敬请参阅最后一页特别声明 1 业绩简评 2023年1月29日公司发布《重大资产购买预案》，拟以9.99亿港币对价购买纷美包装（国内液包龙头）28.22%股权，若交易完成将成为纷美第一大股东。 经营分析 若交易完成，公司将成为纷美第一大股东。本次交易的对方为纷美第一大股东怡和控股子公司JSH Venture Holdings Limited，收购377,132,584 股，收购对价为每股 2.65 港元，对应转让价款9.99亿港元（8.64亿元人民币）。 公司在液包行业地位有望提升，产品、客户、海外产能布局赋能融合加快。纷美为国内第一大液体包装公司，下游客户包括蒙牛、伊利等，21年公司营收34.6亿元人民币，截至1H22，拥有液包产能300亿包；根据公司公告，受原材料成本压力影响，预计2022年公司净利1.68~1.88亿元人民币，同比-41.1%~-34.1%。我们认为，此项资产购买有望进一步优化公司生产布局，提高产业链优势。1）产业链上，纷美具备灌装机等前端设备生产及销售能力，助力加快上游产业链完善；2）客户圈层延伸：若交易成功，公司将成为蒙牛第二大供应商；3）完善海外产能布局和海外市场开拓，纷美在德国、泰国均完成液包产能建设，且于22年9月收购意大利工厂，1H22国内/海外客户营收占比64.3%/35.7%。 液包行业：中期消费升级驱动量稳价升，国产厂商凭高性价比产品&高效服务份额提升大势所趋。若本次交易完成，公司在国内液包企业份额有望提升至第二名，仅次于利乐，伴随成本管控&优质工艺壁垒构筑的毛利率优势，看好后续盈利能力优化。 盈利预测、估值与评级 不考虑此次并购事项，我们预测公司22/23/24年归母净利润1.77/2.39/3.09亿元，同比+12.4%/35%/+29.5%，当前股价对应PE分别为39/29/22X，考虑到公司凭借高性价比优质产品力、强服务优势深度绑定大客户进行国产替代，产能释放助力市场份额提升，给予“买入”评级。 风险提示 重大资产购买不成功的风险；人民币汇率波动；大股东减持；限售股解禁。 公司基本情况（人民币） 项目 2 0 20 2021 2 0 22E 2 0 23E 2 0 2 4E 营业收入(百万元) 1,014 1,242 1,639 2,149 2,727 营业收入增长率 8.48% 22.42% 31.97% 31.10% 26.93% 归母净利润(百万元) 169 157 177 239 309 归母净利润增长率 46.35% -7.04% 12.42% 35.03% 29.54% 摊薄每股收益(元) 0.474 0.440 0.421 0.568 0.736 每股经营性现金流净额 0.58 0.11 0.68 0.70 0.88 ROE(归属母公司)(摊薄) 17.14% 13.74% 7.43% 9.46% 11.41% P/E 0.00 0.00 38.74 28.69 22.15 P/B 0.00 0.00 2.88 2.71 2.53 来源：公司年报、国金证券研究所 02004006008001,00 014.0016.0018.0 020.0022.00220902221030221227人民币(元)成交金额(百万元)成交金额新巨丰沪深300 公司点评 敬请参阅最后一页特别声明 2 附录：三张报表预测摘要 损益表（人民币百万元） 资产负债表（人民币百万元） 2019 2020 2021 2022E 2023E 2024E 2019 2020 2021 2022E 2023E 2024E 主营业务收入 9 35 1 ,014 1 ,242 1 ,639 2 ,149 2 ,727 货币资金 267 252 347 1,538 1,626 1,780 增长率 8.5% 22.4% 32.0% 31.1% 26.9% 应收款项 252 253 412 448 587 745 主营业务成本 -647 -661 -903 -1,279 -1,622 -2,042 存货 149 132 186 220 279 351 %销售收入 69.1% 65.2% 72.7% 78.0% 75.5% 74.9% 其他流动资产 197 203 184 206 209 213 毛利 289 353 339 360 526 685 流动资产 864 841 1,128 2,412 2,701 3,089 %销售收入 30.9% 34.8% 27.3% 22.0% 24.5% 25.1% %总资产 64.2% 57.8% 65.3% 78.7% 79.5% 81.3% 营业税金及附加 -8 -8 -7 -8 -11 -14 长期投资 0 0 0 12 16 20 %销售收入 0.8% 0.7% 0.6% 0.5% 0.5% 0.5% 固定资产 405 545 532 598 637 650 销售费用 -52 -51 -59 -67 -86 -109 %总资产 30.1% 37.5% 30.8% 19.5% 18.8% 17.1% %销售收入 5.5% 5.0% 4.8% 4.1% 4.0% 4.0% 无形资产 39 38 41 41 40 40 管理费用 -58 -63 -66 -82 -140 -177 非流动资产 483 613 600 653 695 711 %销售收入 6.2% 6.2% 5.3% 5.0% 6.5% 6.5% %总资产 35.8% 42.2% 34.7% 21.3% 20.5% 18.7% 研发费用 0 -4 -8 -10 -13 -16 资产总计 1 ,347 1 ,453 1 ,728 3 ,065 3 ,396 3 ,800 %销售收入 0.0% 