公司深度报告 http://www.cgws.com 请参考最后一页评级说明及重要声明 投资评级：强于大市（维持） 报告日期：2022年01月19日 分析师：于夕朦 S1070520030003 ☎ 010-88366060-8831  yuximeng@cgws.com 联系人（研究助理）：付浩 S1070121030005 ☎ 0755-23820694  fuhao@cgws.com 联系人（研究助理）：孙培德 S1070121050045 ☎ 021-31829829  sunpeide@cgws.com 数据来源：iFind 大飞机产业链景气度高涨 C919开启民航新时代 ——大飞机行业深度报告 ◼ 航空装备板块经营状况趋于稳定，抵抗宏观经济压的力能力较强：航空装备是国防军工行业的细分板块之一，也是近年支撑军工行业发展的“主线”之一，与其他板块相比增速较快。2021年末由于市场风格再平衡，行业内部分上市公司业绩增速放缓，以及部分军工产品降价等多方面因素导致军工行业经历近四个月的下跌。虽行业短期受制于市场风格再平衡，但基本面逻辑并未发生太大变化。相比一般工业领域，行业最大的特性在于规划属性较强，在“十四五”期间产业链相关企业未来五年需求基本明确，外部干扰因素极少。航空装备板块在2020年三季度至2022年三季度期间仅出现一次归母净利润增速为负数的情况，在盈利稳定性方面仅次于白酒板块。从ROE方面来看，航空装备板块20Q3-22Q3净资产收益率始终为正。2020年受疫情影响，全年平均ROE为4.12%；2021年的ROE增加为6.62%，单季度及全年指标均呈现出增长趋势。这反映出：航空装备行业经营水平较稳定，抵抗宏观不利因素的能力较强，盈利能力具备相对较高确定性。 ◼ C919助力大飞机行业“起飞”：大飞机是国之重器，是一个国家科技能力、工业水平和综合实力的集中体现，被誉为“工业皇冠上的明珠”。大飞机项目具有产业链长、关联度高、辐射带动作用大等特点，发展和研制大飞机项目能够有效地推动我国经济快速增长，推动产业结构调整，带动产业技术升级，在提高航空工业制造能力、管理能力、创新能力的同时，推进我国民用航空产业化进程，全面带动我国航空产业化发展。日本通产省战略报告中提到：“飞机工业是高增值的工业和技术先进的部门，是知识密集工业领域的典型，能对其他工业起带动作用。”2007年，大型客机C919研制项目启动。C919大型客机是中国按照国际民航规章自行研制、具有自主知识产权的大型喷气式民用飞机，座级 158-168 座，航程 4075-5555 公里。作为《国家中长期科学与技术发展规划纲要（2006-2020）》确定的重大专项，C919大飞机项目旨在与波音、空客并立，在民航客机市场中占据一席之地。2022年9月C919成功取得适航证，且首架机已于去年12月正式交付东航，有望于2023年一季度投入商业运营。 ◼ 大飞机行业相关原材料产品有望受益：原材料方面，大飞机行业的原材料主要为发动机高温合金、钛合金、炭及其复合材料、铼材料以及高性能铝材。 -40%-30%-20%-10%0%10%20%30%21/921/1222/322/722/10航空装备II沪深300核心观点 行业表现 相关报告 行业深度报告 行业报告 国防军工 行业研究报告 分析师 行业深度报告 长城证券2 请参考最后一页评级说明及重要声明 1）高温合金材料属是制造航空航天发动机热端部件的关键材料，主要用于发动机涡轮叶片、涡轮盘、燃烧室、导向器及部分机匣和封严件。我国发展自主航空航天产业研制先进发动机，将带来市场对高端和新型高温合金的需求增加。 2）高温钛合金具有密度低、比强度高、良好的高温力学性能等特点，能提高航空发动机的推重比，被广泛应用于航空领域中。我国极为重视钛行业的发展，2021年，国内钛行业市场整体向好，中低端产品市场受益于PTA、化工行业需求推动，同比呈现明显增长态势，高端产品市场受益于航空航天等领域升级换代、国产化提升影响，需求旺盛，未来钛合金在航空发动机等航空航天领域有较大的市场发展机遇。 3）航空复合材料按增强基体可分为树脂基复合材料、碳基复合材料、陶瓷基复合材料和金属基复合材料。树脂基复合材料是目前航空复合材料家族中应用量最大、技术成熟的材料，广泛应用于民机、军机、发动机领域，对推动航空装备升级换代起到关键作用。 4）铼是重要国防战略物资，在高温合金材料中有重要地位，近年发展的含铼单晶高温叶片被用于新一代飞机发动机中。随着全 球 民 用 航 空 市 场 的 扩 大 以 及 低 成 本 航 空 公 司 在 世 界 各 地 的持续扩张，民用航空发动机的数量将保持增长。由于全球区域紧张局势，军用航空发动机和火箭发动机的需求激增。据行业预测未来10年，全球铼资源的需求出现超过2倍以上的增长。 5）高性能铝材是一种超高强度变形铝合金，目前广泛应用于航空工业。其具有较好的力学和加工性能，固溶处理后塑性好，热处理强化效果好，一般在150°C（甚至更高）以下有高的强度，韧性好，是理想的结构材料。此外航空铝材质量轻，轻量化效果显著，已经取代钢材并占据当前航空材料的主导地位。航空装备对铝材的要求较高，是铝材的重要高端应用市场。第三代铝锂合金材料、先进复合材料在C919机体结构用量分别达到8.8%和12%。由此可见，随着我国航空工业的发展，各行各业相互融合，军民共建，工业制造逐步步入高端制造行业，铝合金、镁合金、钛合金、碳纤维复合材料等各种新型轻量合金材料的涌现，在交相辉映中自然助力C919大飞机的顺利制造。 ◼ 大飞机行业未来发展逻辑：《二十大报告》中明确了要统筹加强各方向各领域军事斗争，大抓实战化军事训练，大刀阔斧深化国防和军事改革，重构人民军队领导指挥体制、现代军事力量体系、军事政策制度，加快国防和军队现代化建设。上述文件对我国未来数十年航空航天行业的发展提供了基础性的规划，预示着未来航空装备行业或将有较大的发展潜力和前景。