请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告|2023年01月20日买入精锻科技（300258.SZ）新能源业务放量推动经营周期上行，2022年净利润同比增长39%-44%核心观点公司研究·财报点评汽车·汽车零部件证券分析师：唐旭霞0755-81981814tangxx@guosen.com.cnS0980519080002基础数据投资评级买入(维持)合理估值收盘价12.47元总市值/流通市值6008/5783百万元52周最高价/最低价16.02/7.45元近3个月日均成交额63.74百万元市场走势资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理相关研究报告《精锻科技（300258.SZ）-单三季度营收同比增长51%，净利润同比增长118%》——2022-10-26《精锻科技（300258.SZ）-国内乘用车精锻齿轮细分赛道龙头》——2022-08-292022年净利润同比增长39%-44%。精锻科技预计2022年收入同比增长超27%，新能源车业务占产品销售收入比例超20%；归母净利润2.38-2.48亿元，同比增长38.5%-44.4%；扣非2.06-2.16亿元，同比增长66.9%-75.0%；受益于在新能源领域的技术研发和交付能力等前瞻性投入，以及江苏、天津、重庆公司产出提升，预计22Q4营收超5.38亿元，同比增长超34.7%，环比增长超6.2%；归母0.64-0.74亿元，同比增长64.7%-90.4%，环比-3.6%至+11.5%；扣非0.58-0.68亿元，同比增长219.9%-274.7%，环比-12.1%至+2.9%；若以收入预测下限（同比+27%）和利润预计中间值为基准测算，则22年净利率为13.4%，同比增长1.37pct，22Q4净利率12.9%，同比增长3.10pct，环比下降0.27pct。产品总成化升级+客户电动化切换，带来业绩增长新动能。产品方面，总成化：精锻以锻造工艺、模具制造等底层技术为基础，从单齿轮向差速器总成切换，实现单车配套价值提升（从大几十块钱提升至200-300元）；多元化：切入减速器齿轮（预计24年增收）+轻量化底盘（预计24年增收），扩张产品矩阵；客户方面，电动化：从早期绑定大众（占比4成）及零部件Tier1，到当下凭技术+产品积累，斩获自主车企、新势力、全球电动车大客户（差速器总成已于22H2启供）定点；随优质新能源客户放量，公司有望进入电动化时代的业绩上行通道（预计23年新能源业务占比有望达30%）。制造升级与加码产能并举，有望进入经营向上周期。制造升级：精锻重视产线自动化+工厂智能化建设，22年本部PLM产品生命周期管理项目1.5期顺利验收；成功实施5G+MEC智能工厂专网、智能立体化仓库、EAM设备全生命周期管理、生产设备数字化采集项目；推进作业流程自动化和机器人自动化等技改项目，致力于研发能力建设、设备效能管理、物流效率提升等；产能加码：天津、重庆、宁波等地产能推进，预计精锻26年锥齿轮/结合齿/差速器总成/轴类件年产能达5876/1452/422/291万件；随终端需求对产能的吸收，及产能利用率上行对盈利的边际修复，公司有望迎来经营向上+资本开支向下的周期，进入业绩上行快车道。风险提示：技术更迭；疫情影响；政策波动；需求不振；原材料涨价等风险；投资建议：国内乘用车精锻齿轮细分赛道龙头，维持“买入”评级考虑到公司客户拓展及产品矩阵多元化带有业绩持续改善，以及新能源业务的持续放量，维持盈利预测，预计22/23/24年净利润2.42/3.16/4.07亿元，EPS为0.50/0.66/0.84元，对应PE为25/19/15x，维持“买入”评级。盈利预测和财务指标202020212022E2023E2024E营业收入(百万元)1,2031,4231,8532,3502,948(+/-%)-2.1%18.3%30.2%26.8%25.5%净利润(百万元)156172242316407(+/-%)-10.4%10.3%40.6%30.8%28.8%每股收益（元）0.320.360.500.660.84EBITMargin16.5%14.7%15.0%15.8%16.4%净资产收益率（ROE）5.2%5.5%7.4%9.2%11.2%市盈率（PE）38.635.024.919.014.8EV/EBITDA18.417.514.612.110.3市净率（PB）1.991.911.841.761.66资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测注：摊薄每股收益按最新总股本计算 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告2业绩：得益于终端客户的放量以及公司差速器总成产品的持续出货，2022年公司营业收入较上年同期增长超过27%，其中：国内市场产品销售收入较上年同期增长约26%，出口市场产品销售收入较上年同期增长约31%，为新能源汽车配套业务占产品销售收入的比例超过20%。22年归母净利润2.38-2.48亿元，同比增长38.5%-44.4%；扣非2.06-2.16亿元，同比增长66.9%-75.0%；受益于在新能源领域的技术研发和交付能力等前瞻性投入，以及江苏、天津、重庆公司产出提升，预计22Q4营收超5.38亿元，同比增长超34.7%，环比增长超6.2%；归母0.64-0.74亿元，同比增长64.7%-90.4%，环比-3.6%至+11.5%；扣非0.58-0.68亿元，同比增长219.9%-274.7%，环比-12.1%至+2.9%；若以收入预测下限（同比+27%）和利润预计中间值为基准测算，则22年净利率为13.4%，同比增长1.37pct，22Q4净利率12.9%，同比增长3.10pct，环比下降0.27pct。