0.4% 0.7% 0.6% 0.6% 0.6% 短期借款 54 8 9 0 0 0 息税前利润（EBIT） 171 227 198 193 277 369 应付款项 307 306 443 573 728 917 %销售收入 18.3% 22.4% 16.0% 11.8% 12.9% 13.5% 其他流动负债 59 80 60 77 109 139 财务费用 -4 4 1 17 30 33 流动负债 420 395 513 649 837 1,056 %销售收入 0.5% -0.4% -0.1% -1.0% -1.4% -1.2% 长期贷款 0 40 36 36 36 36 资产减值损失 -15 -10 2 -4 -1 -1 其他长期负债 30 32 36 0 0 0 公允价值变动收益 1 2 4 12 4 4 负债 450 467 584 686 873 1,092 投资收益 4 0 0 2 1 1 普通股股东权益 897 987 1,144 2,380 2,523 2,708 %税前利润 2.3% n.a 0.1% 0.9% 0.3% 0.2% 其中：股本 357 357 357 420 420 420 营业利润 160 230 211 226 317 411 未分配利润 262 338 484 590 733 919 营业利润率 17.1% 22.6% 17.0% 13.8% 14.8% 15.1% 少数股东权益 0 0 0 0 0 0 营业外收支 0 -2 0 1 1 1 负债股东权益合计 1 ,347 1 ,453 1 ,728 3 ,065 3 ,396 3 ,800 税前利润 160 228 211 227 318 412 利润率 17.1% 22.5% 17.0% 13.8% 14.8% 15.1% 比率分析 所得税 -44 -59 -54 -50 -80 -103 2019 2020 2021 2022E 2023E 2024E 所得税率 27.6% 25.9% 25.4% 22.0% 25.0% 25.0% 每股指标 净利润 116 169 157 177 239 309 每股收益 0.324 0.474 0.440 0.421 0.568 0.736 少数股东损益 0 0 0 0 0 0 每股净资产 2.514 2.764 3.204 5.666 6.007 6.448 归属于母公司的净利润 1 16 1 69 1 57 1 77 2 39 3 09 每股经营现金净流 0.534 0.583 0.106 0.682 0.699 0.877 净利率 12.4% 16.7% 12.7% 10.8% 11.1% 11.3% 每股股利 0.000 0.000 0.000 0.168 0.227 0.294 回报率 现金流量表（人民币百万元） 净资产收益率 12.87% 17.14% 13.74% 7.43% 9.46% 11.41% 2019 2020 2021 2022E 2023E 2024E 总资产收益率 8.57% 11.63% 9.10% 5.77% 7.03% 8.14% 净利润 116 169 157 177 239 309 投入资本收益率 13.01% 16.20% 12.37% 6.24% 8.12% 10.08% 少数股东损益 0 0 0 0 0 0 增长率 非现金支出 16 11 1 68 73 80 主营业务收入增长率 8.71% 8.48% 22.42% 31.97% 31.10% 26.93% 非经营收益 -7 2 6 -8 -4 -4 EBIT增长率 15.80% 32.44% -12.50% -2.64% 43.46% 33.11% 营运资金变动 67 26 -125 50 -15 -17 净利润增长率 33.67% 46.35% -7.04% 12.42% 35.03% 29.54% 经营活动现金净流 1 91 2 08 38 2 86 2 93 3 68 总资产增长率 5.46% 7.86% 18.88% 77.39% 10.79% 11.90% 资本开支 -54 -177 -34 -116 -109 -89 资产管理能力 投资 0 0 0 0 0 0 应收账款周转天数 74.9 79.0 83.9 84.0 84.0 84.0 其他 -248 98 14 2 1 1 存货周转天数 82.9 77.6 64.3 64.0 64.0 64.0 投资活动现金净流 -302 -79 -21 -114 -108 -88 应付账款周转天数 54.8 58.4 50.6 60.0 60.0 60.0 股权募资 0 0 0 1,130 0 0 固定资产周转天数 153.6 170.9 142.7 111.9 83.4 60.7 债权募资 -36 18 18 -37 0 0 偿债能力 其他 -36 -121 -4 -73 -98 -126 净负债/股东权益 -41.16% -36.95% -39.88% -69.64% -69.15% -70.11% 筹资活动现金净流 -72 -102 14 1 ,019 -98 -126 EBIT利息保障倍数 40.3 -59.5 -174.0 -11.4 -9.2 -11.3 现金净流量 -183 26 31 1 ,192 87 1 54 资产负债率 33.39% 32.12% 33.80% 22.37% 25.71% 28.73% 来源：公司年报、国金证券研究所 公司点评 敬请参阅最后一页特别声明 3 市场中相关报告评级比率分析 日期 一周内 一月内 二月内 三月内 六月内 来源：聚源数据 市场中相关报告评级比率分析说明： 市场中相关