根据中国GDP年均增长速度预测，中国的旅客周转量年均增长率为 5.6%，机队年均增长率为 5.1%。未来二十年，中国航空运输市场将接收喷气客机9,284架，其中支线客机958架，单通道客机6,288架，双通道客机2,038架。到2041年，中国的机队规模将达到10,007架，占全球客机机队21.1%。中国航空市场将成为全球最大的单一航空市场。随着国产飞机产业链更加成熟，民用航空未来更新换代需求增加， 行业深度报告 长城证券3 请参考最后一页评级说明及重要声明 大飞机产业链发展前景十分广阔，行业景气度充足。未来若能成功开拓海外市场，行业成长确定性将进一步提高。 投资建议：“十四五”规划纲要强调，要加快军用先进航空发动机研发验证/民用涡扇发动机产品研制，推动C919落地运营和国产支线客机系列化发展。航空行业或将迎来发展的黄金期。我们认为，作为高景气度赛道，大飞机行业中行业壁垒较高、核心竞争力较强的相关标的在其各自的细分赛道拥有较高的市场占有率，未来发展确定性较强，或将拥有较强且持续的增长动力，因此我们维持“强于大市”评级。 ◼ 风险提示：C919投入运营不及预期、行业竞争加剧风险、相关标的业绩不及预期、原材料产品价格波动的风险、国际局势不稳定风险、贸易壁垒加剧风险、技术泄密的风险。 行业深度报告 长城证券4 请参考最后一页评级说明及重要声明 目录 1. 行业增长潜力大，抵抗宏观压力能力强 ........................................................................... 6 1.1 经营状况趋于稳定，抵抗宏观经济压力 .................................................................. 6 1.2 行情分析 ...................................................................................................................... 8 2. C919助力大飞机行业“起飞” ............................................................................................ 11 2.1 高增值行业代表，产业附加值较高 ........................................................................ 11 2.2 国产大飞机发展历程 ................................................................................................ 11 2.3 大飞机对相关产业链的带动作用 ............................................................................ 14 2.4 国产大飞机有望打破西方对民机行业的垄断 ........................................................ 15 2.4.1 双寡头垄断下的竞争格局 ............................................................................... 15 2.4.2 波音与空客的发展历程 ................................................................................... 16 2.4.3 C919或将成为破局者，撬动“A+B”垄断局面 ................................................. 16 2.5 C919制造采取“主制造商-供应商”模式 ................................................................... 17 3. 大飞机相关原材料产品有望受益 ..................................................................................... 20 3.1 发动机高温合金：航空工业中的关键部分 ............................................................ 20 3.2 钛合金：大飞机关键部件原材料 ............................................................................ 21 3.3 航空复合材料：在航空工业中使用比重不断提高 ................................................ 22 3.4 铼材料：帮助突破飞机性能瓶颈 ............................................................................ 24 3.5 高性能铝材：抗冲击、轻量化 ................................................................................ 26 4. 大飞机行业未来增长逻辑 ..............................................................................