，2017-19年国内干线时刻几无增长 图15：中国民航空域资源稀缺——中国空域仅20%用于民航 图17：美国航空股：2019年，盈利估值双重高位——已处超级周期 图18：中国航空股：2019年，盈利估值双重低位——长逻辑未乐观预期 图19：中国航司航网品质变化（2011-2019）——时刻资源积累两种方式：历史原因+航司战略 表1：A/H股重点航空公司盈利预测与估值