图1：精锻科技年度营收（百万元）及增速（%）图2：精锻科技季度营收（百万元）及增速资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理图3：精锻科技年度净利润（百万元）及增速（%）图4：精锻科技季度净利润（百万元）及增速（%）资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告3图5：精锻科技年度毛利率及净利率（%）图6：精锻科技季度毛利率及净利率（%）资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理图7：精锻科技研发费用（百万元）及费用率（%）图8：精锻科技四费情况（%）资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理新能源汽车业务比例持续提升。2019-2022H1新能源车业务收入占主营收入比例为4.07%、3.70%、10.92%及13.59%，22Q1-3新能源车销售额占主营比重19.41%，较21年+8.49pct；2022年新能源业务占比超20%，2023年占比有望超30%。随未来新能源汽车市场的持续放量，公司新能源业务有望成为公司重要成长动力。图9：公司新能源业务占比规划资料来源：公司公告，2022年8月16日公司《投资者关系活动记录表》，国信证券经济研究所整理产品结构来看，公司核心支撑来自锥齿轮类+结合齿类+差速器总成类+其他产品 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告4类。根据2022H1数据，以上业务分别占主营收入的比重为50.8%、11.6%、13.2%、24.4%：1）锥齿轮类产品主要用于传统燃油车、新能源汽车的汽车差速器；整体营收占比逐年下降，主要系差速器总成等产品收入逐年上量；2）差速器总成为可实现差速器功能的完整整体，单件价值量约200-300元；公司积极布局新能源汽车差速器总成业务并陆续接到客户新项目提名，叠加产能逐渐释放，差速器总成营收、占比稳定增长(占比由2019年4%提升至2022H1的14%）；差速器齿轮相关产品（总成+齿轮类）合计营收占比约65%，是公司业务的核心来源；3）结合齿类产品主要用于汽车变速器总成，营收占比约12%，平均单件价格约30元。图10：公司主要产品及价值量资料来源：公司公告，公司官方网站，国信证券经济研究所整理精锻科技成长的三驾马车：1）产品总成化+电动化+轻量化；2）客户向新能源切换；3）产能扩张加码。产品端：单一齿轮向差速器总成延展，同时布局减速器齿轮差速器总成：公司延伸发展差速器总成及行星架总成，逐渐实现集成式供货，单套价值由100元（4颗锥齿轮）左右提升至200元左右(差速器总成）。锥齿轮+差速器总成逐渐成为公司业务的重要支撑（22Q1占主营比重64%），公司在差速器总成及行星架总成方面已具备了自主正向系统开发能力及长期积累的技术优势。另外客户出于降低成本考虑，总成化、模块化采购趋势明显，由原先的采购齿轮和壳体等零件自行装配，逐渐变为直接采购差速器总成，为精锻科技发展差速器总成带来机遇。减速器齿轮：2020年公司定向增发拟投入3.85亿元建设新能源汽车轻量化 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告5关键零部件生产项目，项目建成后公司将形成包括生产公司新增产品减齿轮年产210万件，有望在2023年年底完工，于2024年贡献营收。轻量化转向节、控制臂：2020年公司定向增发拟建设年产360万件新能源汽车轻量化关键零部件产能，其中年产转向节80万件，控制臂70万件，有望在2023年年底完工，二者为公司新增产品，采用铝合金锻造工艺，生产工艺技术与公司现有锻造铝合金涡盘工艺相同，有望延续公司技术优势，助力公司卡位轻量化增量市场。图11：精锻科技产品拓展路径资料来源：双环传动公告，精锻科技公告，汽车维修技术网，太平洋汽车网，国信证券经济研究所整理图12：公司产品布局资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理客户：从大众独大到新能源客户全方位拓展客户拓展能力是企业最核心的竞争壁垒之一。传统时代，精锻科技早期深耕燃油车市场，绑定大众（占比3成）等以及国际零部件Tier1，实现从0→1的成长；“新”时代，随新能源市场的持续放量，公司凭借自身技术沉淀+客户积累+产品供应能力，陆续获得自主车企、造车新势力等客户的定点，对北美大客户的差速器总成项目也已在2022年下半年启供，客户矩阵日益丰富，实现从1→N的跨越，随优质新能源客户的持续放量，叠加购置税减征刺激下燃油车销量的回暖，公司 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告6有望开启1→N的新上行通道。图13：公司客户由传统车企与零部件厂商向全方面拓展资料来源：公司公告，公司官网，国信证券经济研究所整理产能：产能布局多维加码备战新能源时代面对终端持续释放的需求，公司积极布局产能。截至2021年公司锥齿轮/结合齿/差速器总成的产能分别为5276/1452/92万件（套）/年。在建产能中，锥齿轮产能合计规划产能2000万件/年，截至2021年末已逐步建成达产1400万件/年，剩余600万件产能将在未来两年逐步建成达产；结合齿类合计规划产能600万件/年，截至2021年末已逐步建成达产380万件/年，剩余220万件/年未建产能，将根据实际情况确认后续建设规划；差速器总成的产能为92万套/年，未来将逐渐建设330万套/年的产能。表1：公司重要产能布局主体项目名称主要产品规划产能已建产能精锻科技新能源汽车电驱传动部件产业化项目电动车差速器总成180—电机轴50—新能源汽车轻量化关键零部件生产项目主减速齿轮锻件210—铝合金锻件150—新能源汽车空调压缩机铝合金涡盘精锻件和电机轴超精加工铝合金涡盘400200电机轴61.161.1天津传动天津太平洋传动科技有限公司传动齿轮项目一期锥齿轮1200800结合齿300200轴180180年产2万套模具及150万套差速器总成项目差速器总成150—模具2—宁波电控新能源汽车电控系统关键零部件制造项目相位器90—电磁阀90—重庆精工高端精密齿轮制造项目锥齿轮800600结合齿300180资