凯恩印度有限公司（CAIR.IN）：降级为持有：股票涨跌幅上限

（美元）最近的股票上涨35％限制了上涨空间产量也可能保持平稳下调评级至“买入”，但维持目标价INR134股价上涨空间有限。在过去的7周中，印度凯恩斯的股价上涨了35％，部分原因是石油价格的回升。我们认为当前股价不会给我们的目标价格带来任何有意义的上涨，因此我们将股票评级从买入下调为持有。请注意，我们的估值建立在汇丰银行针对CY16 / 17 / 18e的布伦特原油价格为45/60/75 / b美元的内部视图中。凯恩（Cairn）最重要的资产拉贾斯坦（Rajasthan）区块的产量已达到顶峰。根据我们的估计，拉贾斯坦邦资产占公司所有上游资产价值的95％。我们认为，不断改进采油方法的好处充其量只能抵消拉贾斯坦区块生产油藏的自然下降。该公司已经在泵送约400kb / d的聚合物基油，以提高产量。请注意，拉贾斯坦邦区块的当前产量为c175kboed。我们假设近期内石油产量持平，此后将适度下降。我们还假设，一旦拉贾斯坦邦的生产分成合同延长至2020年以后，政府将获得10％的额外利润份额。公司行为将继续成为该股的主要负担。2014年，Cairn India向集团公司提供了为期两年的12.5亿美元贷款。我们认为，投资者本来希望公司退还多余现金作为股息。此外，根据凯恩印度公司的证券交易所备案，集团公司Vedanta Limited（VEDL IN，CMP：INR 89，买入，TP：INR100）提出将凯恩印度公司合并。根据合并提议，Cairn India的少数股东将按所持的每股股份获得：（i）Vedanta Limited 1股股份和（ii）1股面值10印度卢比的Vedanta Limited可赎回的优先股（7.5％的票息和18个月的任期）。我们认为该提案需要获得Cairn India少数股东的批准。以目前的价格，收购提议对凯恩印度的小股东而言是一笔钱。我们认为，短期内这将继续成为该股的主要负担。估值与风险：我们继续采用两种方法的平均值对凯恩进行估值：（1）基于储备金的DCF估值（150印度卢比，之前为148印度卢比），WACC为11％，无风险利率为7％，贝塔值为0.8（已更改） （分别为8％和0.7）和（2）拉贾斯坦区块合同期内的折现股息，外加净现金（从INR121向下调整为INR119）。我们使用折现股利法，因为我们认为从中期来看，股东很可能主要受益于公司账簿中的股利和现金。上行和下行风险包括油价高于或低于我们的假设。上行和下行风险包括油价高于或低于我们的假设。 目标价（印度卢比）上一个目标（INR）134.00134.00分享价格（印度卢比）上/下151.75-11.7%（截至2016年3月14日）市场数据重要披露（INRm）284,510重要披露股票：股票评级和财务分析基础4,236BBG开AIR3m ADTV股票：股票评级和财务分析基础7.34RIC卫生保健财务和比率（INR） 页截至2016年3月15日，已发布的所有评级的分布如下：购买（其中27％提供了投资银行服务）保持凯恩印度有限公司。 （CAIL.BO）股价表现INR vs汇丰银行评级历史23.8513.1014.7616.87汇丰EPS（上）----变化（％）----共识每股收益37.418.608.0812.28PE（x）6.411.610.39.02010财年2012财年14财年16财年18财年20财年22财年24财年5.91.71.92.2EV / EBITDA（x）1.32.92.82.1净资产收益率（％）7.74.14.54.952-周价格（INR）260.00177.0094.003月15日9月15日3月16日目标价：134.00最高：236.60最低：109.95当前：151.75资料来源：汤森路透IBES，汇丰银行估计Kumar Manish *分析师国家+9122 2268 1238Alok Deshpande *印度石油，天然气和农用化学品分析师国家+9122 2268 1245Vivek Priyadarshi *分析师国家+9122 3396 0694石油和天然气总资产路透社（股票）开宝国家印度经营负债（A）和（B）的平均值：目标价格股本市值评级下调为持有：股价上涨限制凯恩印度有限公司。 （开进）升级至保留自由浮动38% IN分析师库玛尔·曼尼什（Kumar Manish） 市值（美元）2股东资金投入资金电话：+91 22 2267 4921价格相对 页截至2016年3月15日，已发布的所有评级的分布如下：购买（其中27％提供了投资银行服务）保持03 / 2016e 页截至2016年3月15日，已发布的所有评级的分布如下：购买（其中27％提供了投资银行服务）保持营业利润PBT85484560卖146,46295,28393,272102,709比例（％）收益/ IC（x）61666767（其中19％提供了投资银行服务）96,20745,63346,62550,676鱼子资产回报率175175169161EBITDA利润率-36,675-34,177-34,951-34,482营业利润率59,53211,45611,67416,194EBITDA /净利息（x）-203-17-18-19股价和评级变化为长期投资机会51,09128,42531,97236,467净债务/ EBITDA（x）51,09128,42531,97236,467来自运营/净债务的现金流-6,295-3,813-4,240-4,780每股数据（INR）EPS Rep（稀释）44,79624,61227,73231,687 页截至2016年3月15日，已发布的所有评级的分布如下：购买（其中27％提供了投资银行服务）保持突出物仍然存在44,79624,61227,73231,687凯恩印度公司与集团公司提出合并建议0.81.41.41.0凯恩还向某集团公司放贷，我们认为该公司可能在2016年无法还清我们将凯恩印度的评级从“买入”下调至“持有”，目标价不变1.32.92.82.1书籍现金是凯恩价值的主要来源87,07134,18562,60367,126凯恩（Cairn）印度最重要的资产是其在拉贾斯坦（Rajasthan）石油区块中70％的股份。但是，我们估计凯恩市的大部分价值是由于其账簿上的现金。该公司账簿上的现金等于每股INR99。该公司还向集团公司提供了12.5亿美元（相当于每股42印度卢比）的贷款，该公司将于2016年5月偿还/续期。鉴于现金紧缺的情况，我们认为这笔款项不太可能偿还，集团公司可能需要前滚。0.30.30.30.2可能会扩大PSC，但政府利润份额会更高-24,347-35,329-56,524-32,471此外，政府在最近的政策声明中要求一旦达成生产共享合同（PSC）延长，政府的利润份额就必须再增加10％。请注意，凯恩（Cairn）已向德里高等法院提起诉讼，要求拉贾斯坦（Rajasthan）PSC延期的早期解决方案。因此，政府可能宁愿等待法院判决，然后才最终决定延长拉贾斯坦PSC的立场。我们估计，随着合同的延长（PSC），政府的利润份额将在2020年增加10％。6.411.610.39.0合并提案是一个突出问题-24,347-35,329-56,524-32,471根据凯恩印度公司的证券交易所备案，集团公司Vedanta Limited（VEDL IN，CMP：INR INR 89，买入，TP：INR 100）已提出将凯恩印度公司合并。在向小股东提出要约之前，公司已寻求高等法院的批准。根据合并提议，Cairn India的少数股东将按所持的每股股份获得：（i）Vedanta Limited 1股股权和（ii）Vedanta Limited 1股可赎回优先股（7.5％息票和任期18个月），其中：面值为INR10。我们认为该提案需要获得Cairn India少数股东的批准。就目前的价格而言，这项收购提议对凯恩印度的小股东而言是一笔钱。我们认为，短期内这将继续成为该股的主要负担。此外，2014年，Cairn印度公司还向集团公司提供了为期两年的12.5亿美元贷款。我们认为投资者本来希望公司以股息形式返还多余的现金。我们还相信，这笔款项不太可能在2016年得到偿还，而是以其当前3mUSD LIBOR + 3％的息票展期，远低于Vedanta Plc债券目前的c23％收益率（VEDLN9½07/18 / 18资料来源：彭博社）。0.50.50.50.4产量保持平稳-19,966-5,748-6,477-7,400我们预计产量将保持一段时间不变，然后如下图所示适度下降：4.5-6.5-5.14.9拉贾斯坦邦生产前景（b / d）20,4077,259398-27,2552010财年2012财年14财年16财年18财年20财年22财年24财年5.91.71.92.2曼加拉（Mangala Bhagyam）12,939-18,532-14,64013,960南部+巴默菲尔德 IN分析师库玛尔·曼尼什（Kumar Manish） 市值（美元）3Aishwariya资料来源：汇丰银行估算估值与风险151,522151,522151,522151,522我们继续以DCF估值凯恩，因为该公司只有三项生产资产，其中两项没有为公司增加太多价值。最重要的资产是拉贾斯坦邦区块，占资产价值的95％。但是，公司的大部分价值是账面上的现金。我们继续忽略借给集团公司的12.5亿美元（每股42印度卢比）的现金。考虑到股票的公司治理问题，我们还将账面现金的权重设为80％。我们还假设一旦基础生产分成合同（PSC）续签，政府的利润份额将提高c10％。这符合政府对类似PSC的政策。143,876145,028166,601164,590我们的估值包括持平的生产业绩和已借给集团公司的零现金价值。这仍然是我们估值的上行风险。原油价格一直是该股的驱动力之一，汇丰银行的内部观点表明原油价格走高。结果，我们将股票降级为持有（而不是减少）。我们并未更改FY17e和FY18e的估计，但我们的FY21以后的估计有少量变动，不会对DCF值产生实质性影响，因此我们将目标价维持在INR134。零件评估总和372,945361,875361,207389,237（印度卢比/股）151.75INR /股38%拉贾斯坦邦街区（incl expl upside）160,851153,592153,194180,449其他领域包括Ravva134.00坎贝小计额外的勘探上行空间（汇丰银行估算）668,343658,426679,331705,349净现金（债务）-2016财年末卫生保健合同期内的折现股息和净现金（B）（A）和（B）的平均值：目标价格资料来源：汇丰银行估算风险性52,898024,484024,133025,8650上行风险包括：石油价格可能与我们在CY16 / 17 / 18e预测的45/60/75 / b的房子假设大不相同。另一个上行风险是法院就凯恩（Cairn）的主张作出有利的裁决，该主张认为应延长PSC，而合同条款不做任何实质性更改。此外，该公司还寻求政府的许可，将其在拉贾斯坦邦生产的原油出口给国际买家。我们认为，如果政府允许该公司出口其原油而不是出售给国内炼油厂，那么该公司的认识将适度提高。下行风险将是油价比我们的假设低很多。该公司未能在2020年或之前获得合同延期是另一个下行风险。账面现金进一步向集团公司上游流动将是另一个下行风险。披露附录分析师认证下列主要负责本报告的分析师，经济学家和/或策略师，证明对主题证券或发行人的意见（和/或本文中表达的任何其他观点或预测准确地反映了他们的个人观点，并且其补偿的任何部分均与本研究中包含的特定建议或观点没有，直接或间接相关。报告：Kumar Manish，Alok Deshpande和Vivek Priyadarshi重要披露股票：股票评级和财务分析基础汇丰（HSBC）认为，投资者决定购买或出售股票应取决于个人情况，例如投资者的现有持股，风险承受能